恒源转债将于9月24日发行，我们对其进行定价分析，同时对老股东和投资者的申购作一价值评估。

　　总体来讲，恒源转债的条款一般：偏低的票面利率、缺失的利率调整条款都将降低纯债价值，债性保护较低；不过，在资本市场长期看好的前提下，其较为宽松的转股、赎回、回售以及向下修正条款，能在一定程度上弥补利率条款的不足。恒源转债的稀缺性也能进一步提升其投资价值，另外有利的发行时机（与大盘股发行相冲突）能保证较高的中签率，建议投资者积极申购。

　　由于可转债内嵌转股权、回售权、赎回权以及转股价向下修正权等四个非标准化期权，且各期权之间相互影响，因此并不能简单地将可转债分拆为纯债券和认股权来进行定价。利用二叉树模型能较为精确地为其定价，得到恒源转债的理论价格为124.95元。

　　考虑到标的股价短期波动率（90天）明显加大，在放宽波动率和标的股价取值区间的情况下，得到恒源转债的价格在116.93元-139.88元之间。

　　在预计恒源转债的价值在116.93元-139.88元之间时，老股东申购恒源转债的收益率应在16.93%-39.88%之间，收益率中轴为24.95%。虽然申购收益率较高，但老股东持股配售的风险依然存在。例如，以当前股价进行配售，理论上可获得24.95%的收益率，但只要标的股价跌幅超过0.45%，老股东持股配售就可能亏损。

　　另外，投资者可在网上申购老股东优先配售后剩余的转债。在假定有50%老股东行使优先认购权的情况下，对应的中签获利率在16%-40%之间，申购收益率在0.070%-0.408%之间，收益率中轴在0.112%-0.260%之间。

　　投资者也可以选择持股配售，权衡收益率与风险来看，我们认为持股配售不如网上申购。