不是牛市结束 而是牛市整固

　　李志林（忠言）

　　最近市场上出现了令人恐慌的“牛市结束论”，对此，我不敢苟同。

　　首先，推动这轮牛市的几大动力并未释放完毕。人民币升值加快、经济持续高增长、股改后大股东利益诉求推动上市公司业绩高增长、注入优质资产整体上市等，这些牛市的动力无一有衰竭、结束的迹象，反而处在新的起点上。

　　其次，中国股市6000点与日本股市39000点泡沫破裂没有可比性。当时日本股市市盈率高达110倍，而现时中国股市市盈率仅42倍；当时日本经济过度扩张，不可延续，而时下中国经济在连续30年高增长的基础上，还能保持20年的高增长；当时日本企业大量使用银行货款炒股，而时下中国股市严禁用银行贷款炒股；当时日本银行形成巨额坏呆账，陷入危机，而时下中国的银行业走上良性发展轨道，处于历史最好时期；当时日元升值到顶峰，而时下人民币升值刚刚开始……由此可见，中国股市不存在日本股市那样泡沫崩溃的条件。

　　再次，股价涨幅远不及指数涨幅那么大。从指数涨幅看，两年来上证指数涨了5倍，今年涨了150%，确实能得出“过热”的结论。但千万别忘了指数上涨的虚假成分。一是上证指数是将三分之二的非流通股一起计入指数；二是工行、中行等大盘股上市当天即计入指数，至少吞吃了几百点指数；三是超大盘股的巨幅上涨虚增了指数。但从平均股价看，两年来从6元涨到18元，仅3倍，今年从12元涨到18元，仅涨50%，指数与股价之间存在巨大的反差。尤其是10月份在指数上涨10.7%情况下，80%的股票反而下跌了10—30%，提前作了充分调整，说明市场并未整体疯狂。

　　又次，动态市盈率仍有上升空间。时至11月，2006年年报应成为过去时。但许多人批评股市“过热”、估值高达70倍市盈率的根据依然是2006年年报中的数据。如果按照2007年业绩作动态估值，平均市盈率仅42倍左右。

　　但我强调牛市还在进行时并不是说年内最后两个月会一路呈“快牛”走势，而是认为需要作牛市整固。

　　一是因为超大盘蓝筹股的扩容使市场出现供大于求的状况。从市值看，2005年6月998点时，沪深股市流通市值仅7000亿，总市值2.3万亿。仅过了两年，流通市值便达9万亿，总市值达28.5万亿，分别扩张了12.8倍和12.4倍，远远超过指数和股价涨幅。从证券化率看，仅仅两年就从15%上升到135.5%，涨幅高达9倍，跃居世界第四，增速实在太快。从流通市值与居民金融资产比例看，9万亿除以9万亿加17万亿储蓄，高达34.6%，而美国至今只有40%。然而有人认为当前中国股市最大的问题是供不应求，很少有人正视9月以来超大盘股快速扩容后大多数投资者的财富缩水所暴露的市场供大于求、资金严重不足的问题，这也导致市场进行调整。

　　二是因为超大盘蓝筹股的巨额获利盘需要消化。今年中国股市的壮举就是将大盘蓝筹股市盈率狂炒到30—40倍。对此，占流通市值28%的基金和44%的机构竟然振振有词地称“价值投资”、“完全合理”。其实这正是股市“过热”的症结所在。因为这些大盘股送股没有可能，分红不抵银行利息，所谓的“价值投资”其实只是概念。而境外成熟股市上大盘蓝筹股的市盈率仅十几倍，且一年几次分红，大大超过银行利息。因此，大盘蓝筹股的高估值不可持久，正如去年第四季度狂炒大盘股后于今年1—5月集体调整一样，年内大盘将在5500点—6000点作反复的箱形震荡整理，等待股指期货的出台和年报的公布，而机会主要在有外延式成长性的二线蓝筹股中。

　　（本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士）

　　明涨实跌的10月

　　文兴

　　进入11月的第一天，人们在早晨的新闻中获知终于来临的信息——成品油涨价了，看来CPI又有了上涨的动力了。

　　国家发改委决定自11月1日起将汽油和柴油的全国平均零售基准价分别由每吨5480元和5020元调整为5980元和5520元。这个新闻来得正是时候，3.3万亿资金热捧的中石油下周就将上市，成品油涨价的消息无疑为中石油的定位再次添加高升的“燃料”，可以想象11月的A股市场一定是名副其实的“中石油月”。

　　11月是“中石油月”，刚刚过去的10月是怎样的“月”呢？我们可以回顾一下，看看10月留给人们是怎样的感受。10月的开盘指数是5683点，月最高点是6124点，出现在10月16日。大涨之后迎来了大跌，高点之后的第8个交易日出现了月中最低点5462点，那天盘中反弹，收盘是5589点，总算比9月最高点高约40点。月K线是有70点上影线、221点下影线、实体为171点的阳线，其技术含义是上有压力下有强支撑的上升形态。

　　但作为投资者而言，他们的感受完全不是这根K线所能表达的，不仅没有上涨的感觉，而给人以不断下跌的感受，这是怎么了？

　　我们来看看个股，10月份沪深两市大部分股票是下跌的，1500多只股票中上涨的只有239只，下跌的股票却多达1164只，也就是20%股票上涨，80%股票下跌，又是一个典型的“二八行情”。10月份完全是大盘股的行情，以沪市为例，总市值排名前十位的股票全部是上涨的，排名前三位的工商银行、中国石化、中国人寿10月分别上涨了32.22%、36.27%和19.52%。这些超级大盘股上涨的代价就是大部分股票下跌，难怪看着10月月K线人们没有阳线的喜悦。

　　让股民担心的是，有人说后市“二八行情”将成为一种常态，一种与人们看盘感觉不一样的现象，有“A股港股化”的说法，股价两极分化将愈演愈烈。笔者发现香港有关部门最近也在频频地提醒股市投资者警惕风险，颇有点“港股A股化”的味道。看来两个市场从理念上开始接近了。

　　另外，10月份的指数表现也使人不爽——上证180指数和沪深300指数10月K线均为高位十字星，沪深300指数更是一颗较为标准的高位阴十字星，是该指数设立以来首次出现，十字星在高位出现耐人寻味。

　　经历了10月的动荡，人们多了些风险的感受，也体会到牛市中调整的厉害，但笔者还是欣赏这两句话：轻点位重趋势，轻价位重质地。前者指大盘，后者指个股，如此看来，10月的股市可以定义为“明涨实跌月”。希望满载期望的中石油能给人们带来实惠。

　　（本文作者为杰兴投资总经理）

　　变与不变的指数和个股

　　陆水旗（阿琪）

　　“5·30”之前的行情是散户“挑逗”机构，“10·1”之后的行情是机构“调戏”散户，大家似乎打了个平手。然而，账面上机构则是实实在在的大赢家，机构懂得布局和防御，散户只知猛冲乱打，这就是专业和业余的差异。近期，散户们有的时时担心大盘下跌，有的仍在义无返顾地等待8000点；而机构们“抓二弃八”，对大盘上下三、五百点的波动毫不在意，对后市走势心里也很有谱。一方面，机构手上抓的权重股本身就是大盘的导航仪；另一方面，指数期货还未推出，行情远没到打破盘局的时候。

　　有人说目前“不变的是指数，变化的是个股”行情是对指数期货出台后的预演。境外股市实证研究得出的结论是：在股指期货推出前1至3个月，权重股的表现是最活跃的；但股指期货推出后，在现货与期货套利以及期货市场多空对峙的对冲作用下，权重股行情将回归平淡。这给当前及后市行情的指导意义是：1、在股指期货没推出前，权重股行情会继续“独霸天下”，指数难以大幅下跌；2、股指期货推出后，行情经过1至3个月的剧烈震荡而逐步适应之后，大盘与权重股都将回归平稳。股指期货推出后，权重股行情将会恢复其本性，走势会越来越迟缓，股性也会越来越呆滞，这意味着目前激情四射的权重股行情将来需要相当长的时间来消化；3、如果股指期货在今年年底或明年年初推出，明年行情整体格局将趋于明朗，大盘大幅震荡后会逐渐收敛，收敛后伺机走高，在大盘震荡收敛中非成分股分化的现象会越来越严重，在权重股逐步迟缓后，2008年行情重心将整体上偏向于中小盘股。

　　现在投资者尤其要注意的是，股指期货的推出将在很大程度上改变行情运行方式、资金流动、分析方法、操作模式等，这意味着原有的行情结构和秩序将改变，投资理念也将面临革新。以往A股市场传统的投资理念是，行情走得越高越注重股票的题材和概念；而成熟投资理念则是行情走得越高越要注重股票的投资价值。牛市无疑还将继续，但将来的牛市与之前牛市演绎的方式完全不一样，个股分化的现象也会更严重，这给人的启发是：如果现在和将来对一些劣质股仍以炒一炒或死等解套的方法来对待，非但会与未来的牛市无缘，还可能会导致牛市中的亏损。

　　（本文作者为证券通专业资讯网首席分析师）

　　何必老是拿巴菲特说事

　　桂浩明

　　沪深股市的第一权重股——中国石油马上就要在A股市场上市了，就在人们热议这家全亚洲最赚钱的公司在A股市场将如何定位时，不断有人提起被誉为“股神”的巴菲特最近大量减持中国石油H股的事。有意思的是，巴菲特的减持行为就发生在中国石油A股发行前不久，其减持的价格低于A股的发行价不少。正因这样，有人就很自然地提到：为什么巴菲特在卖，我们却要买呢？还有人得出了这样的结论：“股神”都在卖了，可见中国石油股票的泡沫已经不小。进而言之，中国股市的泡沫恐怕更大。

　　对于中国石油这样的股票该如何评价，应该说是见仁见智的事，也因为这样，股票在市场上才会有交易。但问题在于，现在卖出股票的是巴菲特，这就引起了关注。其实，直到现在，人们并不真正清楚巴菲特为什么要卖出中国石油。从表面看，这几年中国石油股价涨幅很大，适时落袋为安是可以理解的。但人们也有理由相信，从广义上说，投资活动的原因是多方面的，一些看上去无关上市公司的事情也可能导致买卖行为的出现。譬如某基金看好一只股票，但由于遭到巨额赎回，不得不忍痛卖出。现在的市场也给投资者带来了多种多样的选择，在不同的时期，最好的投资品种往往是不一样的。举例来说，本世纪初，国际上黄金与原油的比价大体上是1盎司黄金等于20桶原油，而现在1盎司黄金仅相当于9桶原油。这样的比价是否合理呢？会不会有人据此认为金价滞涨严重，而油价已超涨，因此主动调整投资结构呢？类似的事情还有很多，因此人们真的很难说巴菲特卖出中国石油仅仅是出于估值上的原因。至少从一些报道看，某些不能为我们所认同的西方价值观对巴菲特减持中国石油多少还是有点影响的。

　　既然现在谁也讲不清楚巴菲特为什么会如此坚决地卖出中国石油，那么，仅以他的行为来说明中国石油股价已经太高，或者推而广之，中国股票已经不能持有了，显然是有点牵强的。其实大家都明白，股市的涨跌有太多的原因，而且不同市场之间也有太多的差异，可以相互借鉴，但很难作出简单的类比。然而，尽管如此，现在还是不断地有人拿巴菲特卖出中国石油来说事，为什么？原因就在于巴菲特名声太大，他的观点很容易引起轰动效应。最近有不少海内外重要人士对中国股市发表过自己的观点，这些也被一些人当作金科玉律且屡屡作为看空中国股市的依据。这颇为让人不解，难道股市的走势就是取决于某些重要人士的观点吗？且不说这些观点发表时的背景及本质是否被准确表达（就像巴菲特卖出中国石油的举动未必被准确解读一样），如果不从市场的实际出发，而是仅仅靠引证别人的观点来立论，显然不是什么理性的研究，从中也得不出真正科学的结论。

　　对于中国石油A股该如何定价，应当由境内的投资者结合公司、市场、资金等各方面的情况来作出选择。巴菲特的行为无疑会是其中一个参考因素，但显然不是最主要的因素。因此，现在谈到中国石油或者是中国股市就拿巴菲特来说事并不必要，也实在没有太大的意义。

　　（本文作者为申银万国研究所首席分析师）

　　中石油上市前的断想

　　王利敏

　　中石油A股将在下周登陆沪市。此时此刻，如果我们能平心静气地跳出该股上市后是涨还是跌的简单化思维，或许对目前的股市和近期的投资思路更有参考意义。

　　第一、作为亚洲最赚钱的公司，中石油海归虽然是件好事，但它在A股市场以16.7元的高价发行是否有点让人遗憾。中石油H股在香港的发行价仅仅为1元多港元，巴菲特大赚特赚后抛空时的价格也不过只有十四、五港元。也就是说，经过港股投资者大吃大嚼后由于“出口转内销”，超高价变成了“地板价”。

　　第二、中石油海归后，该股市值将成为全球第一，超过美国的埃克森美孚。同为石油公司，埃克森美孚目前二级市场的市盈率为13倍，全球第二大的英国石油市盈率约12倍，而中石油A股尚未上市，市盈率就已经20倍多，上市后股价如果翻倍，市盈率将达到40多倍。这么高的市盈率到底会降低还是抬高A股的总体市盈率？

　　第三、据了解，众多中国神华上市首日没敢买的投资者都想在中石油上市首日介入，认为首日介入必定赚大钱。历史会重演吗？我们不妨看看中国神华上市首日的情况，当天面对开盘价68元的高价，一般投资者都不敢介入，结果被部分逆向思维的机构扫盘统吃。次日“龙虎榜”显示筹码均被机构扫清后，机构的轧空和炒新族的追涨导致了连续三个涨停。当市场纷纷看好该股将直奔100元时，机构又迅速将筹码扔给了追涨的各支“涨停板敢死队”。该股本周五的收盘价已从最高价94.88元跌至77.08元。

　　第四、平心而论，近期“中”字头的股票受到市场的热捧，尤其是大盘新股几乎成为屡炒不败的“聚宝盆”。我们是否由此可以得出中石油继续会出现首日买进、一路狂飙的盛况？答案应该是不确定的。同样的“中”字头的中国银行，以3.99元高开后，连续下跌至3.22元才止跌企稳；工行今年1月大受市场追捧后，回调时间长达7个多月，套牢者直到今年8月才解放。

　　第五、近来国际原油价格暴涨，国内成品油价格也大幅上调，这进一步强化了对行将上市的中石油的预期，近日中石化连连走高已说明这一点。从供求关系看，中签者胃口已吊高，炒新族激情正在燃烧，市场普遍将中石油首日开盘价看高到40元以上，当上一次没有首日介入中国神华成为一些投资者最大的憾事时，市场的轮回规律会不会重新显现：首日冲进中石油者全线被套，当日最高价成为短期天价？

　　但愿笔者的想法只是杞人忧天而已。

　　（本文作者为知名分析师）