华侨城Ａ：整体上市大幅提升估值水平

　　旅游地产相关主业全部进入上市公司对华侨城A(000069)构成重大利好。本次华侨城集团将华侨城地产60%、酒店集团100%、香港华侨城100%的股权全部注入华侨城控股，一次性实现旅游地产主营业务的整体上市，长期来看，有利于充分发挥华侨城的品牌效应、促进旅游地产业务的协同发展，公司长期发展预期更加明确；短期内将大幅增加公司资产规模、提升经营业绩，对公司构成重大利好。

　　整体上市后公司合理估值大幅提升到1350亿元。

　　（1）房地产业务价值达到1200亿元。目前公司拥有房地产业务权益面积约220万平米，权益利润约280亿元。华侨城集团拥有房地产项目权益面积约550万平米，权益利润560亿元。按照目前房地产行业2倍NAV的估值水平，不考虑整体上市，公司房地产业务的价值约560亿元，如考虑整体上市，则房地产业务价值将超过1100亿元。此外，华侨城地产还拥有100万平米的商业物业，我们估算其合理价值达到100亿元。

　　（2）景区业务表面价值80-100亿元。现有的景区进入正常经营状态后，旅游业务实现的净利润约1.8-2亿元。按照40-50倍PE测算，旅游业务直接价值约80-100亿元。

　　（3）酒店业务价值超过50亿元。华侨城酒店集团目前拥有威尼斯、海景、华侨城大酒店及经济型酒店城市客栈的全部权益。华侨城国际酒店管理公司还为北京、深圳、昆明、南宁和山西等地多家酒店提供专业酒店管理和顾问服务。

　　（4）香港华侨城价值约7亿元。主要资产包括华力控股67.185%的股权、成都天府华侨城25%的股权。目前华力控股股价4.89元港币，香港华侨城持股价值约7.2亿港币。我们测算，在不考虑整体上市的情况下，公司合理市值约650亿元；考虑到整体上市后，市值将达到1350亿元。公司价值得到大幅提升。

　　整体上市后合理股价约68-86元。加上权证转股后，公司目前的总股本13.11亿股，在股份增加20%和50%的不同假设情景下，整体上市后公司的合理股价分别应该达到86-68元。

　　公司持续发展前景更加明确，维持“强烈推荐”评级。建议投资者继续战略性持有。在具体方案出台前，暂时维持2007-2009年EPS0.60、0.80、1.00元的预测。(招商证券)