“先A后H”模式

　　应拉长发行时间间隔

　　⊙本报记者 王璐

　　继中国中铁股份有限公司前不久以先A股后H股的方式在沪港两地成功发行上市后，太平洋保险也将采用这种模式实现两地上市。一时间，市场对国内大企业两地上市模式展开了热烈讨论。近日，上海金融办权威人士在就此问题接受记者采访时表示，内地企业“先A后H”的上市模式不仅是新尝试，且很有可能成为日后内地企业两地上市的趋势。但从中国中铁的“先A后H”模式来看，还有待进一步改进。

　　“先A后H”已水到渠成

　　此前，国内上市公司在内地与香港两地发行股票的，主要采取“先H后A”的发股方式，仅有中兴通讯和招商银行两家公司成功采用“先A后H”模式。究其原因，主要与以往A股市场的承载能力有限，难以承载大型企业的新股发行上市有关。

　　“而今，A股市场发生了翻天覆地的变化，尤其是今年以来，以上海证券交易所主板市场为例，随着交通银行、中国神华、中国石油等一批蓝筹H股公司的回归和市场走势的攀升，上海证券市场的市值已从2007年初的7万亿元上升到11月末的近25万亿元，上海证券交易所已跻身全球六大交易所的行列。”上海金融办有关权威人士表示，这样一个A股市场，承载能力与往日当然不可同日而语。由此，“先A后H”模式的出现也算是“水到渠成”。

　　值得一提的是，由于目前H股较A股存在较大的折价（约在65%左右），故而不少企业担心出现A股发行后H股比照定价可能发行失败的担心。对此，该权威人士认为，从以往中兴通讯和招商银行“先A后H”操作的实际情况来看，H股发行是否成功，更多的是取决于香港市场当时的市场形势和对国内公司上市发行的接受程度，而不是发行定价的高低。以中兴通讯为例，其A股发行价格为6.81元（1997年10月），H股发行价格为22港元（2004年12月），而当时其A股股价为28.10元。显然，中兴通讯当时的“先A后H”之所以能够获得成功，关键就在于H股投资者对中兴通讯的发展前景看好。另外，从中兴通讯和招商银行的A股和H股表现看，“先A后H”方式也可以在一定程度上收窄A股和H股之间的差价。

　　“所以说，‘先A后H’方式并不一定会导致拟发行H股的蓝筹公司因A股定价过高而无法实现境外发行。退一步说，倘若H股发行价格低，境内股东不愿意发，那就表明不应该发H股，而应该增发A股。”该人士称。

　　发行间隔时间可以更长

　　当记者问到“先A后H”模式将给A股市场带来怎样的影响时，该权威人士认为主要体现在三个方面。第一，“先A后H”方式有利于维护我国A股市场的定价权和市场的健康发展。他说，资本市场的本土定价权意味着对境内上市的本土资产的定价以及对此类资产境外定价的引导作用。一般来讲，剔除市场风险偏好的影响，境内的投资者和中介机构对于所在地经济体的运行状况、产业环境、企业质量更加了解，对企业的定价更加合理，拟筹资企业通常也将获得更好的发行价格和筹资金额。

　　第二，“先A后H”方式有利于A股市场投资者充分分享我国经济增长的成果。资本市场的发展为投资者提供了分享中国经济增长的良好机遇，通过“先A后H”方式推动蓝筹企业先行在境内市场上市，将使得境内投资者有机会在境外投资者之前优先分享中国经济增长和优质企业发展的成果。

　　第三，“先A后H”方式有利于减轻企业境外筹资给国家带来的外汇储备增加压力。该权威人士指出，蓝筹公司境外上市筹资后，所募集的资金多用于企业境内的发展，这些资金的汇兑势必增加我国外汇储备的压力。而蓝筹企业通过A股方式筹资，不仅不会增加外汇储备的压力，还可以在一定程度上吸收市场充裕的资金。

　　该权威人士最后还强调，为了让“先A后H”模式更好地促进我国A股市场的发展，在具体操作中，可考虑进一步延长“先A后H”方式中A股和H股发行的时间间隔。以中国中铁为例，由于其A股、H股的发行仅间隔三天，因此更接近于“A+H”的模式，其H股的发行完全就没有A股市场价的概念可言。鉴于此，应对现有“先A后H”做适当改进，使蓝筹公司在A股市场通过一定时期的交易来完成其股票的定价过程，从而使其H股的发行价格能够更好地反映企业的内在价值。