建议“减持”

　　东方航空日前公布中航正式提出的新竞购，以每股不低于5元（人民币，下同）的价格收购东航29.85亿股H股，并提出重组两家货运业务，建立合资货运公司。另外，中航亦引述其财务顾问中金公司的测算，预计国航与东航联合后产生协同效应每年约50亿元（人民币，收入增加40亿元，成本节省10亿元）。东航昨日复牌。

　　我们认为中航提出的竞购方案存在以下几点不确定性，将使得其新方案对东航股东的吸引力不足：此次竞购方案为中航单一入股，而非此前市场普遍预期的换股方案，与此前新航入股方式无不同之处；国航的货运业务为东航货运业务的三倍，如果重组这两家的货运，相信东航所占份额将会小于国航，且目前航空公司货运因竞争、运力和出口等因素困扰，前景堪忧；我们认为50亿元的协同效多为假设两家航空公司在共享航线上的收益上升和成本节省。然而，40亿元的额外收益除了需要客座率大幅上升外，票价水平亦需提高，但值得留意的是两家共享航线上仍有其他航空公司运营，单方面提高票价会令旅客流失，因此，我们认为中航提出的50亿元协同效应困难较大。

　　综合而言，我们认为东航未来发展不确定性仍然很大。在市场憧憬国航争购东航的刺激下东航股价仍有一定的上升动力。但我们认为公司目前估值仍远高于同业，投资风险偏高。我们仍然维持“减持”的投资评级，12个月目标价5.8港元。

　　（国泰君安香港)