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⊙本报记者 陈建军
“搁浅”案例接二连三
在沪深股市本轮前所未有的大牛市中，中央企业整合上市公司的“主旋律”始终贯穿其间。有统计数据显示，迄今为止，中央企业整合上市公司遭遇“搁浅”的案例为数很少，以航天通信为例，2007年8月16日，航天通信宣布因讨论定向增发而停牌，后因董事会未形成决议而于8月20日复牌。但是，四天之后，航天通信决定再次停牌，并最终因获得有关行业主管部门的原则同意而形成了定向增发的决议。与中央企业整合的“顺风顺水”相反，地方国资整合上市公司的失败案例从去年下半年以来却接二连三地发生。
案例之一，2007年11月15日，是岳阳纸业股东大会股权登记日到期的最后时刻，公司股东大会将审议以配股方式实现大股东湖南泰格林纸集团有限责任公司整体上市的决议。但是，湖南省国资委当天给泰格林纸集团发来一份言简意赅的通知称：“关于岳阳纸业股份有限公司拟通过配股方式进行再融资的问题，我委进行了认真研究，决定暂不同意对岳阳纸业通过配售方式发行新股行为下达国有股权管理批复。”由此，岳阳纸业原本进展顺利的整体上市计划“胎死腹中”。
案例之二，重庆啤酒2007年10月26日至11月7日期间曾经历停、复牌，当时导致重庆啤酒停牌的“重大事项”，市场的预期是重庆啤酒通过整合大股东重庆啤酒（集团）有限责任公司旗下啤酒资产实现整体上市，最终却因“重大事项提交董事会的条件尚不成熟”而复牌。重庆市委常委、常务副市长黄奇帆曾公开表示，2010年基本完成28家市属国有控股集团整体上市的全新目标。从这种角度去看，重庆啤酒的整体上市完全是对重庆国资整合战略的一种积极响应，因此，重庆啤酒整体上市遇阻颇让市场感到意外。
地方国资整合上市公司失败的案例还有不少。2007年10月31日，华工科技宣布，中止以定向增发方式整合华工激光、团结激光（武汉团结激光股份有限公司）、楚天激光等武汉激光产业“三杰”的方案；2007年12月10日，九发股份宣布，控股股东山东九发集团公司与北京安捷联科技发展有限公司未能就股权转让事宜达成一致意见；2007年12月20日，山东海化宣布大股东山东海化集团有限公司向中国中化集团公司出让股权的事宜终止；2007年12月11日，云天化集团有限责任公司旗下的云天化、云南盐化和马龙产业突然集体停牌，后又于12月24日宣布因所讨论的重大事项条件尚不成熟而复牌；同在2007年12月24日，湖南海利公告，湖南海利高新技术产业集团有限公司和湖南省轻工盐业集团公司这两大国资集团重组计划正式夭折；2007年12月26日，大连金牛宣布第一大股东东北特殊钢集团有限责任公司与大华（集团）有限公司签订的《重组框架协议》终止；2008年1月7日，停牌4个月的许继电气复牌，但其大股东许继集团有限公司国企改制及引进战略投资者工作尚未进一步取得实质性进展；此后的第二天，锦化氯碱宣布控股股东锦化化工（集团）有限责任公司引入大唐发电作为战略投资者的计划失败……
除此之外，有些地方国资整合上市公司的进程未来不无变数。盐湖钾肥的大股东为青海盐湖工业（集团）有限公司，二股东为中化化肥有限公司，这是一家由中国中化集团公司通过在香港上市的中化化肥控股有限公司持股50.06％的公司。盐湖集团欲将自己的整体资产注入SST数码实现整体上市，然后在SST数码股改完成后的一个会计年度实施合并盐湖钾肥。由于牵涉到在港上市公司的利益，SST数码整合盐湖钾肥的历程需要考虑的因素因此可能增加不少。中金公司在2008年投资策略报告中曾指出，由于涉及中化集团的控制力，盐湖钾肥的合并过程必然将受到中化集团的影响，未必能做到一帆风顺。
多重原因导致“搁浅”
事实上，地方国资整合上市公司频遭失败，主要就是因为牵涉到的控制人太多，无法在短期内协调各个控制人的利益。中金公司的研究报告指出，中央企业通过低价向旗下上市公司注入资产的整合方式，实际上是国有大股东变相向流通股东输送大量利益，因而能够获得广泛的支持。这些整合操作是中央企业以“一对一模式”或“一对多模式”进行的，由于涉及利益方简单，整合的思路和操作并不复杂，中央企业只要按不同主业对旗下的资产进行整合，然后将不同的主业资产分别注入不同的上市公司，既可以避免同业竞争，又满足了上市公司做大做强的要求。但是，地方国资旗下上市公司整合操作就不那么简单了，因涉及更多利益主体演变为“多对一模式”或者“多对多模式”，其中，当涉及“多对多模式”进行兼并整合时，上市公司的合并注资行为将更为复杂，尤其是当面对那些实力较强的控制人时。
除此之外，海外的资本运作同样也会影响到地方国资整合上市公司的进程。重庆啤酒的整体上市突然遇阻，主要的原因就是持股19.51%的公司第二大股东苏格兰纽卡斯尔啤酒股份有限公司突然遭到嘉士伯和喜力的联合收购。据知情人士透露，按照原来的计划安排，重庆啤酒收购重啤集团资产和“山城”商标所需的巨额资金，相当部分来自向纽卡斯尔直接或间接发行股份所得。纽卡斯尔意外遭遇嘉士伯和喜力的联合收购，直接导致重庆啤酒整体上市的紧急搁浅。上海证券研究所食品饮料行业分析师郭昌盛表示，啤酒业收购溢价普遍偏高，没有大量外部现金流注入，重庆啤酒很难靠内部资金实现对大股东资产的整合。
“单兵突进”也是导致地方国资整合上市公司计划突然“搁浅”的原因之一。
云天化集团旗下云天化、云南盐化和马龙产业集体停复牌前后，有三种整合方案在市场上广为流传：第一种是“三合一”方案，即云天化集团把钾盐、玻纤、磷化工、磷复肥等资产注入云天化，利用换股方式吸收合并云南盐化和马龙产业，从而实现云天化集团的整体上市；第二种方案是云天化集团实行专业化整体上市，分别将玻璃纤维、磷复肥等资产注入云天化，将磷化工注入马龙产业（云南省再以其重组省内磷化工企业），将钾盐业务注入云南盐化；第三种方案是云天化集团直接借云天化实现整体上市，而把马龙产业和云南盐化的“空壳”转让给云南省内其他企业。显然，无论云天化集团采用三种方案中的哪一种进行整合，都离不开云南的“一盘棋”战略。
今年1月初，辽宁省政府正式出台《大连东北亚国际航运中心发展规划》。按照这个规划，辽宁省政府将以大连国际航运中心建设为目标，整合大连、营口、丹东、锦州和葫芦岛等港口资源，不断扩大中心突出、两翼并举、优势互补、错位发展的港口集群优势。由此，营口港、锦州港和在港上市的大连港的地位和利益都将被重置。据参与规划编制的专家透露，虽然营口港利用自己的资本平台积极扩建，2007年已成为国内的第十个亿吨大港，但营口港短期利益将会受到整合的一定影响。在这个大背景之下，营口港“一家”执意收购控股股东营口港务集团港口资产的上报方案，可能也因此难免考验。
成功案例提示“路径”
而一些案例则提示了地方国资整合上市公司走向成功的可能的“路径”。
*ST安彩2007年12月8日刊登公告称，公司第一大股东河南省建设投资总公司吸收合并第二大股东河南省经济技术开发公司成立河南投资集团有限公司的工商登记变更已经完成，合并后的河南投资集团有限公司持有占*ST安彩总股本39.12%的限售流通股。细究后不难发现，河南投资集团之所以能以低价非常轻松地拿下2007年最高股价一度达到12.58元的*ST安彩，诀窍在于河南国资整合的“系统化”。
事实上，河南省国资委2007年早些时候下发的《关于加快省管企业战略重组的指导意见》就明确将河南建投列为了重组*ST安彩的主体。最初，河南建投通过拍卖方式取得*ST安彩2.27%股份。河南省高级人民法院2007年9月17日又下达裁定书，将河南安阳彩色显像管玻壳有限公司持有的90181817股*ST安彩过户给河南建投，以抵偿所欠部分债务。在河南建投随后的请求下，安玻公司所持的20.50%*ST安彩股份被推上拍卖台，在三度流拍后，这部分股权以2.44元/股被河南经开和百瑞信托投资有限责任公司分别拍得，各占16.35%和3.41%。
河北省的金牛能源也是通过拍卖方式以7000万元的价格将*ST沧化30.29%股份收入囊中，在拍卖的过程中，*ST沧化要求买受方最近三年连续盈利且年净利润达到3亿元以上，年销售收入不低于100亿元，与*ST沧化经营同类和类似业务的企业优先，并要求2008年年内实现*ST沧化主营业务盈利。不仅如此，拍卖公告还追加规定“集团公司符合上述条件的，其核心企业也可参加竞买。”而金牛能源作为河北金牛能源集团有限责任公司的核心企业，正好符合这个追加规定的条件。通过一系列“系统化”运作，金牛能源得手*ST沧化，其正在构建的煤化工产业链基本成型。
目前，“系统化”推动地方国资整合上市公司的省份正在不断增加。比如说，浙江省就专门下发了《引进战略投资者实施省属国有企业改制》的文件。按照这个文件要求，除通过出让限售条件的股份引进战略投资者外，浙江省还鼓励战略投资者通过二级市场增持那些国资股东持股比例不高公司的股份。据了解，目前还有多个省份正在继河南、浙江之后制定相关的具体文件，意在事半功倍地引导国资尽快完成相关上市公司整合。