上证指数跌到4000点的时候，不少人充满了信心，期待着政策救市，然而一晃眼，指数已经跌到了3400点。越跌越不安全，越跌越没有信心，这恐怕是很多人的感受。为什么会这样呢？

　　原因一：估值预期下降

　　2008年初的时候，大家觉得今年动态市盈率20倍是比较安全的。但是随着宏观经济形势的变化、企业年报披露、大盘重心的不断下移，10倍出头的股票都已显得不安全，市场的整体估值水平很快下降到20倍左右。不少上市公司披露完年报后，大家发现它的业绩增速下降了，就转而用“脚”投票。周四披露年报的宝钢股份开盘后被一度打到跌停就是明显的例子。

　　除了钢铁，一些业绩增长有目共睹的行业如银行、白酒等也是如此，翻过年，大家预期就不一样了。所以我们看到一个很有趣的现象，机构忙着卖出这类股票，而散户则不断抄底买入，但结果还是下跌。原因何在？因为大家的预期下降了。通货膨胀加大了企业成本支出，在产品价格难以提升反而可能下降的情况下，企业利润必然被压缩；银行利率提高了，存贷差减小了，企业借贷成本增加了，银行盈利也一样被压缩。

　　原因二：制度有待变革

　　昨日，中国太保、中海集运、中煤能源跌破发行价，中国石油、建设银行离发行价只有一步之遥。如果没有一级市场现金为王的发行制度，如果不是再融资选定特殊机构参与，而是相对公平的公众参与新股发行、老股再融资，那么是否破发又有多少人会去埋怨？而现在这种情况，却是用数以千万计投资者惨重损失换来的，散户根本没有在新股发行和再融资中受惠。

　　我们注意到A股市场历史上曾采取过限制机构卖股、暂停基金赎回、停止发行大盘股、暂停再融资等措施，但笔者认为这些组合拳如今打出也不见得能给极度缺乏信心的市场带来多少活力。因为，我们必须清醒地认识到，机构已经不是市场最大的主力，他们18.4%左右的持仓远远不足2008年一年“大小非”可解禁的金额，上市公司大股东和手握几十万亿筹码的“大小非”们才是市场目前最大的主力。如果不能有效地解决这些市场最大主力的减持问题，市场安全底限就无从谈起。