4月21日，《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》（下称《指导意见》）的出台给市场来了短线反弹的契机，但权衡多重因素，我们认为，行情调整的轨迹仍可能延续下去。

　　首先，不可否认，本次对限售股减持意见的出台，表明了管理层对市场的呵护之心，为市场的长期稳定发展带来了利好的因素。我们回首06、07年的大牛市，股市上涨主要是由股改、人民币升值以及上市公司业绩增长等因素带来的。而本次下跌正是因为上述牛市因素出现变化造成市场的调整。股改对价带来的红利消失以及限售股抛压导致供求失衡是本轮调整行情开始的起因。《指导意见》的确带给市场短期的利好影响,但《指导意见》并不能实质性的降低限售股解禁带来的流通压力。《指导意见》建议对超过1%总股本的股份减持进行了大宗交易特别安排，但根据大宗交易规则，受让方在顺利过户后，仍可随时在二级市场抛售。这也就说明限售股如果想减持的话，即使流通成本小幅抬高，但相对于前期超低的介入成本来看，以目前价位减持股票仍是有利可图的。因此，本次意见的出台并不能立刻改变市场供求失衡的局面，未来实质性利好政策的持续出台仍值得期待。而市场目前期待的利好政策包括降低印花税、融资融券、股指期货等利好组合拳。但何谓实质性利好呢？在笔者看来，能够真真切切促进上市公司治理结构的、实现上市公司业绩健康稳定增长的、能够维护众多中小股东利益的政策才是实质性利好政策。印花税降低与融资融券等政策出台的确对短期市场也能起到提振的作用，但不可避免带来短线投机风气的加剧。股指期货能够为机构投资者起到回避市场系统性风险的作用，但对中小投资者的保护力度可能并不够。因此，未来一系列利好政策的出台一定要从股市运行的根本角度出发考虑，要着眼于上市公司的长远发展，着眼于中国经济的长期稳定健康发展，特别强调维护中小股东权益。上述系列政策的出台及实施也许需要几年甚至是十几年才能逐步完善，相比美国200年的发展历史，发展不到20年的中国股市仍有很长的路要走。

　　其次，以目前态势来看，自6100点以来的下跌行情的本质还在于上市公司业绩快速增长的不能持续与股价严重高估之间的矛盾。随着08年国内外环境的变化，参与各方对于自07年以来上市公司业绩的一致乐观预期可能发生质的转变。人民币加速升值让许多人对“中国制造”产业及出口导向型产业的持续健康发展产生了怀疑；美国次级债危机对中国金融市场的安全影响也许确实不大，但对中国出口的间接影响却不能不重视。因此，对08年市场不确定性的判断，使市场参与者对牛市行情的延续产生了怀疑。我国宏观经济运行的短期困境与全球通货膨胀时代的来临，让市场参与者在此大背景下对上市公司未来业绩增长产生了动摇。只有当市场参与者，特别是机构投资人对上市公司业绩的增长重新产生乐观预期的时候，牛市行情才可能重新出现。

　　衡量当前市场的估值状况，很多机构研究者会采用动态市盈率，特别依据08年业绩增长同比超过30%（或者更高）的一致预期来计算08年的动态市盈率。这样计算的结果当然可以让目前高估值的状况得到有效缓解。但在未来特别是08年业绩增长仍然存在不确定性的情况下，我们不能舍弃缺乏基本真实数据的前提，而对未来一年的业绩增长做出盲目乐观的预期，因此，08年动态市盈率作为建立在08年业绩增长预期之上的估值指标难免存在前提错误。据有关统计机构的数据，截至4月21日，整体法计算的A股整体市盈率是25.47倍，但未公布07年报的上市公司仍有350家，因此，整体法计算的A股市盈率也许只能代表业绩较好的上市公司。而现在仍然未能公布年报的上市公司往往业绩不容乐观。随着08年第一季度业绩的披露，我们发现公布季报的上市公司业绩的整体水平出现了下降。如果以第一季度季报披露的业绩乘以4来代表08年全年的业绩的话，按照整体法计算，目前A股的整体市盈率为28倍。应该谨慎的是，如果08年全年业绩都出现一季度这样的业绩下降的话，不排除07年业绩也许是最近几年的最高点或拐点，那么以07年的业绩来衡量当前市场估值，也许仍然偏高。因此，未来A股上市公司整体业绩的增长与否对市场的行情的走强仍构成较大的影响。在我们对08年业绩增长存在谨慎预期的情况下，我们对目前市场的估值评价并不乐观。如果加入市净率指标来评判目前市场估值的话，我们更不乐观。

　　最后，在政策的刺激和引导下，市场的重新走强和投资者对于未来行情乐观预期的建立都需要经历一个较长的过程。政策能够在一定程度上挽救市场参与者的信心，但不能立刻改变市场下行的趋势。一两次利好政策的救市很难起到让股市立刻起死回生的效果。但相关政策的出台也许能够让积弱已久的市场重新恢复些许做多热情。同时，牛市的启动仍需要后续救市政策的不断支持，更需要基本面的有利配合。市场本质上存在其内部的运行规律。

　　综合来看，我们认为在市场没有结束价值回归之前，单一利好政策的出台，都可能延缓市场的下跌进程，但恐怕难以一次性改变整体弱市的大局。当然，随着未来多重利好政策的持续升温与相应效果的积累，同时配合市场价值的逐步调整回归到位，在不远的将来，我们一定能够看到一个由量变走向质变的中国牛市出现。“风物长宜放眼量”也许应该成为中国长期价值投资者的战略理念。