作为我国最大的油气生产和销售商，中国石油是我国销售收入最大的公司之一，也是世界最大的石油公司之一。在由全球能源领域权威机构普氏能源公布的“2006年全球能源企业250强”中，中国石油名列第六位，连续五年居亚太区第一位；在由美国《石油情报周刊》公布的“2005年世界最大50家石油公司”中综合排名第七位；在由《商业周刊》公布的2006年度“《商业周刊》亚洲50强”企业中排名第一位；并当选《亚洲金融》杂志公布的“2006年亚洲最盈利公司（第一名）”。

　　然而，不容回避的是，这样一家极为优质的企业自去年A股IPO以来，股价却在48元高开后就不断走低，如今更接近发行价。而在前不久发布的2007年年报中，尽管中国石油2007年整体经营业绩继续保持平稳增长，经营效率也稳步提高，但明显滞后于国际油价的增长速度。

　　对此，专家们认为，中国石油股价的下跌和去年净利润增长逊于预期并不说明公司的基本面已发生了重大变化。上述情况很大程度上是由多种客观因素集中作用的结果，对中国石油这样一家担负着国家能源安全重要使命、在中国工业化进程中扮演关键角色的综合性能源公司，还是应该以理性建设性的眼光客观评价其投资价值。

　　市场面： 大势拖累

　　首先，中国石油的股价下挫与A股系统性的下调不无关联。本轮牛市自2005年启动以来已延续了两年之久，上证综指在此期间整整翻了六倍，本身就存在强烈的“挤泡沫”需求。而几乎在股指最高点挂牌的中国石油不可避免地受到这种系统性风险的拖累，导致股价走势与公司基本面出现背离。

　　其次，有坊间人士评论中国石油A-H股溢价过高，并以此作为公司股价尚未跌到位的理由。对于上述评论，我们认为，相对于银行股50%的A-H溢价，中国石油的溢价的确在100%以上，但这并不意味着银行股的估值相对于石油化工行业的估值就更为合理。简单地通过A-H溢价对中国石油进行评估是有问题的，因为在香港市场上，银行股的估值是有溢价的，而石油化工行业则完全按照国际市场的估值来进行。如果以美国市场作为衡量基准，可以发现国内银行PB是美国银行的2.6倍，08年PE是美国银行的2.9倍，但石油化工行业PB仅为美国的2倍，08年PE也只有美国的2倍。

　　最后，也有基金公司投资部人士认为，“新股不败”的市场环境才是中国石油高开低走的重要原因。据统计，去年在中国石油A股上市之前共有97只新股发行，平均开盘涨幅高达193.31%，最高一只更是达到478.85%。而中国石油48元的开盘价尽管高于大多数分析师的预期，但仍受到市场追捧。

　　政策面： 价格管制与特别收益金

　　作为一家能源类上市公司，中国石油当然要把股东利益放在重要位置，以努力耕耘来回报股东；而作为一家担负着保障中国能源安全重要职责的国有企业，中国石油又必须兼顾国家利益和社会责任，在追求利润的同时服从国家政治大局。平衡经济利益和社会效益两者之间的关系是中国石油时刻必须直面的艰巨任务。在政策层面，国家对成品油定价采取管制政策对中国石油的炼油业务带来一定影响。

　　过去一年中，国际油价大幅上涨，国内成品油价格仍受国家宏观调控，长期低于国际市场价格。2007年，国内汽、柴油全年平均出厂价格分别为人民币5071元/吨和4653元/吨，比新加坡市场进口到岸完税价格分别低1225元/吨和1513元/吨，最高时价差超过2000元/吨。

　　为满足市场需求，中国石油等担负社会责任的石油国企不得不大量进口成品油并亏本销售，而炼油业务则普遍陷入亏损。2007年11月1日，发改委将汽油、柴油和航空煤油出厂价格每吨提高人民币500元，暂时缓解了企业的经营压力，但2008年国际油价突破100美元大关，国内外价差再度拉大。

　　在这种情况下，截至2007年12月31日止12个月内，中国石油炼油与销售板块经营亏损人民币206.80亿元。尽管如此，由于公司在降本增效等方面成果卓著，上述亏损额与上年同比还减亏了84.84亿元。

　　另一大制约因素则来自特别收益金。2007 年中国石油支付了445.8亿元的特别收益金，同比上涨54.2%。特别收益金于2006年3月开征，当时的起征点定在40美元。目前的油价已经远远超过40美元，使公司承受了相当压力。

　　未来： 政策是风险，但也是潜在利好

　　尽管如此短期内，中国石油遭遇政策和市场的双重挤压，但我们认为，中央的成品油价格管制政策只是为防止CPI过快增长而采取的一种临时策略。从长远来看，理顺价格体系是大势所趋，而成品油的价格稳步推进无疑将大大改善公司炼油业务的盈利能力。

　　十七大报告指出：“要加快形成统一开放竞争有序的现代市场体系，发展各类生产要素市场，完善反映市场供求关系、资源稀缺程度、环境损害成本的生产要素和资源价格形成机制。”

　　去年年底的中央经济工作会议也提出：“要着眼转变经济发展方式的大局，处理好稳定物价和理顺资源性产品价格的关系，对扭曲较大的资源性产品价格适时进行必要调整。稳步推进石油、天然气价格形成机制改革。通过理顺价格体系，促进资源节约型、环境友好型社会建设。”

　　由此可见，无论从节能减排的战略目标出发，还是从市场化改革的战略需要考虑，理顺成品油价格体系都是必然选择。换言之，目前的政策风险恰恰就是未来的潜在利好。对中国石油这样一家上下游一体化、综合竞争优势显著的石油企业而言，一旦油价与国际接轨，则利润的爆发式增长将值得期待。

　　而在高油价背景下，提高特别收益金起征点也有望被提上日程，敏感性分析显示，特别收益金征收起点每上调1 美元，中国石油净利润将增长1%。目前有消息称，国家有关部门已开始对提高特别收益金起征点和缓交石油特别收益金的申请进行论证和研究。无论是少交还是缓交，都将对中国石油构成实质利好。

　　最后，2008年新的企业所得税法实施对中国石油也是一大潜在利好。除了少数子公司位于西部享受优惠税率外，中国石油适用的法定所得税率为33%。而2008年1月1日开始实施的新企业所得锐法将企业所得税率调至25%，这意味着中国石油的所得税费用将显著下降。根据测算，在所得税率下调后，公司每股收益将增加0.05元左右。

　　风物长宜放眼量。从国际经验来看，一些著名投资者如巴菲特等之所以长期持有中国石油，都是看中了公司长期稳健的增长和持续优异的管理能力。我们认为，在目前A股市场遭遇回调压力、政策风险被人为放大的当口，不应过于计较一时得失。只有厘清头绪、认清大势，才能在中国石油的投资方面做出真正合理的选择。（CIS）