沪市流动性进一步上升

　　⊙本报记者 王璐

　　上海证券交易所创新实验室今天发表《上海证券交易所市场质量报告（2008）》(全文见封七）。在实证分析的基础上，报告认为，2007年，上海市场流动性进一步上升，交易的间接成本（价格冲击成本）显著下降。特别是2007年上海市场大宗交易成本较2006年显著下降。但与国际主要证券市场相比，沪市的市场深度仍相对不足，价格冲击成本较大，流动性和市场效率不足对证券市场将带来多方面的危害。

　　报告显示，近十年来，上海证券交易所的流动性不断上升。2007年上海市场流动性进一步上升，交易的间接成本（价格冲击成本）显著下降。以交易10万元股票的价格冲击成本为例，1995年高达199个基点，2006年下降到31个基点，2007年进一步下降到了20个基点。但2007年沪市的流动性指数（使价格上涨1％所需要的买入金额和使价格下跌1％所需要的卖出金额）有所上升，2007年比2006年上升了119％，比1995年上升了369％。

　　总体来看，上证50成分股流动性成本最低，上证180成分股（不含上证50成分股）次之，B股和ST股票（含*ST股票）的流动性成本最高。此外，流通市值越大、股票价格越高，则流动性成本越低。从按行业分组情况看，金融、保险业及采掘业的流动性成本最低，传播与文化产业及信息技术业的流动性成本最高。另外，2007年沪市的相对有效价差则进一步下降，订单执行质量良好。

　　报告特别指出，2007年沪市大宗交易成本较2006年显著下降。2006年，买卖300万元股票的价格冲击指数为261个基点（买与卖成本平均值），2007年下降到了140个基点。从买卖方向看，大宗交易的买入成本要大于其卖出成本，以2007年为例，买入300万元股票的价格冲击指数是卖出等额股票的119%。其中，上证50成分股大宗交易的流动性成本仍为最低，上证180成分股次之，ST股票和B股的流动性成本最高。ST股票大宗交易成本为上证50成分股的6倍，B股大宗交易成本为上证50成分股的5倍。

　　值得注意的是，自2006年以来，上海市场的波动率有所上升。2007年的日内波动率、日内超额波动率及日内收益波动率分别比2006年上升了52.4%、57.5％和43.2％。造成波动加大的可能原因包括宏观面（如货币供应量持续增加、流动性过剩）、投资者结构变化（大量个人投资者直接进入市场）以及国际市场影响等多个方面。市场波动增加也对二级市场定价效率产生了不利的影响。近十多年来，上海证券市场定价效率得到显著提高，但相比2006年，2007年市场定价效率有所下降，定价误差略有增加。

　　报告认为，尽管近十多年来上证所市场质量有了很大的改善，但与国际主要证券市场相比，市场深度仍相对不足，价格冲击成本较大。对较大额（如10万元）的交易而言，上海市场的流动性成本不仅高于德国、东京、纽约、泛欧、伦敦、纳斯达克等成熟市场，也高于印度、墨西哥等新兴市场。

　　流动性和市场效率不足对证券市场的危害是多方面的：从短期看，低流动性和定价效率不足助长了投机和市场操纵行为，影响证券的正确定价，加大投资者的交易成本，限制一级市场的发展，影响到公司的治理和管理，也增加了监管者的监管成本；从长期看，必将影响我国证券市场的健康稳定发展和国际竞争力。此外，影响我国证券市场效率的原因是多方面的，产品结构比较单一、市场规模相对较小、投资者结构不合理、市场国际化程度较低、交易机制不尽完善是最主要的因素。报告因此建议，当前需要积极采取措施，提高我国股市的流动性和市场效率，包括进一步完善市场产品结构、完善发行监管制度、改善投资者结构、稳步推进股市国际化进程、创新交易机制等。