三项关键指标行业第一 价值低估

　　建设银行（601939）是我国盈利能力领先的商业银行，其平均股东权益回报率（ROE）、NIM和信贷成本等三项关键指标在国有控股的四大上市银行中排名第一。公司拥有国内最大的个人贷款市场份额和第二大的基本建设贷款份额，同时在信用卡、投资银行、财富管理、综合经营等多个领域有全面竞争力。

　　但回归分析显示，目前建行H股价值被低估，这一并因其股权结构中H股占比较大因素而放大。目前银行业的整体估值水平较低，不过由于同期驱动银行高速增长的净息差、资产规模、资产质量稳定等因素并未改变，银行业依然有能力超越全年业绩预期。

　　H+A股结构影响市场估值

　　一般情况，上市公司的估值（或市价）应与其盈利能力正相关。在市场有效的情况下，同一行业上市公司的整体估值水平应是单个公司交易数据模拟的回归线。如某公司估值水平在回归线上，该公司股价正好反映盈利水平；如在回归线下方，即可认定该公司股价没有反映其真实的盈利能力，存在一定的低估成分。

　　用PB代表估值水平，ROE代表盈利水平，通过取发行H股的六家国内银行08年预测数据平均值，并以5月15日收盘价对应的PB与ROE做回归分析我们发现，招行、交行、工行、中信银行PB-ROE散点在回归线上方，中行基本接近回归线，建行在回归线下方，且偏离回归线较远，说明建设银行被市场低估，且低估程度较大。A股分析也显示，建行同样被相对低估。

　　同时，由于建行在四大上市国有控股银行中H股占比最大，达到了96.15%，其市值被低估的程度也被放大。以5月15日收盘价计算，在目前H+A股结构下，建行总市值为2129亿美元，如其按工行股权结构注册，其市值将增至2450亿美元，市值被低估了15.08%；如其H和A股比例调换，则市值将增至2529亿美元，市值被低估了18.79%。

　　三项指标居四大行第一

　　必须承认，在一定时间阶段，市场估值围绕内在投资价值进行波动，是正常的。但有效的市场估值将取决于上市公司的独特潜质。过度高估和低估最终都将得到理性修正，回到理性估值水平。

　　比较几大国家控股上市银行今年一季末的各项关键指标，可以发现建行的平均股东权益回报率（ROE）、NIM和信贷成本等三项指标居第一，成本收入比、不良贷款率居第二，占优势的关键指标较多。

　　根据上述测算，如果建行H股PB-ROE散点达到回归线上，即估值恰好反映建设银行的盈利水平，则08年的预测PB将达到3.51倍，比目前的PB值（5月15日的PB为3.12倍）提高12.5%。

　　战略投资者 长期持股信心满满

　　我国国有银行在股改上市时引进了境外战略投资者，锁定期到期较快的银行，因投资者预期缩定期到期战略投资者会减持获利，市场估值受到了一定抑制。

　　不过，由于我国经济增长的趋势不会改变，且经过股改上市后，中国银行业盈利能力和资产质量正不断改善和提高，相信境外战略投资者的长期持股信心不会改变。即使个别机构有部分减持，其对市场的影响也是暂时和轻微的。市场不必对此做出过大反应。

　　(阿冬）