一、保经济增长成当务之急
2003年至2007年,我国经济增速依次为:10.0%,10.1%,10.4%,11.6%和11.9%。从世界GDP数据来看,经济能持续保持五年以上的两位数高增长的国家是非常罕见的,这样的高增长很难长时间维持,必然会在出现峰值后逐步回落。国家统计局副局长许宪春曾明确表示:“中国经济可能已经进入调整周期,未来几年我国经济增长速度将呈现逐步回落态势”。从去年第四季度开始,GDP同比增速开始略微回落。今年回落趋势加快,上半年同比回落1.8个百分点,其中,一季度增长10.6%,环比回落0.7个百分点,同比回落1.1个百分点;二季度增长10.1%,环比回落0.5个百分点,同比回落2.5个百分点。
7月份,国家领导人密集调研江苏、浙江、上海、山东、广东等地。考察期间,温家宝在对经济的五点表态中,将保经济与控物价放在最前面。从年初表态“今年恐怕是中国经济最困难的一年”,到6月份“当前经济形势比预料的要好”的说法,再到7月份“避免出现大的起落”的最新判断,预示着宏观政策面可能有重要变化。宏观政策的重点可能由之前的“两防”转变为现在的“一保一控”,即由“防止经济增长由偏快转向过热,防止物价上涨转为全面通胀”,转变为“保持经济在较长时间内平稳较快发展,控制物价涨幅在经济社会发展可承受的范围之内”。基于一保一控的目标,从紧的货币政策、稳健的财政政策基调将不会改变,但是当局将会根据经济形势发展,对货币政策做出局部性的调整,对部分地区或者是行业信贷有所倾斜,而利率和汇率政策会比较审慎。
二、大小非减持压力或有缓解
按7月8日收盘价计算,三季度限售股解禁市值3980.85亿元,是2008年全年解禁市值最小的季度,一、二、四季度解禁市值分别为9625.95亿元、4926.04亿元、5584.42亿元。虽然三季度大小非减持压力相对较小,但是各月分布不均,其中8月份解禁市值为全年峰值。
统计显示,7月份共有109只个股的大小非解禁,约67.53亿股,市值728.57亿元,是全年大小非减持压力比较小的月份。其中,西部矿业、宁波银行、南京银行三只个股的解禁数量名列三甲,分别为12.5亿股、6.35亿股和5.31亿股;8月份共有142只个股解禁,约234亿股,市值2573.30亿元,是2008年全年解禁的峰值。仅宝钢股份一家便解禁119亿股,市值1080.6亿元。经过该次解禁后,宝钢股份将从此进入全流通时代。此外8月份实现全流通的还有申能股份、中化国际,中国嘉陵、华发股份等14只个股。其中申能股份、中化国际分别有14.95亿股、6.17亿股解禁;9月份共有78只个股解禁,约53.93亿股,市值678.98亿元。北京银行解禁27.56亿股,合计市值387.70亿元。此外海南航空、天音控股、新湖中保解禁股数也较大。
综合来看,三季度解禁流通股以大非为主,而且比较集中于钢铁股,因此8月份虽然解禁市值为全年峰值,但实际上减持压力较小。近期大非锁仓承诺密集出台,截至7月4日,沪深两地上市公司大非自愿追加锁仓承诺的已达18家,大非的这一自律行为呈现加速迹象。按解禁时间看,2007年6月之前大部分公司已经完成股改,这意味着今年6月前大部分小非已经实际解禁,小非减持已告尾声。随着小非筹码的换手,目前市场结构出现了微妙变化,大非实际流通比例开始不断增加。大非虽然数量庞大,但是减持意愿相对较弱,特别是国资背景的大非,相当一部分事关国计民生,大幅减持的可能性较小。另外,在国资管理部门的监管下,这部分大非的可控性也较强。
三、市场估值趋于合理
6月底,沪深300指数的TTM市盈率为20.52倍,2008年预测市盈率为16.70倍。与国际市场相比,沪深300指数的TTM市盈率已接轨成熟市场代表指数之一的标普500指数,2008年预测市盈率甚至低于标普500指数。截至6月底,标普500TTM市盈率接近20倍,2008年预测市盈率为17.64倍。沪深300指数目前估值已经降至相当于2006年10-12月的估值水平。
上半年两市持续单边下跌,A股重心大幅下挫,A股加权平均股价于6月13日跌破10元大关,与去年4月份持平。以2007年10月16日为界,之前6个多月A股平均股价从10元左右被推高至逼近20元;之后8个月时间内,A股平均股价又跌回10元左右。短短一年多时间,A股上演了一出过山车表演。
估值趋于合理了,对市场支撑作用却不明显,而且市场日成交金额也不断萎靡。自去年5月份成交量达到顶峰后,A股日成交额呈震荡下滑态势。至6月份,A股日成交金额一度萎缩至只有六、七百亿元的水平,成交状况陷入低谷。地量频出之时,股指不断创出调整新低,千股跌停惨状不时显现,大盘日线十连阴、周线七连阴的极端走势都已铸成。从技术层面讲,A股已经具备了反弹条件。
四、心理因素可能主导市场趋向
研究发现,全球范围内多个市场的平均情形显示,市场波动的60%-70%来自基本面(经济增长、公司盈利能力、公司治理等),其余的30%-40%来自市场心理。越是不发达的金融市场,由于投资者的不成熟,心理因素对市场的干扰作用就越大。
从A股市场投资者结构来看,个人投资者比例高达51%,明显高于成熟市场。而散户通常表现出更明显的非理性行为,具体包括:过度自信、过度反应、反应不足、损失厌恶、后见之明、后悔厌恶、自我归因、处置效应、自我控制等。在这些非理性内因支配下,投资者倾向于追涨杀跌、过度交易、频繁买卖、过早买入、过早卖出等非理性操作。同时A股市场基金投资者的投资思路也呈现短期化,追求市场热点、短期投机炒作势头明显。以2007年为例,219只积极投资偏股开放式基金的股票整体平均换手率为311.25%,封闭式基金的整体换手率为209.24%。大资金频繁进出加剧了市场波动,比如近期基金对中国联通、中国石化的操作。
考察投资者心理因素对股价变化不难发现,在牛市阶段,多数投资者对持乐观态度,会有意无意夸大市场的有利因素影响,而忽略一些潜在的不利因素;顶部阶段时,完全为乐观情绪所支配,买入价可能完全脱离上市公司的实际业绩;而在悲观阶段,对不利因素非常敏感,于是即便业绩优良的所谓镇仓之宝也难免遭遇恐慌抛售。正是因为心理因素的存在,往往导致市场调整过度,从而产生纠错性机会。
目前A股估值趋于合理,心理因素将成为影响A股市场的重要因素。由于三季度仍然面临国内外诸多不利因素,在心理因素主导下,市场非理性波动很难避免,但是价值投资者或许可以从中觅得高安全边际的投资机会。
五、迎来纠错性质的反弹行情
经过上半年大跌48%的过度调整后,我们认为,7、8月份市场会迎来一个纠错性质的反弹行情。8月份将举办奥运盛事,借助奥运激情多头有望发动一波反攻,出于奥运维稳目的,或明或暗的托市措施都有可能出台。此外,上市公司半年报披露将延续至8月底,由于上市公司半年度业绩有望超出预期,受业绩浪催动,行情转暖几率增大。
不过我们对反弹高度仍持谨慎态度,因为三季度市场面临的不利因素仍然较多。国内经济增长快速下滑风险仍然存在;通货膨胀尚需秋粮收成的考验,此外通胀的成本推动与输入压力也将持续,加息预期始终困扰市场;而国际油价、美国次贷危机在第三季度都有可能继续冲击A股市场。
A股市场在接替越南成为今年全球最熊股市后,市场信心极度匮乏,对利空冲击的心理承受能力也非常弱。三季度仍然可能由于心理因素导致市场非理性调整,价值投资者或许可以从中觅得高安全边际的投资机会。我们预计,三季度上证综指的核心价值中枢为2700点到3000点,运行区间为2500点到3500点。
六、资产配置建议
我们对第三季度股票资产的配置仍持谨慎态度,主要原因有:一、次贷危机仍在不断掀起冲击波,造成全球金融市场动荡。二、地缘政治不稳定,特别是伊朗核问题前景难料,原油价格可能继续冲高,从而对全球股市造成压力。三、宏观经济仍然存在快速下滑风险。四、通胀压力不减,货币紧缩基调不变,加息预期仍将伴随市场。五、房地产和银行这两个权重板块面临重大的不确定性,可能挑动市场脆弱的神经。六、第三季度上市公司盈利状况不容乐观。
综合对各行业估值、盈利能力、成长能力、景气度的分析,我们的三季度行业配置建议如下表。
浙商证券研究所第三季度行业配置表 |
行业 | 流通市值(亿元) | 标配(%) | 配置 | 行业 | 流通市值(亿元) | 标配(%) | 配置 |
电气设备 | 1176.96 | 1.88 | 超配 | 航运业 | 1827.99 | 2.92 | 标配 |
商业 | 1942.79 | 3.1 | 超配 | 机械 | 2695.17 | 4.3 | 标配 |
建筑业 | 1314.42 | 2.1 | 超配 | 传媒 | 678.18 | 1.08 | 标配 |
软件 | 640.54 | 1.02 | 超配 | 日用品 | 159.2 | 0.25 | 标配 |
化学原料药 | 529.1 | 0.85 | 超配 | 化工 | 2973.89 | 4.75 | 标配 |
建材 | 1139.76 | 1.82 | 超配 | 贸易 | 692.08 | 1.11 | 标配 |
证券 | 1682.21 | 2.69 | 低配 | 铁路运输 | 653.82 | 1.04 | 标配 |
汽车及配件 | 1291.09 | 2.06 | 低配 | 元器件 | 704.03 | 1.12 | 标配 |
纺织服装 | 1029.21 | 1.64 | 低配 | 煤炭 | 2674.38 | 4.27 | 标配 |
钢铁 | 2799.12 | 4.47 | 低配 | 交通仓储 | 285.11 | 0.46 | 标配 |
有色 | 2426.3 | 3.88 | 低配 | 公路 | 483.81 | 0.77 | 标配 |
民航业 | 726.4 | 1.16 | 低配 | 园区开发 | 515.75 | 0.82 | 标配 |
石油 | 793.49 | 1.27 | 低配 | 造纸包装 | 672.51 | 1.07 | 标配 |
石化 | 955.1 | 1.53 | 低配 | 农业 | 1154.5 | 1.84 | 标配 |
化纤 | 404.85 | 0.65 | 低配 | 综合 | 1089.79 | 1.74 | 标配 |
房地产 | 3576.99 | 5.71 | 低配 | 化学药 | 589.98 | 0.94 | 标配 |
通信 | 1508.37 | 2.41 | 标配 | 中药 | 956.93 | 1.53 | 标配 |
酒店旅游 | 292.95 | 0.47 | 标配 | 生物制品 | 400.16 | 0.64 | 标配 |
电力 | 3009.82 | 4.81 | 标配 | 医疗器械 | 63.99 | 0.1 | 标配 |
保险 | 2273.85 | 3.63 | 标配 | 医药流通 | 162.43 | 0.26 | 标配 |
家电 | 1213.21 | 1.94 | 标配 | 银行 | 9060.8 | 14.47 | 标配 |
食品 | 2515.44 | 4.02 | 标配 |