解读要点：
■如果本次股改方案未能获得相关股东大会通过且经商务部批准，则鑫以实业无法提供偿债资金，不会成为星美联合的股东，星美联合的破产重整方案将无法实施，星美联合将破产清算
■2008年4月22日，重庆三中院批准了星美联合第一次债权人会议通过的星美联合破产重整计划，星美联合此次结合破产重整实施股权分置改革
■本次股改的对价安排是全体非流通股股东以其持有的星美联合非流通股的50%为上市公司偿还债务，上市公司无须向非流通股股东偿还债务
■本次股改相当于向流通股股东实际支付对价达流通股股东每10股获得2.84股的对价，高于理论对价水平59％。同时非流通股东的送出率远远高于前期市场水平，高达50%，充分体现了非流通股股东的诚意
■股改利于形成星美联合治理的共同利益基础，有利于公司的长远发展
■破产重整及股改完成后，星美联合将摆脱破产危机，为进一步重组打下良好基础
■本次股改完成后，鑫以实业成为第一大股东，同时鑫以实业承诺三十六月内不转让或上市交易其所持有的星美联合股份
■在股改完成后，鑫以实业拟引进关联方新世界房产向星美联合注入具有盈利能力的优质资产，完成公司的重大资产重组
日前，S*ST星美（代码：000892，以下称星美联合）公布了股权分置改革说明书，公司正式进入了股改程序。值得注意的是，此次星美联合推出的是一个“股权分置改革＋破产重整”的综合方案，其中有不少值得投资者关注的地方。
方案背景：破产重整，资产剥离
星美联合股份有限公司于1999年1月15日上市，主营业务属于通信服务业。公司2005年、2006年已连续亏损，2007年度虽因债权人豁免债务而出现微利，但会计师对公司2007年度的财务报表出具了无法表示意见的审计报告。由于星美联合业务已全面停止，面临破产的风险，于2008年4月30日起停牌。
截至2008年6月30日，星美联合总资产为46,876.95万元，总负债为169,979.50万元，净资产（不含少数股东权益）为-125,606.05万元，资产负债率（合并）为362.61%，面临破产的风险。2008年4月22日，重庆三中院批准了星美联合第一次债权人会议通过的星美联合破产重整计划。此次破产重整计划主要包括资产剥离和偿还负债：
全部资产剥离
（一）星美联合债权人的债权由鑫以实业提供的现金及星美联合的非流通股股东提供的部分股权按照一定比例偿还，债权人未得到偿还部分的债权，由鑫以实业的全资子公司重庆城奥企业管理咨询有限公司（以下称城奥咨询）负责清偿。
（二）星美联合将现有的全部资产（不包括设定担保的特定财产）以零价格转让给城奥咨询，作为城奥咨询承债的对价。
（三）鑫以实业向星美联合提供偿债资金，形成星美联合对鑫以实业的负债。（鑫以实业将在全体非流通股股东向其支付星美联合的股份作为对价后，豁免该部分负债）
引入鑫以实业，偿还负债
此次破产重整计划将债权分为优先债权、职工债权、税款债权和普通债权四类。其中职工债权、税款债权以及欠缴的职工债权以外的社会保险费用全额现金清偿；优先债权中的债权人享有担保权的特定财产直接抵偿给该债权人，特定财产的变现所得由相应的优先债权人受偿，并按照债权本金30%的比例向优先债权人支付现金作为其因延期清偿所受损失的补偿；普通债权按已经确认的债权本金的30%现金受偿。同时，根据自愿原则，优先债权人和普通债权人可以向星美联合提出书面申请，要求以星美联合非流通股股东让渡的部分股票折抵其根据破产重整计划应享有的部分现金清偿或补偿，债权人申请受偿的股票数量由债权人与星美联合协商确定。
应当支付给债权人的资金全部由鑫以实业提供。债权人获得上述清偿后，星美联合对其不再承担其他任何清偿责任。债权人未获清偿的全部剩余债权，由城奥咨询作为清偿义务人承担清偿责任。
在破产重整计划实施后，星美联合将由一个总负债为169,979.50万元，净资产（不含少数股东权益）为-125,606.05万元的面临破产的上市公司，变成一个无资产无负债的净壳公司，从而摆脱破产危机，为进一步重组打下良好基础。
股改方案详解
股改方案对价安排：大小非一半股权偿付负债，送出率高达50%
在坚持尊重市场规律、有利于市场稳定和发展、切实保护投资者特别是公众投资者合法权益的原则下，持有星美联合72.23%非流通股的非流通股股东提出进行股权分置改革的动议。公司董事会接受该等非流通股股东委托，聘请保荐机构协助制定了改革方案：
鉴于根据破产重整计划，鑫以实业拟提供现金代星美联合向选择现金受偿的债权人偿还债务，并获得对星美联合的债权。本次改革方案为全体非流通股股东以其持有的星美联合非流通股的50%为上市公司偿还债务作为对价，其中40,000,000股偿还给太极集团有限公司等债权人、剩余106,938,440股偿还给鑫以实业。股权分置改革方案实施后，星美联合不再承担相应债务。
为了进行债务重组，避免上市公司破产，全体非流通股股东以其持有的星美联合非流通股的50%代上市公司向债权人偿还债务作为对价，送出率高达50%，远远高于前期市场的20%左右的平均水平，充分体现了非流通股股东的诚意。
股权分置改革方案实施之日，所有非流通股股东持有的股份、鑫以实业和债权人所持有的股份即获得上市流通权。但是，所有非流通股股东以及通过股改取得非流通股的鑫以实业和选择以股票受偿的债权人将遵守《上市公司股权分置改革管理办法》规定的限售条件。
根据破产重整中的相关安排，非流通股股东没有按照改革方案支付对价或者支付对价存在障碍的，其持有的星美联合非流通股的50%将在实施股权分置改革方案时被直接划入债权人的证券帐户中。
股改方案实施后的公司股权结构
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对价水平优厚，注重流通股股东利益
星美联合在1999年首次公开发行之后没有进行再融资，故流通权价值计算如下：流通权价值＝非流通股股东首次公开发行后享有的净资产溢价－创业者价值＝首次公开发行前非流通股数量×（发行后每股净资产－发行前每股净资产）－首次公开发行流通股股数量×发行前每股净资产×发行时合理溢价率＝12244.87×（2.57－1.74）－5000×1.74×50%＝5813.242万元。鉴于星美联合股改停牌前六十个交易日的股票均价为6.49元，非流通股股东支付对价折合成的股份数量＝58,132,420/6.49＝8,957,229股，相当于流通股股东每10股获得1.79股对价。
在本次股改中，全体非流通股股东实际偿付的债务金额为56,520.99万元，按目前股本总数41,387.69万股计算，即相当于流通股股东每10股获得13.65元对价安排。按照2008年4月29日前20个交易日的股票交易均价4.8元/股计算，相当于每10股获得2.84股。
为了顺利地通过本次股改，星美联合在理论对价的基础上作出进一步的让步，向流通股股东实际支付对价最高可达流通股股东每10股获得2.84股的对价，高于理论对价水平59％，充分体现了公司和非流通股股东的诚意。
鑫以实业具有外资背景，将成为星美联合第一大股东
在星美联合破产重整和股改完成之前，鑫以实业不是上市公司的非流通股股东。因此鑫以实业不是作为现有非流通股股东参与发起本次股改。在星美联合破产重整和股改完成后，鑫以实业将成为其第一大股东，鑫以实业拟引进关联方新世界房产向星美联合注入具有盈利能力的优质资产，完成公司的重大资产重组。
新世界房产是香港新世界发展有限公司的关联公司。香港新世界发展有限公司是香港上市公司，成立于1970年,资产总值逾1210亿港元，是香港十大财团、四大地产商之一。新世界发展拥有新世界中国地产70.83%的股权，新世界中国房产是新世界中国地产的控股子公司，进而也是新世界发展的控股孙公司。
鑫以实业作出承诺，看好公司前景
由于鑫以实业的控股股东丰盛地产发展（上海）有限公司为外商独资企业，鑫以实业受让本公司非流通股需要获得中国商务部的批准，因此，公司股权分置改革方案在经相关股东会议批准并经中国商务部批准后方能生效。
本次股权分置改革完成后，鑫以实业持有公司25.84%的股份。鑫以实业承诺自改革方案实施之日起，三十六个月内不转让或上市交易其所持有的星美联合股份，表明股改完成后大股东对公司发展前景充满信心。
股改利于形成星美联合治理的共同利益基础
星美联合的治理结构、未来发展与股权结构密切相关。实施股改将有利于形成公司治理的共同利益基础，有利于公司的长远发展。
（一）使得公司的债务问题得到解决，将摆脱破产危机，为进一步重组打下良好基础
通过实施破产重整计划和股权分置改革，鑫以实业代公司向选择现金受偿的债权人偿还债务，公司非流通股股东以其持有的星美联合非流通股的50%代公司向选择股票受偿的债权人和鑫以实业偿还债务。破产重整和股权分置改革完成后，公司的债务问题将得到解决，成为一个无资产无负债的净壳公司，将摆脱破产危机，为进一步重组打下良好基础。
（二）使得非流通股股东和流通股股东价值利益更一致
股权分置改革后，非流通股股东的股权价值直接与二级市场股票价格相关，股票价格将成为公司股东价值评判的主要标准，从而消除了因股权分置造成的流通股股东和非流通股股东之间利益不协调的状态，股东价值取向将趋于一致，形成共同的利益基础，星美联合也将因此获得更加牢固稳定的发展基础。
（三）实施股权分置改革有利于公司形成有效的约束机制
股权分置改革后，股价真正成为公司价值的表现形式，股价的变化直接关系到股东利益的实现，从而形成公司多层次的内外部监督和约束机制。控股股东如利用其手中的控制权谋求不当利益，将导致其资产的更大损失，从而形成比较完备的市场约束机制和市场监督力量。
（四）实施股权分置改革将促进公司今后的发展
实施股权分置改革将为公司今后的发展带来新的历史性机遇。股改后，全体股东维护公司利益的积极性得到了最大限度的调动，有利于公司未来发展。
本次股改的重要性及风险
本次股改方案充分保障了全体流通股股东的利益
为避免上市公司破产，顺利完成破产重整，全体非流通股股东让出50%的股份解决上市公司的全部债务，全体流通股股东没有被要求为上市公司的债务偿还承担责任，充分保障了流通股股东的利益。
顺利完成本次股改是星美联合获得重生的前提条件
星美联合本次股改的显著特色是将股改与破产重整相结合，完成股改是完成破产重整的条件。在股改方案获得相关股东大会通过并经商务部批准后，鑫以实业才会根据破产重整计划的规定提供现金为上市公司偿还债务，全体非流通股股东才能让渡其持有的星美联合非流通股的50%，其中40,000,000股偿还给太极集团等债权人、剩余106,938,440股偿还给鑫以实业，鑫以实业才会成为星美联合的第一大股东，才可能引进重组方对星美联合进行资产重组。
不能完成本次股改的风险
如果本次股改方案未能获得相关股东大会通过并经商务部批准，则鑫以实业无法向星美联合提供偿债资金，鑫以实业不能成为星美联合的第一大股东,星美联合的破产重整方案将无法实施，星美联合将直接进入破产清算，全体股东将遭受难以挽回的损失。因此，本次股改的成功与否直接关系到星美联合能否避免破产清算，进而进行资产重组，最终能否获得重生。（公司巡礼）
| 项 目 | 股份数量（股） | 占总股本比例（％） |
| 一、有限售条件的流通股东 | 293,876,880 | 71.01 |
| 上海鑫以实业有限公司 | 106,938,440 | 25.84 |
| 金信信托投资股份有限公司 | 21,764,250 | 5.26 |
| 上海申恩投资有限公司 | 14,985,750 | 3.62 |
| 深圳市润运科技发展有限公司 | 10,097,755 | 2.44 |
| 上海钜爱企业发展有限公司 | 10,006,809 | 2.42 |
| 上海平杰投资咨询有限公司 | 10,000,000 | 2.42 |
| 上海誉莎投资管理有限公司 | 10,000,000 | 2.42 |
| 太极集团有限公司 | 10,000,000 | 2.42 |
| 其他有限售条件的流通股东 | 100,083,876 | 24.17 |
| 二、无限售条件的流通股东 | 120,000,000 | 28.99 |
| 三、股份总数 | 413,876,880 | 100 |