|
风险究竟是什么？是不确定性，不管事情有多坏，只要投资者确定地知道会坏到什么程度以及大概时间，就可以根据相关的假设计算资产的现值或价格，风险也就逐渐可以控制了。对未来的确定性越高，则风险越小。这也就是股票市场的预见能力。而对于未来确定性的认知水平，就是我们所说的职业投资人承担风险的技巧。从国外市场的数据看，股票指数总是领先于GDP和企业盈利见底，道理即在于此。
那么投资者什么时候应该主动承担风险？什么时候应该尽量规避风险？大概可以从两个维度来考虑问题。第一，市场是不是足够便宜；第二，这种“便宜”有多大的可靠性？股票价格便宜与否，无非是相对于未来盈利而言。如果未来盈利的不确定性很大，那么现在的便宜就要打个问号。
在市场的不同阶段，对于风险和利润的侧重点应该有所不同。如果市场估值偏高，而宏观经济面临重大不确定性，那么保护资本，或者说控制系统性风险应该为重中之重；当市场不确定性逐渐消除，而估值被严重压缩的情况下，我们更应该将注意力放在寻找机会上来。即使GDP和企业盈利仍会恶化，但股票市场的机会仍然会在悲观的情绪和剧烈的震荡中悄然来临。别忘了，市场是经济指标的领先者而不是追随者。
那么，如何解析A股市场目前的两个维度？
第一个维度是估值。A股市场目前的估值水平和印度市场比较接近，比其他亚洲新兴市场大概有20-30%的溢价。严格来说也不能算是便宜。不过，考虑到中国经济自身的活力和规模，以及政府强大的财政实力和经常账户盈余，中国应对全球经济放缓的能力在亚洲首屈一指，所以相对于周边市场享有一定的估值溢价也算合理。中国香港上市的国企股和红筹股的估值水平则低于印度，并和其他亚洲新兴市场以及其历史低点基本相当，下行风险很有限，而大市值公司A股与H股溢价则从负溢价到30%不等。所以，总的来说，A股股价水平虽不便宜但基本合理，一些行业甚至已经出现一定程度的低估。当然，在熊市里，仅仅因为价格便宜就买股票，并不是聪明的做法，我们还需要考虑另一个维度。
第二个维度是宏观经济未来的不确定性。从这个角度看问题，似乎最坏的时刻已经或正在过去。如果放在几个月前来考察这个问题，市场当时面临两个重大的不确定因素：美国信贷危机拖累美国乃至全球经济陷入严重衰退，以及中国经济硬着陆的风险。
十一期间，美国国会通过了7000亿美元的“救市方案”。从目前掌握的数据来看，基本上可以应对美国因次级债引发的金融和信贷危机。尽管美国的房价还在跌，尽管美国9月份的国内消费、就业和工业活动数据愈发惨淡，但美国政府史无前例的救市壮举应该使美国信贷危机不至于拖累美国的实体经济陷入严重衰退。影响美国乃至全球经济最大的不确定性逐渐清晰，投资者的注意力会逐渐转移到今后几年经济增长速度上来。
其次，上个月中国央行的减息出乎市场的预料。据估计，中国政府在未来的3-6个月，会根据国际国内经济发展开始逐步放松货币政策。保增长渐渐成为政府主要工作目标，于是，由于紧缩过度或时间过长而致使经济硬着陆的风险将有望得以化解，这也将消除股票市场的一个重要的不确定性。虽然目前还不能肯定央行已经进入减息周期，但一旦这个周期因为美联储再次降息，或者国内第二次减息得以确认，那么中国经济将在未来2-3个季度逐渐进入底部区域，并为2009年下半年和2010年经济的回升积蓄力量。另外，美国股市最快可能于今年四季度见底，欧洲股票市场则可能在2009年上半年见底。外围主要市场的稳定在未来3-6个月会为A股市场的最终企稳创造良好的外部条件。
然而，对市场近阶段的大幅震荡和非理性杀跌深有体会的投资者，或许很难理解市场的不确定性已经在显著降低这一现实。考虑到房价仍处于高位，而企业盈利增长还会显著放缓，现在买股票的建议看起来仍不像是一个好主意。用“乱市”来形容目前的市场，真的很贴切。不过，大破坏的年代，也是英雄辈出的时代。作为职业投资者，考验既在于过去一年如何控制风险，也在于未来一年如何创造盈利。毕竟职业投资者的意义不等同于简单的风险规避者，更应该是有技巧的风险承受者。当然，要真正做到这一点，除了远见和敏锐的观察力，还需要多一点勇气。