⊙晨星（中国）研究中心 梁锐汉
价值投资在最近华尔街曾经的明星基金经理米勒(William H. Miller)的一系列投资失意上似乎遭遇到极大的讽刺。他所管理的美盛价值基金曾经连续15年击败标普500指数，但是，自2006年以来一系列的投资对市场失去把握后，该基金目前的3年、5年和10年的年化回报率排在同类基金的末1％。米勒奉行基本面投资策略，敢于在市场下跌中大笔买入，持股集中度高，这曾经是米勒成为上世纪90年代最出色的基金经理之一的秘诀。但今年在贝尔斯登、AIG和房地美的失足几成“千古恨”。而一直戴着光环的价值投资理念，也被越来越多的投资者所质疑：价值投资已经死掉了吗？
什么是价值投资？一直以来，市场对价值投资的定义并没有一个统一的标准。一般来说可能包括以下一些特点：基于公司的基本面而不是短期股票走势投资，估值上要求较高的安全边际――即是价格低于内在价值，相对较低的换手率和长期投资。
投资者可以很容易的联想起那些奉行价值投资理念的优秀投资人：格雷厄姆、巴菲特、彼得·林奇、约翰·邓普顿等。正是他们的思想以及投资业绩让投资者对价值投资趋之若鹜。但投资界20世纪90年代以来一个非常重要的事件是对冲基金的兴起和繁荣，而数量投资方法在这个领域里被普遍的运用，优秀的对冲基金选手们证明了他们在获取高的阿尔法值（Alpha）的时候可以只付出相对较低的贝塔值（Beta），高回报低风险似乎唾手可得，而帮助刺激对冲基金资产的狂飙，但是最近的金融危机使得该行业也元气大伤，部分人士预言将有一半的对冲基金消失，过度的杠杠使得对冲基金在市场大幅动荡难以有效控制风险。此外还有显得过时的基于技术分析的投资，但在今天这类投资者，特别在机构投资者显得少之又少。那么，在共同基金领域中，还有哪种投资方法比价值投资更好呢？
一种方法是运用事后的结果来进行验证。为此我们筛选了16只被市场较为普遍认为是奉行价值投资理念的美国共同基金来做一个分析，来看一下这些基金在短期（今年以来）和中长期（5年、10年）的投资业绩，以及在基金投资组合上来进一步分析价值投资在这些基金的呈现特征以及变化的轨迹。
短期上看，这16只基金的绝对回报今年以来均受到极大的冲击，而且在同类基金中的相对表现分化明显。统计的16只基金平均损失了超过40％，有9只基金今年业绩排在同类基金的前50％，排在后50％的基金有7只。遭受风暴摧残的美盛价值基金损失了近56％，排在同类基金的末1％；此外长叶合伙人、第三大道价值、Olstein整体市场价值等基金的今年以来绝对回报和相对表现都让投资者感到失望。表现较优的红杉和Yacktman今年的损失分别只有28％和27％，均排在同类基金的前3％。
在3年和5年的投资期内，统计中的基金也没有表现出相对回报上的优势，3年年化回报中排在同类基金前50％的基金7只，排在后50％的9只；5年年化回报中排在前50％和后50％的基金各为8只，平分秋色。在10年的年化回报中，这些基金的相对回报优势明显，13只基金排在同类基金前50％，2只基金排在后50％，另外1只没有十年的业绩数据。
到这里我们可以暂时下一个结论：在短期内通过价值投资来取得出色的回报仍然是相当困难的事情，甚至在中期也是如此，价值投资创造回报能力在长期更加有优势。对那些投资期限较短的投资者，选择价值投资所得到的回报具有不确定性。
为什么价值投资在长期会表现出更明显的优势？我们认为一个很可能的原因是，这些价值投资的基金经理更多是根据基本面来选择买入股票，而并非是市场走势，但是短期的市场走势更多的受到投资者情绪的影响，所以他们买入的股票在短期有可能继续下跌，特别是那些采取逆向投资策略的基金经理，甚至在中期里股价也难以完全反映基本面。但是在长期时间里，股价对基本面的反映将更加充分，价值投资的优势开始体现在投资业绩上。这也印证了价值投资的理念之一：在长期创造良好回报。从这个角度上我们认为价值投资还是具有强大的生命力，通过主动管理挖掘被低估的投资品种来获取超额回报依然具有意义。
16只共同基金投资业绩表现
| 基金名称 | 资产规模 | 今年以来 | 3年年化 | 5年年化 | 10年年化 （百万美元） | 回报％ 回报％ 回报％ 回报％
| 精灵 | 1,052.22 | -49.77 | -18.17 | -7.42 | 1.67 |
| Baron资产 | 3,741.20 | -42.15 | -9.80 | 1.20 | 2.19 |
| Fairholme | 6,691.80 | -31.31 | -3.47 | 5.59 | ―― |
| Gabelli资产3A | 1,711.29 | -38.65 | -5.90 | 0.76 | 4.30 |
| 美盛价值 | 4,308.83 | -55.91 | -24.52 | -11.79 | -3.52 |
| 长叶合伙人 | 5,431.00 | -50.91 | -16.26 | -7.63 | 1.44 |
| 橡树价值 | 65.19 | -34.08 | -7.62 | -3.08 | 0.39 |
| 奥克马克精选壹号 | 1,784.96 | -37.02 | -15.00 | -6.19 | 4.64 |
| Olstein 整体市场价值 | 553.87 | -44.37 | -14.92 | -6.49 | 3.62 |
| 精选美洲基金 | 7,538.31 | -40.51 | -10.59 | -2.13 | 1.49 |
| 红杉 | 3,113.31 | -28.02 | -5.55 | -0.67 | 2.57 |
| 第三大道价值 | 4,633.11 | -45.29 | -12.73 | -0.12 | 5.21 |
| Torray | 363.94 | -38.15 | -11.50 | -4.92 | 0.43 |
| Tweedy, Browne环球价值 | 3,846.05 | -39.89 | -7.82 | 1.78 | 5.04 |
| Weitz合伙人价值 | 466 | -38.11 | -11.51 | -4.44 | 2.11 |
| Yacktman | 297.21 | -27.63 | -4.69 | -0.50 | 5.20 |
数据来源：数据来源：Morningstar晨星
注：业绩数据截止到2008年12月19日，资产规模数据截止到2008年11月末。