应该是 “别人贪婪我恐惧,别人恐惧我贪婪”,但市场信心却往往相逆,“贪婪之后更贪婪,恐惧之后更恐惧”。去年一切利空信息皆被看多者以流动性过剩这一利好要素所掩饰,而现在一切利多信息又被看空者以“大小非”压力和经济下滑因素所遮盖,但这些判断都忽略了货币政策一剑定乾坤的作用。
先论“大小非”压力。去年岁末“大小非”是估值问题,A股71倍市盈率属于“两防”宏观调控政策重点遏制的资产价格泡沫范畴,从紧的货币政策开始逐步限制资金流动性;而当今年“大小非”限售股逐步解禁之际,一方面是流通股票供应量在逐步增加,另一方面却是流入A股的资金随着银根收紧而衰减,此刻“大小非”压力由于资金流动性缺乏变得难以承受之重,因此今年A股的下跌趋势几乎是无抵抗的,这也导致A股2009年最悲观的预测居然在2008年被提前实现。
而现在“大小非”压力正随着一系列“救市”政策的出台而得到疏解。首先,随着诸多央企和汇金公司的增持,事实上锁定了“大小非”的绝对份额。以2009年为例,虽然解禁“大小非”限售股数量高于2008年,但套现欲望较强的“小非”限售股比例极小,且“大非”限售股又集中在若干央企手中,因此真实兑现压力反而远较2008年为轻。其次,央行持续降息和降低存款准备金率,令股市的流动性逐步开始充沛。而且海外金融海啸实际并没有改变境内市场流动性过剩的本质,只是改变了人们的投资和消费信心,一旦市场信心开始复苏,则流动性过剩甚至通胀都有可能重燃。因此目前在A股估值的历史谷底区域,撇除类似海通证券这样的非系统性现象,过度忧心“大小非”压力实则有些庸人自扰。
若深入审视“大小非”问题,症结在于创始股东和高管股东的责任问题。投资者付出溢价购买股票,购买的并不仅仅是有形资产,更包含对于创始股东或高管股东的经营能力折现后的无形资产。当年纳斯达克市场崩溃,撇除估值泡沫之外,创始股东的大规模套现也是诱发市场恐慌的原因。而且部分创始股东为了能够高价套现,在套现前往往拼命做高业绩降低估值,而套现后业绩即开始出现衰退。A股市场也有案例可循,历史上曾有过职工内部股现象。而现在亦有个别上市公司大股东或透过杀鸡取卵方式做高业绩,或包装题材配合“大小非”套现的迹象隐现。从长远计,这些现象才是“大小非”问题关键症结之所在。
至于担忧经济下滑的因素,可以借鉴“刻舟求剑”的寓言。若一味拘泥滞后的经济数据,那试问去年岁末以及今年上半年经济增长数据非常之好,但A股为何却已率先下跌?这折射出资产价格对于从紧趋势中的货币政策敏感度更高,而实体经济则略显滞后。同理,现在宽松趋势中的货币政策正向市场输入流动性,A股的复苏也会提前于实体经济。若执意等待经济数据止跌回稳迹象明朗后再入市,届时A股可能已处于阶段性估值高地,后知后觉无疑又将陷入进退两难的尴尬境地。