在不确定性中尽量把握确定性

　　李志林（忠言）

　　今年只剩下三个交易日了，投资者在为明年投资布局时最大的困惑在于不确定性，但若能在不确定性中尽量把握确定性，还是能对2009年的股市作出一些基本判断的。

　　目前相当多的人认为金融危机将延续5至10年，但笔者认为，前美联储主席格林斯潘对金融危机的判断较有参考价值，因为他是此次美国金融危机形成过程中最直接的知情者、参与者和相关者，而今格氏发话：“美国金融危机可能在2009年年末出现转机”。若此，中国经济在2009年中期提前出现拐点便有了依据。这似乎可视为不确定性中的确定性。

　　目前媒体普遍认为，中国经济和上市公司业绩明年一季度和上半年很糟糕并使用了“大幅下滑”、“负增长”、“衰退”等词语，似乎2009年中国经济状况很不确定。但不确定性中有一些最根本的确定性，如政府全力保增长、促外贸、扩内需的政策定能见效，又如国家发改委主任张平近日称2009年中国GDP将增长8%至9%，出口将增长18%。依此预测，2009年上市公司业绩至少增长10%至15%。由于改革开放三十年来中国政府每年提出的经济目标无一不超额实现，这便是最大的确定性。

　　数据显示，2009年大小非解禁量是2008年的4.54倍，似乎减持量无法确定，但其中也有确定性。第一，明年解禁量最大的是央企大非，其实其很可能大部分被锁定，因为国资委主任本周五还强调明年央企要继续增持；第二，从2008年大小非减持过程中可发现一个规律，尽管大小非持股成本非常低，但它们也是讲价值的，在2000点以下、15倍市盈率以下，很少愿意抛出。

　　不少人认为，由于基金不看好2009年经济，不会有所作为，尽管一段时期以来个股行情火爆，但都是游资的行为，因此2009年市场投资主题很不确定。其实，1664点—2100点的行情不仅是游资所为，而且有相当一部分新老基金和产业资本加入其中，这轮行情实际上已确立了2009年股市的三大投资主题：一是与4万亿投资相关的基建主题；二是2009年与创业板相关的中低价中小盘股、中小板业绩高成长、股本高扩张主题；三是国资委主导的央企和地方国企的购并重组主题。

　　目前机构普遍预测2009年股指主要运行区间为1600点—2400点，最低为1200点，最高为4000点，具有不确定性。但由于2008年是单边下跌市，快速回落到18年股市的平均指数1600点和14倍市盈率的价值中枢，分红率已超过银行年利率，因此可以确定，2009年股市将是一个平衡市、箱形震荡市、波段市，指数空间虽有限，但个股的机会相当多。

　　时值冬播季节，萎缩的成交量表明大多数人认为2009年最低指数无法确定，但有一点可以确定，根据中国股市18年的运行规律，没有一年股市只有下影线而没有上影线，在年末收盘指数入市，次年至少有在上影线高抛的机会。即便在牛转熊的年份中亦是如此。故2008年收官三天在1850点附近“冬播”，2009年定能有“春收”，更何况或许还会有“秋收”。

　　（本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士）

　　2009年股市只有上涨一条路

　　陆水旗（阿琪）

　　年底的阴跌不免令投资者沮丧，但这更多是一种“假摔”，之所以是假摔，体现在以下几个方面：一是指数回到了1800点附近，绝大多数股票的价格没怎么跌；二是股指在跌，一些股票照样涨停板；三是中国太保、金风科技海量解禁小非上市时出现了巨量“兜底”现象，机构将“组团”承接海通证券天量小非已成市场共识，这与两个月前真跌时的市场氛围截然不同。

　　尽管目前市场预期很悲观，但2009年股市趋势其实非常清晰：一是在经历了70%的跌幅之后，在只能单边做多的机制下，2009年股市只有上涨一条路，这是刺激内需经济战略的需要，也是“稳步发展资本市场”新纲领的需要；二是2009年行情要么以政策驱动，要么以资金驱动，不会靠业绩驱动。从目前看，2009年股市的政策氛围是“阳光灿烂”的，资金流动性也是相对充沛的，只是涨多涨少的问题而已。

　　决定股市涨跌的第一要素是市场流动性。市场流动性一取决于货币政策；二取决于利率与汇率；三取决于资产价值；四取决于投资信心。细心的投资者应能发现，尽管对经济与公司盈利增长的预期很悲观，但从10月份开始，当不少股票跌破重置价值的时候，当货币政策由紧转松“大拐弯”并进入降息轨道的时候，市场流动性与买卖关系悄然出现变化。数据显示，从10月中旬开始，A股开户数与市场换手率指标均处于明显上升过程中，与此同时，空仓账户数量与半年以上没有交易记录的“睡眠账户”数量也在持续增加，换手率指标与空仓比例指标出现相背离的现象明确显示新增力量在不断进场。这在中国太保、金风科技巨量“兜底”小非的行情中已经有所体现。

　　新增力量来自何方？个体投资者早已“谈股色变”，交易趋于活跃的大小非只是市场存量，基金等机构账户变化不大，私募基金大多处于“泥菩萨过江”时期，因此不难判断，正在不断进场的新增力量大多来自景气收缩时期实体经济中外溢的产业资本以及货币政策“大拐弯”之后释放的金融资本。人们原以为在目前实体经济萎缩时期，银行会惜售，企业会慎贷，但金融数据显示，11月份人民币贷款余额达到29.57万亿元，仅次于今年1月份的水平。贷款在大投放，但经济与企业的景气度在猛跌，只有股市换手率在明显上升，个中蹊跷不言自明。

　　总之，2009年市场流动性足够充沛，2009年行情将由流动性来推动。既然行情是可预期的，而行情最大的魅力就在于超预期，目前不看好的理由越多，未来超预期的概率就越大，到明年这个时候，投资者的心情或许会与现在截然不同。

　　（本文作者为上海证券通首席分析师）

　　银行重返交易所市场的联想

　　桂浩明

　　日前有媒体报道说，有关方面正在研究、协调让商业银行参与证券交易所的债券交易事宜。此事在市场上似乎并没有引起太大的关注，更谈不上对行情产生什么影响。但在笔者看来，如果这能成为事实，其重要性是毋庸置疑的。

　　1997年以前，商业银行是可以进入证券交易所进行交易的，主要是从事债券交易，由于当时债券品种不多，债券回购则比较活跃，不少商业银行在证券交易所市场主要是通过回购进行对外资金拆借。由于有新股发行等因素，交易所的会员对于资金的需求强烈，回购利率因此走高，这为商业银行资金提供了一条出路。上海证券交易所的债券市场一度十分火爆，特别是回购交易的规模曾达到十分惊人的地步。这种状况引起了监管部门的关注，为了抑制股市泡沫，1997年有关部门规定商业银行不得在交易所进行交易，另外组建了一个银行间的债券市场。这一措施当时被称为诸大股市利空中的一条。

　　商业银行不参与交易所债券交易的好处是杜绝了银行资金向股市流动的路径，但也导致资金流动不畅。十多年来，银行间市场的资金利率一直低于交易所的债券市场，阻碍了利率市场化的进程。随着债券发行的增加，特别是企业债券发行的升温，交易所市场虽然有较强的定价能力和良好的流动性，但资金供应不足；银行间市场虽然资金多多，但对企业债券的吸引力不大，造成了资源配置的不合理状况，因此前几年就有人动议将两个市场合并。但这样做并不容易，成本也高，现在看来，有关部门是以允许商业银行重返交易所债券市场的方法来解决这个矛盾。

　　现在各方面都在加快债券的发展，特别是发行企业债以缓解因股市低迷、发行股票筹资不易的困难。据分析，在没有商业银行进入的情况下，像中国石油这样的企业要发行债券，融资几百亿元，交易所市场很难消化。商业银行重返交易所债券市场，将为债券的发展提供很大的空间。

　　商业银行重返交易所市场后，客观上也使得银行资金进入股市具备可能性，回购交易为其提供了渠道。应该说，在融资融券已开闸、银行可为企业提供购并贷款的情况下，这个渠道的恢复，其最大意义在于可以盘活资产，为股票市场导入增量资金。从长远看，商业银行不可能永远游离于资本市场之外，问题是要找出一条规范、安全、高效的路径，而商业银行重返交易所债券市场在这方面打开了一个缺口，如果此事有序发展的话，对中国资本市场来说，意义将是很深远的。当然，现在谈论这些可能为时过早，商业银行何时重返交易所市场现在还没有定论，其运行模式也尚待观察。但不管怎么说，此动议毕竟已提出，人们也确实看到了其中的机遇，对此当然要高度关注。（本文作者为申银万国研究所首席分析师）

　　面对“解禁洪峰”

　　王利敏

　　看似逐渐走稳的沪深股市本周风云突变，股指从2000点上方快速跳水，下跌到1800多点，所有支撑股指的均线突然间全都跌破，反而成为大盘再度上行的阻力线。为何本周在再度“双率齐降”的利好面前，股指反而掉头向下？笔者认为，这与12月下旬的限售股进入解禁高峰关系极大。

　　虽然本周末金风科技等解禁股似乎风头十足，但投资者还是领教了限售股解禁对大盘以及相关个股及其板块的负面影响。由于明年限售股数量越来越大，如果没有积极的应对措施，很可能会成为不断扰乱股市稳定的不稳定因素。

　　我们先来看看深受巨量限售股一批批出笼、股价一跌再跌的海通证券本周的表现。该股先是经过两轮大幅暴跌，股价从10月初的23元多跌到7.88元。随着第二批限售股本周解禁，该股上周虽然拉出涨停，似乎对本周的利空已提前消化，但随着长江证券、太平洋证券等限售股即将解禁，海通证券本周再创7.13元新低，虽然周五有所表现，一周还是跌去了8.6%。部分券商股的暴跌无疑带动所有的券商股大跌，随后又带动股权投资概念股快速大跌，对市场的负面影响不言而喻。与此同时，巨量限售股即将解禁的中国太保本周前几个交易日也大幅下跌，从而带动前期走势强劲的平安、国寿大跌。由于券商、保险板块都是权重板块，它们的大跌自然带动股指大幅下跌。

　　虽然本周大盘仍然在1850点上方运行，但由于限售股大量解禁的股票的股价迭创历史新低，无疑对投资者的预期起了相当大的消极影响，例如本周的海通证券、长江证券、中国太保。这种负面的榜样作用，不能不让投资者怀疑大盘会不会去创1664点以来的新低。

　　本周五虽然几只解禁股都有上佳的表现，相关板块却不敢跟风大涨，原因在于这些个股近期跌幅过大，不少投机性资金趁机入市炒一把，这从周五这些个股在上涨但当天大盘成交量创下了近期地量中可见一斑。

　　面对“解禁洪峰”的不断袭来，普通投资者也许有多种选择，一种是退出市场，避开“解禁洪峰”，至少等到解禁股不再大肆淫威时再入场；第二种办法是不买近期有较多解禁股出笼的股票。但对基金等市场主力来说则没有这么幸运，因为它们或者已拈上这些股票，或者为了资产配置很难避开。

　　如果说要解决股改中形成的大小非问题有一定的难度，那么，众多新老划断后上市的新股以及未来的IPO将带来数量数倍于老股的新大小非、限售股的问题至少应该给予重视并积极研究吧。如30元发行的太保，不少限售股的成本只有二、三元，难怪本周解禁股出笼之日在10元价位上竟然涌出2000多万股巨量抛盘。这只能说明新股目前的定价制度、上市前多数股份不流通等问题，很可能使未来的股市始终处于重重隐患中。（本文作者为知名市场分析师）

　　如果今年没有年终奖

　　文兴

　　本文的标题来自一个摄影论坛，一位网友兼摄友的朋友以《今年没有年终奖》为标题贴了一组照片，这些照片全是小孩的大头照，表情都是一种——哭。看过照片之后，一阵酸楚的感觉油然而生——如果今年没有年终奖——这并不是笑笑而已，从更现实的视角看，可能会成为人们不得不接受的事实。

　　笔者在《今年没有年终奖》的帖子后看到不少跟帖，有的只是评论照片的得失，有的跟帖者则在为今年的年终奖担心，更有言语激烈的——“试试看，谁敢少了老子的奖金”。

　　现在金融海啸已侵入实体经济，人们对未来的预期再度受到冲击，上市公司的年度报告虽然还没有出台，但不祥的预兆已经开始蔓延。一次在讨论市场的时候，一位朋友把已经公布的上市公司前三个季度报告作为分析的依据，以平均值推断出2008年所有上市公司的全年利润，再与股市的总市值相比，得出股市的投入与产出利润率。将其与现行的一年期存款利息相比，看看股市有没有投资价值。按平均值看，现在的股市回报率可以说超过银行，换句话说，就是股票值钱的时候到了。

　　问题是，当时马上就有朋友补充说，假如2008年第四季度上市公司的利润大幅跳水的话，那就是另外一个结论——股市的回报率还比不上一年期存款的利息！

　　从这个角度看的话，发不发年终奖并不是一个伪问题，而是现实，更多的做法可能是，虽然仍然发年终奖但比预期的少得多，这种做法的可能性看来更大些。

　　类似的消息还有不少，“危机偷走了圣诞节！”这几个字赫然出现在雷克雅未克一份报纸的头版上，旁边的配图是卡通人物格林奇（该人物最初出现在一本题为《格林奇如何偷走圣诞节》的儿童读物里），手里紧紧抓着一袋子冰岛克朗。“危机剥夺了我们的工作、房子、企业和存款。但与格林奇不同的是，它不可能还给我们任何东西”。

　　读者可能会奇怪笔者为何散布悲观情绪，其实，股市与人们的情绪相关，一个是经济滑坡的现实，另一个是人们痛恨不已的大小非们，它们浪费了如此众多的利多政策，糟蹋了人们对股市的期盼。但既然人们对大小非们束手无策，就应采取自我保护的措施，就地卧倒。大小非们想跑就跑吧，与其让大小非们在5000点跑，还不如让它们就在2000点下方跑吧。

　　不管危机再怎么严重，终究会过去的，我们还不如一起吹冷风，把大小非们吓跑吧。以后终究会有牛市的，关键是要保护好自己。

　　（本文作者为著名市场分析人士）