⊙第一创业 刘建岩

　　虽然极度宽松的流动性使债券市场并不缺乏做多能力，但投资者的做多意愿或将难以再度高涨，特别是2008年底部分货币及生产性指标显现触底回升迹象，进一步激发了投资者的谨慎心理。诚然，在春节前债券市场的大幅下跌中基金抛盘是重要推手，而待春节后商业银行投资力量入市很可能拉动收益率再次回落，但是我们认为，经济预期是左右市场的最根本力量，随着经济企稳的信号隐现，收益率可能的向下空间也将有限。

　　今年将出现CPI同比负增长的局面在2008年四季度就已基本确定，且央行基于前瞻性的调控也一定在前期的放松中考虑了这一因素。虽然面对通缩，我国的利率和准备金率仍有下降空间，宽松的货币环境也不会改变，但是如果一季度国内经济增长继续趋于回暖，意味着经济正向走出通缩的方向发展，那么央行继续加大货币政策放松力度必要性也将随之降低。

　　我们认为，2009年我国经济硬着陆的可能性并不大。我国工业生产增速从2008年三季度的13%左右急速下滑至11月的5.4%，这一定不是完全由需求导致，库存调整也是重要原因。因此我们认为，随着库存快速降低工业生产增速或许已经触底，同时在投资扩张的驱动下，未来工业生产或继续整体呈现回升势态。

　　以支出法计算，我国的GDP中净出口约占9%。在此我们简单测算：如果2009年净出口占比大幅降至5%，净出口额减少约1万亿元，按计划今年增加约2万亿元的投资，也就是投资、出口两项仍可比2008年多增约1万亿元；同时，保守估计2009年消费增长10%，即消费增加约1万亿元；那么投资、出口、消费三项的增加额仍可以保证2009年我国GDP实现约7%的增长。

　　受春节影响，今年1月、2月的同比增长数据会有明显失真，合并观察更为有效。我们预测今年1月CPI同比上涨1.3%，而2月将是负增长。2009年除了1月、12月的翘尾因素为0以外，2—11月均为负值，2月高达-2.6%；而CPI明显环比正增长（不包括1、2月）一般都在7月以后，这很可能导致今年2至6月间持续出现CPI同比负增长。此外我国M1同比增速领先CPI增速3-6个月，M1领先6个月后与2006年以来的CPI走势高度一致；以此指标观察，未来3-6个月内我国CPI也将延续下降趋势。