农历牛年伊始，A股市场不待扬鞭自奋蹄，一个交易周内连克数关升幅超过10%。密集出台的产业振兴规划，配合着近期公布的显得不再更差的经济数据，无疑让市场产生中国经济是否开始迎来否极泰来的预期遐想。显然数据表征的回暖以及强势政策的推进对恢复投资信心的正面作用明显。但就目前而言，企业自主经营能力和股市估值上升动力依然不足。当前A股整体性的估值回升格局无法形成，由政策推动的结构估值预期则在今年上半年将占据主导地位。

　　数据表征趋暖，数据内涵谨慎

　　1月份以来，主要经济数据出现超出预期的好转，如信贷数据、PMI指数等，这些指标从各个侧面反映了目前国内经济以及企业信心开始出现活跃和回暖的迹象。根据我们宏观分析师的判断，即将公布的1月份CPI和PPI数据回落幅度将放缓，且主要是受到翘尾因素的影响，环比数据则将呈现缓慢走平趋势。我们丝毫不怀疑政府4万亿投资以及各地政府刺激消费政策对上述经济表征数据的正面推动力，但我们同时对上述数据的可持续性以及数据结构特征表示关注。政府推动的投资是否能够带来民间投资的重新启动？在信贷数据中有多少是新增贷款规模，多少是借新债还老债的信贷循环，对未来经济构成增量贡献有多少。鉴于外部经济环境没有得到根本扭转的现实，我们对投资增量的估计偏于保守，谨慎判断目前经济温度只是处于政策推动的解冻状态，但还没有出现全面回暖。由此，股市投资只是处于解冻期，还没有迎来春播期。

　　政策短效显现，政策长效不明

　　从去年11月以来出台的经济政策从效用角度分二种：一种是遏制经济下滑势头的短期政策，如4万亿基建投资、国家收储、出口退税政策调整、家电下乡、汽车下乡等消费刺激政策等；另一种是立足经济振兴、产业升级的产业振兴规划，如3G、装备制造业、电子产业、新能源汽车补贴政策等。前者的政策短期效果已经开始显现，从纺织服装行业的出口订单、基础原材料价格的回稳，以及家电、汽车的库存消化速度和销售数据上升等等。这种政策推动的需求回暖短期给国内经济和企业带来喘息的机会，企业盈利滑坡得到遏制。投资者对此的反应是积极的，基建、有色金属、纺织服装、汽车等板块依次反弹。但这些政策救急却不治本，行业短期得以恢复但无法期望能够带来新的经济增长动力。而后者对经济增量的推动力不言而喻，不但能够提升中国经济的综合实力，同时也能够提升消费能力和产业附加值，实现经济实力的跨越。但是短期我们无法量化政策效果，政策的长期效果还处于不明朗的状态。因此在对相关行业和上市公司的判断上我们更多地倾向于中长期的投资价值预期，短期无法获得估值上的判断；在二级市场上也更多地停留在主题或题材的活跃上，无法具体到业绩的估值上。

　　政策预期强于业绩预期，题材活跃取代估值动力

　　可见，目前市场的反弹主要基于短期政策的效果显现和经济数据表征的回暖，并非建立在对经济长期趋势以及企业经营状况改善带来的估值动力，投资者对一季度上市公司业绩依然持较为谨慎甚至悲观的判断，因此当前的反弹行情显然是政策预期强于业绩预期。在数据与政策的反向反馈推动下（即如果经济数据没有达到政策预期的话，则会有更加强劲的政策预期），促使目前及未来一段时间内主题或题材投资行情还将延续。因此当前的数据+政策推动的反弹行情并不意味着经济增长及企业盈利已经开始出现否极泰来的预期。但从当前的投资思维逻辑来看：经济数据转暖对恢复信心有利，经济数据不理想则将强化政策预期，似乎出现了不二的选择。这无疑对短期市场的活跃是有利的。但我们认为，这种格局迟早是会被打破的，因为最终投资者还是需要看实实在在的数据和业绩。

　　由此，A股市场的此轮春季反弹不改变我们对2009年呈现震荡格局的判断，而我们对此轮反弹的投资建议是跟着政策走。