去年十月底以来，A股出现了一波持续时间较长的大反弹行情，目前这轮行情已经运行了17周。这次反弹行情，可以看作是一次显著的反弹行情，也可以看作是市场反转的一部分。不过，正如我们在2009年年度策略里所谈，2009年更大的可能是一个牛市的筑底之年，期望出现持续时间很长的大牛市行情，可能性并不是太大。所以，这就要求我们在行情运行的过程中，盈利期望值不应该太高。加上目前A股市盈率已经高出17倍的水平，其距离我们预期的A股合理20倍的合理市盈率目标也比较近。

　　当然，投资者在未来操作上也可以有两重打算：一是立足长期，继续长期持有优质股票以获取较为确定的长期收益；二是如果未来一个月市场出现较为强劲的上扬，可以开始考虑抛出一些中短线的筹码，增加现金的比例。

　　美股风险并不像看起来那么大

　　外围市场的影响是近期绕不开的一个话题。全球估值体系下移的大背景下，A股确实难以持续地一枝独秀。那么，美股前景究竟如何呢？笔者认为，美股正处在寻底的过程之中。它确实存在继续回落的可能，但对于空头而言，它也同样存在回归合理估值的更大风险。

　　近期美国股市可谓风声鹤唳。由于投资者担心全球经济以及银行系统的复苏将遥遥无期，近期各大股指纷纷创出多年新低。道琼斯工业股票平均价格指数周四收盘大跌4.1%，至6594点，创下1997年4月15日以来的最低收盘水平。

　　事实上，笔者对于美股长期的运行并不悲观，站在面前这个水平上，我们可能并不能说美股未来长期收益会低于A股。美国房价收入比在2至3的水平上，价格已经处在历史上较低的水平上，进一步大幅调整的空间非常小，而走高的机会却非常大。而房价是美国经济运行的一个关键指标。所以，美股事实上是处在一个相当明显的低估位置上。

　　对于美股未来走势，巴菲特的观点其实很清晰：第一，股市泡沫预示过度贪婪，而债市泡沫则是过度恐惧的结果。当前全世界股票市场的风险已经处在高估的水平上，股票的价格普遍处在低估的水平上；第二，09年实体经济会很差，但股市最终却不一定会跌。

　　上半年增长明确，下半年充满变数

　　本周超预期的制造业PMI数据的公布，使投资者燃起经济V型反转预期。但事实上，2月份PMI数据所显露的情况并非全是乐观的，未来经济运行变数仍然较大。2 月份中国制造业PMI 为49%，自11 月的最低点38.8%连续第三个月反弹，但仍然处于50%的收缩线以下。

　　诚然，2月份PMI指数表明中国经济底部回升的迹象趋于明显。中国经济发展形势已出现积极变化，比如补充库存活动增加、贷款快速增长、发电量恢复为正增长等等，再结合2008年12月份以来PMI指数的变化情况，预计1－2月份中国工业增长率将高于2008年11－12月份的水平。考虑到当前各项政策效果正在显现，支持经济较快增长的各类有利条件也正在积极发挥作用，中国经济确实可能由此进入持续回升的轨道。

　　但是，必须看到的是，春节因素的作用很大，历年春节后首月PMI指数比春节当月平均反弹3个百分点，如果去掉3个百分点，2月份的制造业PMI将回到46%的水平上。而且，钢铁新订单指数大幅下降12.8 个百分点，显示前期的钢铁行业复苏迹象并不稳固。近期的财政刺激和贷款大幅增长、去库存化接近尾声，将使得GDP 环比增速在1季度有所回升，而且伴随财政刺激作用全面显现，2季度GDP的环保增速将进一步强劲反弹。不过，下半年才是真正考验中国经济的时候，尤其是今年四季度，届时信贷增速将出现回落，政府基建投入刺激也将萎缩，GDP届时出现环比大幅回落的机会并不小。

　　如果我们认为，市场会提前半年来反映经济的实际运行，那么，对于本轮行情的过度期望就不太现实。笔者认为，如果中国经济三季度GDP环比增速开始出现回落，那么市场可能在一季度就面临阶段性见顶的风险；而如果到四季度才出现明显回落，则阶段性顶部会推迟到二季度。

　　珠三角地产复苏超出预期

　　近期我们看到地产板块走势明显偏强，金地集团、招商地产本周的涨幅接近20%。一方面，这是广东地产15条对地产板块推力较大。由于目前市场主要的地产龙头都在广东，所以，广东近期出台刺激房地产的15条政策对于近期地产板块起到了很强的推动作用。

　　另一方面，必须看到的是，近期珠三角地产成交复苏的情况超出了研究界最乐观的预期，其中深圳的情况更为乐观。一般在正常年份，深圳一、二手房的年交易量一般维持在1500万方左右，2008年该数据萎缩到了800万方，基本上相当于抑制了600万方的需求量。但近期深圳一手房的交易已经连续四周超过了1400套，中原地产预测2009年深圳一手房交易将回升到600-700万方的水平，也就是说，深圳一手房的销售量有望同比增长约40%至60%。而且，除非实体经济出现特别的恶化，深圳的成交量恢复起码会持续到10月份，因为仅仅是压缩的刚性需求这部分成交量就需要5到6个月时间来消化。

　　成交量的大幅提升，将对在珠三角、尤其在深圳有较大储备的地产公司形成较大的业绩推动，而恰恰A股市场主要的地产龙头都在珠三角，这使得我们对地产板块中期走势较为乐观。

　　（作者为中证投资首席分析师 ）