⊙上海证券研究所 屠骏
信贷增量：与市场估值并非完全同向
回顾从2006年4月至今信贷月度增量与A股PE之间趋势的关联特征可见：2006年同向；2007年1月-12月反向；2007年12月-2008年1月反向；2008年同向；2009年开始至今再次同向。这显示出信贷增量与A股PE之间趋势关联特征是阶段性同向，而非完全同向。市场高度关注信贷增量对流动性的影响，是对宏观经济趋势缺乏信心的反映。在2007年大部分时间内，虽然信贷增量持续下滑，但由于市场对经济充满信心，A股PE依然持续攀升。
一季度“信贷飞车”形成的流动性充裕，成为本轮反弹的最重要推动力，已经成为市场共识。笔者认为，从第二季度开始，信贷政策的重点将从数量扩张转向结构改善，预计4月份新增贷款将减少至6000亿，无论绝对数量还是环比增速，都将出现大幅回落。这可能对市场形成短期的潜在冲击。但信贷投放规模的减少并不意味着货币政策的转向，4月份M1和M2同比增速依然会保持较高增长。4月份新增贷款下滑难以逆转反弹主趋势。
消费增长：预期超越现实
在经历了第一季度投资高增长之后，预计后期的政策重点将扩大至消费领域。这从规模远小于预期的第三批700亿中央投资的规模可见一斑。笔者前期也判断“消费主体走向前台”。但考虑到经济下行周期中收入预期提高以及社会保障改善都具有长期性的特征，预计短期内消费增速难有大幅明显提升。同时近期全球爆发甲型H1N1流感疫情，结合SARS对中国消费影响的经验，预计4月份总体消费增速将略微下滑至14%。因此，内需结构调整政策预期所带来的消费增长，短期看是预期超越现实。因此，在既定内需结构调整政策预期下，市场操作层面必须找到消费主题的现实切入点。
市场切入点：世博经济与农村消费
就目前生物医药、食品饮料、商业零售、餐饮旅游、家电制造等消费行业相对全部A股的历史估值水平看，基本处于历史低位的洼地状态，民生消费政策预期有助于提升上述行业的估值预期。前期市场表现已经有所反映，而后需关键市场切入点在于政策与事件因素。
首先，上海世博会将成为消费主题重要市场切入点。预期7000万人次观众在上海的衣、食、住、行、游、购将对上海及周边商业零售、餐饮旅游行业的业绩增长带来巨大的想象空间，消费政策预期在上海本地股中已经找到了市场切入点。根据大田世界博览会、大阪万国博览会行业影响时间序列，城市基础建设行业的市场反应期目前基本已经过去，消费主题方兴未艾。但值得注意的是，根据上海市旅游委规划，在迎世博倒计时300天、200天以及100天等时间节点上，将举办系列上海世博宣传推介活动。5月上旬为世博会开幕倒计时一周年的消费主题高潮阶段，建议关注上述时间节点，波段操作世博经济带来的消费主题投资机会。
其次，今年一季度我国的农村消费增速明显高于城市消费增速，这是近年少见的现象，这表明前期家电下乡、增加农村基建投入等有利于农村消费增长的政策发挥了积极的作用。城乡消费差距的缩小意味着我国的消费结构在发生改善。根据社科院近期发布的《2009年农村经济绿皮书》，我国农村消费水平与城市消费水平相差十年，具有广阔的提升空间。因此，笔者认为政策预期推动的农村消费需求上升，将成为消费主体的另一个重要市场切入点。其中，受益于农村需求增长的家电、医疗保健等行业，有望成为消费主题的后续焦点。
综合上述分析，笔者对于节后市场分析的逻辑主线是：4月份信贷增量下滑难以改变大盘反弹或平衡偏强的趋势特征。民生与消费政策预期未来的市场切入点在于农村消费需求增长以及世博经济对上海本地消费行业增长轨迹的改变。五一小长假之后核心策略是“暗算”信贷增速，“潜伏”消费洼地。建议增持家电、医疗保健、上海本地商业零售、餐饮旅游行业中具有估值优势的个股。