⊙张德良
轮动上涨推动估值中枢上移
随着整体股价上台阶，大盘必然面临估值中枢能否继续上移的问题。从现有估值结构看，电气设备、软件、食品饮料、工程机械的相对估值水平属于最高，这也是近期相关品种（特别是电气设备股）转入调整的主要原因，但食品饮料股历史上的PB估值就较高，对当前市场具有推动作用主要还是银行、房地产及煤炭板块。
近期银行板块的估值重心上移很有代表性。在PB—ROE坐标轴上，兴业银行、浦发银行持续处于领涨状态，它们上台阶之后，招商银行、交通银行等开始渐次上攻，接着是工商银行、建设银行，最后是中信银行、中国银行的补涨。一轮整体性上涨使行业估值中枢全面上移至A股整体平均水平之后，我们发现，像兴业银行、浦发银行这类领导型银行，其股价仍然保持创新高趋势，这就为目前银行板块的估值中枢再度上移夯实了基础。与银行类似的是地产板块，估值中枢以万科、保利地产为核心，经过短暂的区域震荡后再创新高。因此，从估值结构看，煤炭、地产、银行板块的渐次轮动上行非常有利于整体市场稳步上台阶。
从昨天盘口表现看，在万科、保利地产双双创新高之后，房地产板块出现整体性上攻，短期可能有一些调整，但银行、煤炭板块保持稳定。
基于估值结构的重构，短期大盘稳定性会有所下降，但强调增长且按照估值比价次序展开的上涨行情，其趋势更加明确。当然，不排除这种估值提升的预期得到市场的迅速认同而出现加速合力，使指数加速上涨。但3000点以上会有较明显的心理压力。
复苏预期更重视估值弹性
经济复苏趋势正在不断加强，对于上市公司来说，业绩增长对股价估值的推动所占的比重也越来越大。但在这种业绩增长推动过程中，不同公司之间的估值变化弹性是不一样的。我们把上市公司业绩增长预期增加所带来的估值提升的变化幅度称之为投资弹性，较具估值弹性的包括投资类的保险、券商、地产以及具有垄断优势的资源股，此外，还有与进出口相关的运输股等。
先看与投资相关的保险、券商股，今年以来股市持续上涨，原来投资收益率主要是由固定收益类资产贡献的保险公司，投资收益将出现较大的弹性。在三只保险股中，中国平安的保费收入扩张最快且成本锁定，据安信证券行业研究预测，伴随着投资收益率的上调，中国平安2009年每股盈利预测从1.07元上调至1.45元，上调幅度达40%。以相同估值水平进行估值，由于业绩大幅增长，股价目标也将大幅上移。中国太保、中国人寿的情形也类似，即使在简单的比价拉动下，仅有的几只保险股也会跟随上行。
券商股的弹性也是显而易见的，从目前情况看，具有经纪业务、投行或自营优势的券商将最具弹性，如中信证券等。
现阶段房地产资产价格正在上涨，由于年初对房地产行业的复苏持谨慎态度，无论是增加土地储备、销售策略都是保守的，但明年房地产股的业绩增长弹性将十分明显。值得注意的是，目前房地产板块的ROE、PB与A股整体水平最为接近，换言之，地产股将成为市场核心，它们保持稳定，则大盘稳定。如果地产股能继续上台阶，大盘也将上台阶。
资源优势型公司将在中后期表现突出。资源价值与宏观经济直接相关，其中受益最大的是龙头优势企业，在全球经济不断复苏的背景下，这类资源股的弹性将持续上升。此外，占据3G业务优势的中国联通，中国远洋、中海集运等运输企业，它们的业绩增长弹性更为突出，虽然距业绩增长拐点出现可能还需要时间，但市场已有强烈的预期。