⊙中原证券研究所 李俊

　　2009年以来，在国内经济复苏、企业盈利回升以及投资者情绪改善的背景下，A股市场出现了大幅反弹，伴随着股指的持续走强，市场的成交量也在逐渐放大，7月29日，两市单日成交额高达4377亿元，创出历史新高。在成交量有效放大、成交额急剧上升的情况下，后期资金能否跟上是当前市场最为关心的问题。

　　影响市场的资金面因素有很多，一些投资者将股市的资金与银行新增贷款联系在一起，认为上半年7.38万亿元新增信贷中有相当一部分进入了股市，在宽松的货币政策转向之前，能够保证市场流动性的充裕。我们认为，这是一个认识上的误区，实际上，股市的资金变动取决于客户保证金账户余额的增加或减少——投资者进入股市的资金买成股票，相应的会有人卖出股票，又变成了保证金，若卖出的资金没有汇出保证金账户，无论股价涨了多少，场内的资金是没有变化的。也就是说，保证金账户增加的资金是实实在在地进入股市的资金。

　　从这一点看，我们可以从央行公布的“存款性公司概览”报表中的“其他存款”这一项，即股市的客户保证金来分析A股市场上的资金面供给状况。以下是我们的结论：

　　1、新增信贷大量进入股市的可能性很小从侧面表明新增信贷与股市的流动性充裕程度没有直接的关系。从数据中可以看出，“其他存款”这一项在2008年12月为8482亿元，至2009年6月达到14063亿元，6个月累计增加了5298亿元，同期银行贷款增量是7.38万亿元，两者之间的比例仅为7.18％。可以肯定的是，这5298亿元的增量中有相当大一部分来自以工薪收入为主的普通投资者。

　　2、继续推高市场指数需要大量新增资金流入。从A股市场看，客户保证金余额与市场的指数基本对应，从中能较为准确地判断出市场的最高点与最低点，如2007年10月，客户保证金余额达到最高的2.34万亿元，股指在此月见顶；2008年11月，客户保证金余额仅8482亿元，股指在此月筑底。从目前看，6月份客户保证金余额为1.4万亿元，绝对量已经回升至2007年5月的水平，当时市场点位比当前市场点位要高出20%左右。但另一方面，考虑到市场流通市值的不断增加，6月份客户保证金与流通市值的比值为22.58%，远低于2007年5月时的39.49%。这表明后期市场如果想继续走强，需要新的资金入场。

　　3、在积极的财政政策与宽松的货币政策大的基调不变的情况下，我们认为“储蓄搬家”带来的资金量将决定市场反弹的高度。从历史上看，影响股票市场客户保证金余额增长的主要因素为“储蓄搬家”，这两者存在此消彼长的关系。一般来说，“储蓄搬家”可分为两个阶段：第一个阶段是定期存款的活期化；第二个阶段是客户保证金余额激增。当前，定期存款活期化的趋势已开始显现，但客户保证金的增量仍相对平稳，我们需要对其进行持续的观察，如果后期两者均出现异常积极的信号，我们将提醒投资者适时买入；反之，则提醒投资者注意市场的风险。