昨日启动A股IPO的中国国旅，以其独特的“旅游+免税”商业模式，引来市场热议和机构追捧。今日报名参加国旅在上海举办的询价推介会的部分机构人士称，“免税”概念系在资本市场上首次出现，其稀缺性值得关注。由于免税业务的高速发展，有研究机构预测，中国国旅2009年业绩将出现大幅增长，其2009年EPS将达0.36元，合理价值区间为10.28元-11.38元，对应的动态市盈率为28.56倍-31.61倍。

　　券商分析人士指出，中国国旅旗下的全资子公司——中免公司，是唯一经国务院授权在全国范围内经营免税业务的专营公司，中免公司免税品销售额约占国内免税品零售总额的40%，市场份额排名第一。未来随着政策空间的不断释放，我国免税业将迎来新一轮高速增长期。中免公司通过进一步提升免税零售能力，以及逐步完善连锁经营模式，其现有零售网络的销售和盈利能力预计将进一步得到挖掘和激发。此外，边境及省会机场免税渠道的扩张和完善、新的免税业政策出台、有税业务及外供业务的拓展等将为公司免税和旅游零售业务打开成倍增长空间。

　　招股书显示，目前免税业务对中国国旅的毛利贡献超过五成，其平均30%以上的毛利率水平，不仅使中国国旅整体毛利率明显高于其他旅游类公司，也使其在A股上市公司业务毛利率排名中名列前茅。最为关键的是，中国国旅的免税业务为特许经营，实际上具有垄断优势，A股市场中尚无同类型公司，因此市场必然会给予其较高溢价。

　　分析还指出，旅游服务业务的规模优势和免税业务的高盈利性，使得中国国旅“旅游+免税”的商业模式具有了独特价值。通过掌控客源，渗透资源，中国国旅将成为掌控多项关键要素资源的综合性旅游服务运营商，而此次A股募投项目对于实现这一目标具有重要意义。

　　从行业估值角度来看，统计显示，2009年初以来，旅游行业指数明显跑赢大市，目前A股重点旅游公司2009年动态市盈率已达30倍以上。有关分析指出，尽管旅游行业会受到国际经济环境恶化等因素的负面影响，但旅游行业的自我恢复能力也很强，目前旅游行业复苏的趋势已经确立。甲型H1N1流感疫情过后，旅游公司2009年业绩增长应较为确定。而国旅IPO定价也应不会低于市场平均估值水平。

　　此次中国国旅A股发行也适逢市场维稳的暖风频吹。分析人士指出，监管部门关于宏观政策不会转向、资本市场仍将持续稳健发展的表态，已揭示了目前A股市场三个基本的运行体征：第一，目前仍属于经济危机之后的经济复苏阶段，宏观经济继续向好仍有赖于政策呵护；第二，A股市场平均估值仍处于合理水平；第三，A股市场流动性将保持充裕，资金宽松的局面短期不会改变。这实际上为中国国旅的A股发行创造了宽松的外部环境。

　　还需要说明的是，中国国旅昨日公布IPO启动的消息，引起了部分投资者对大盘股发行提速的担忧。但从目前市场资金面和后续大盘股数量来看，上述担忧显得并无必要。此次中国国旅发行2.2亿股，计划募集资金约17亿元，远低于此前中国建筑501亿元、中国中冶360亿元的融资规模。2009年上半年，基金发行规模已达2,088亿元，其中偏股票型和混合型基金发行规模就达1,365亿元，机构投资者正面临优质投资标的的匮乏；另一方面，随着近期A股市场的显著上扬，日均成交量和日均换手率分别从去年下半年的1,361亿元和1.59%上升至7月份的2,207亿元和2.51％，A股新增开户数也从年初的每周10.3万户显著增加至当前的44万户，市场情绪日渐高涨，投资者对具备成长潜力和长线投资价值的上市公司需求也更加强烈。

　　分析人士还指出，新股发行制度运行以来，特别是在大盘股的发行中，有关机构投资者申购的规定已经开始对新股定价的结果产生了影响。具体来说，新股发行制度改革对网上申购设置上限、并且要求机构只能选择网上或网下一种方式申购的规定，已将机构投资者纷纷逼至网下，多数机构投资者选择参与网下发行，实际上容易造成发行定价的高企。此前中国建筑发行市盈率达到51.29倍、光大证券发行市盈率逾58倍的事实表明，由于流动性充裕并看好后市，掌握市场定价权的机构投资者在一定程度上对新股高价发行起到了“推波助澜”的作用，新股发行市盈率走高的态势可能仍将延续。(徐玉海 潘琦)