2009年，在一揽子经济刺激政策作用下，我国经济企稳回升势头好于预期，预计全年增长率将达8.5%左右。2010年，我国经济发展仍将处于保增长与调结构的关键阶段，预计宏观经济政策将总体宽松，积极财政政策和适度宽松货币政策的总基调将不会改变，但财政政策将更加注重“调结构”和“惠民生”，货币政策将更加注重“适度”，预计2010年我国GDP增长率将达9%左右。对银行业而言，2010年既有机遇也有挑战，总体上机遇将大于挑战。

一、2009年我国经济运行总体好于预期

2009年以来，为应对国际金融危机的巨大冲击，党中央、国务院及时调整宏观经济政策，实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，提出“保增长、调结构和扩内需”的基本方针，适时推出了4万亿投资刺激计划、十大产业振兴规划等一揽子经济刺激政策。从多项经济指标来看，一揽子经济刺激政策已经取得了显著成效，国民经济成功抵御住了国际金融危机的冲击，企稳回升态势已经基本形成。

上半年，我国GDP增长7.1%，尽管低于去年同期3.3个百分点，但比今年一季度加快了1个百分点。分季度看，一、二季度分别增长6.1%和7.9%，二季度比一季度提高1.8个百分点，回升态势明显。预计三季度GDP增速在8.5%左右，四季度GDP增长还会更高些。

1.政府投资项目按计划推进，带动投资加速增长

政府扩大公共投资，着力加强重点项目建设的政策得到及时落实。截至7月末，2009年中央政府公共投资预算已累计下达6516亿元，执行进度为71.8%。政府扩大公共投资加快了国有投资增长，1-8月份，国有及国有控股企业完成投资增长39.9%，同比提高18.8个百分点，增幅较城镇投资高出6.9个百分点。在政府大规模投资的带动下，今年我国固定资产投资加速增长。前8个月增长33%，增幅比去年同期加快5.6个百分点，为近15年以来同期最高增速；剔除价格因素后的城镇投资实际增速比去年同期加快约20个百分点。

投资高增长成为今年抵御金融危机和保增长的主要动力。初步测算，上半年投资（资本形成）对经济增长的贡献率达87.6%，拉动GDP增长6.2个百分点；同期消费拉动经济增长3.8个百分点，国外需求（净出口）则下拉GDP增长2.9个百分点。

图1.2004年6月以来固定资产投资增长走势图

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数据来源：Wind资讯，中国银行

2.宽松的货币政策和结构性减税政策改善了投资环境，非国有投资也实现较快增长

为配合保增长战略，国家实行适度宽松的货币政策，先后出台包括降低“两率”（银行存贷款利率和准备金率）、取消信贷规模限制、加大窗口指导等一系列政策，导致今年以来银行信贷和货币供应量大幅增加。前8个月人民币各项贷款增加8.15万亿元，同比多增5.04万亿元；狭义货币M1增长27.7%，增速比上年末加快18.7个百分点。同时，今年开始在全国范围内实施消费型增值税转型等政策，允许企业将新购入的机器设备所含的增值税税款实施抵扣，降低企业的投资成本，推进技术改造和创新。在经济刺激政策和相关产业政策支持下，1-8月份，扣除价格因素，我国非国有投资实际增长28.3%，同比下降了4个百分点；如果剔除港澳台和外商投资，国内非国有投资实际增长34.1%，同比下降了1个百分点。尽管同比有所下降，但增速依然处于历史较高水平。

图2.近年来M1/M2/贷款余额增速对比走势图

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数据来源：Wind资讯，中国银行

3.一揽子计划注重调动中长期积极因素，住房、汽车和家电等消费热点重新升温

今年以来，政府将扩大消费、改善民生作为一揽子计划的政策重点之一。2009年中央财政计划用在与人民群众生活直接相关的教育文化、医疗卫生、社会保障和就业、保障性安居工程方面的支出约为7284.63亿元，增加1653.34亿元，增长29.4%。

政府一揽子刺激政策中多项政策着重启动住房、汽车等消费热点，取得了良好效果。房地产市场“量价齐升”，成交量明显放大，1-8月全国商品房销售面积4.94万亿平方米，增长42.9%，而去年同期是下降14.7%；房价环比已经连续7个月上涨，同比连续两个月上涨；汽车销售846万辆，同比增长27.1%，已经连续6个月超过一百万辆，新车销量超过美国、日本，连续八个月保持全球第一位。在“家电下乡”等政策刺激下，彩电、冰箱等耐用消费品消费增长也明显加快。

图3.房地产成交面积持续增长

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图4.2009年汽车市场“供销两旺”

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数据来源：Wind资讯，中国银行

住宅、汽车和家电等销售持续升温，表明消费结构升级的内生性经济增长动力在不断增强，房地产业和汽车工业的恢复性增长将使内生性增长热点逐步由点到面扩散到下游关联产业。

在政府刺激政策、收入增长和消费结构升级等因素作用下，今年消费实际增速也在加快。1-8月社会消费品零售总额实际增长16.8%，比去年同期加快0.6个百分点。

4.工业“去库存化”快于预期，工业生产加速回升

从工业企业库存消化进展来看，一揽子计划加快了企业“去库存化”进程。去年8月份规模以上工业企业产成品资金占用的增长率达到上一轮经济扩张周期的峰值（增长28.5%），今年2月和5月企业产成品资金占用增长率逐级下降为11.7%和4.2%，7月份进一步下降到0.4%。从去年11月至今年5月份，我国企业产成品资金占用下降1902亿元，而去年同期为增加1747.6亿元。较低的工业库存增长率表明由“去库存化”引起的工业生产增速大幅下滑阶段已经结束。前8个月，规模以上工业增加值同比增长8.1%（8月份增长12.3%），增速比上年同期回落7.6个百分点，但比一季度、上半年分别回升10.1和9.8个百分点，加速趋势明显。

除了投资和消费高增长、工业增速不断加快而外，还有一些证据也支持经济企稳回升的判断。一是发电量增长明显加快。8月份，发电量增长9.3%，创15个月以来最快增速，环比增长2.5%。二是PMI指数继续攀升，并且连续6个月达到“警戒线”即50%以上。三是铁路货运总发送量降幅逐月收窄。1-8月，全国铁路货运总发送量21.7亿吨，下降2.9%，比1-7月份收窄0.4个百分点。

图5. 工业增加值同比增长率（%）

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数据来源：Wind资讯，中国银行

可见，自去年年底以来密集出台的一系列刺激政策效果显著，成为“保增长”的主要推动力，今年实现GDP增长8%的目标几无悬念，预计全年增长8.5%左右。但同时也应当看到，经济运行中依然存在一些突出矛盾和困难。短期有：产能过剩问题重现；去库存化过程结束，但更加痛苦的去产能化过程还将继续，甚至可以说才刚刚开始；政策刺激效应衰减，后续动力不足；资产价格过快上涨、通货膨胀隐忧显现；贸易保护主义重新抬头等。中长期包括：结构失衡严重（包括消费和投资、内需和外需）；中低收入阶层增收困难，收入分配恶化；要素价格改革滞后，转变增长方式任重而道远等。

二、2010年我国经济前景谨慎乐观

（一）外部环境趋于好转，外贸出口恢复性增长

1.世界经济温和复苏，外部需求转暖

今年二季度，调整后，美国GDP环比折年率为-1%，好于前两个季度-5.4%和-6.4%的增长；房市和车市也出现转机，美国房屋销售8月份同比增长1%，环比增幅达30%；美国9月路透社/密歇根大学消费信心指数初值从8月的65.7上升至70.2。法国、德国和日本等主要经济体增长超出预期，环比出现正增长。表现最差的英国经济也有望在今年年底以前开始增长。今年四季度美、日、欧三大经济体经济很可能出现正增长，经济金融形势好于预期。在各国干预政策继续发挥作用、市场主体信心恢复和各国积极培育新经济增长点等因素的共同作用下，预计明年世界经济将温和复苏。

图6.美国GDP(环比折年率05年不变价

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数据来源：Wind资讯，中国银行

表1. 2009-2010年世界经济最新预测

■资料来源：IMF《世界经济展望2009》（2009年7月，*为9月更新数）

对于明年世界经济，各大机构普遍预期要好于今年。世界银行预测明年世界经济增长1.6%，而今年是负的2.5%；IMF最新预测2010年世界GDP增长3%，而今年是负的1.4%。我们判断，明年世界经济将温和复苏，世界GDP增长2%左右，贸易量增长1.5%左右。

2.政策继续显效

今年以来，我国先后七次提高出口退税率，放宽加工贸易限制类目录；实施人民币跨境结算，扩大人民币互换协议范围；增加出口信贷额度、扩大出口保险覆盖率。由于外贸政策具有滞后效应，因此，这些政策对明年出口的促进作用将进一步显现。

3.基数较低

根据估计，今年出口增速在-19%左右。今年基数较低，将对明年出口增速的提高产生比较大的影响。

但与此同时，贸易保护主义卷土重来，资源性产品价格改革等因素对明年出口也会产生不利影响。综合判断，明年我国外贸出口增长回升，全年预计增长13%左右；全年贸易顺差规模1500亿美元左右。

（二）固定资产投资增速回落，但仍有后劲

2010年我国投资增长继续较快，一是经济刺激效应还将进一步显现。明年积极的财政政策和适度宽松的货币政策总基调不会改变；十大产业振兴计划和新能源发展规划等将对相关产业投资起到推动作用。按计划明年还有5885亿元左右的中央新增投资，将带动全社会投资至少增加11770亿元。二是国务院刚刚通过的《促进中部地区崛起规划》，必将带动中部地区在新型农业、能源原材料、现代装备业和交通运输等领域的投资。三是新开工项目计划投资高增长，预示着未来投资高增长的可能性和持续性都比较大。从施工和新开工项目情况看，今年前8个月新开工项目计划总投资96739亿元，同比增长81.7%。四是国家近期启动民间投资政策将促进社会投资。

总体而言，推动明年投资增长的因素依然比较多，固定资产投资将继续较快增长，初步预计全年城镇固定资产投资增长24%左右，但低于2009年的增速。

（三）扩大消费政策继续发力，社会消费品零售总额继续较快增长

2010年，国家扩大内需尤其是消费需求的总方针不会改变，消费需求依然保持较快增长。一是政策性增收因素较多。增加“三农”补贴，提高城镇低收入人群补贴额度，拓展了医保、社保覆盖范围，有利于稳定中低收入阶层的收入。二是随着企业效益好转，就业增加，有利于提高居民收入和消费能力。三是经济企稳回升，有利于增强消费者信心。万事达卡调查结果显示，中国政府的经济刺激措施有效带动了消费者消费意愿回升：41%的城市家庭及59%的农村家庭计划在未来12个月增加家庭开支。初步预计，2010年社会消费品零售总额名义增长15%，扣除物价因素实际增长约12%。

（四）价格下行周期结束，CPI缓慢回升

今年我国物价将呈前低后高走势，四季度很可能转负为正。明年物价总体呈缓慢回升态势。主要影响因素有：一是经济回升，总需求趋旺；二是全球和国内流动性充裕，物价上涨存在货币基础；三是公用事业改革加快，水、电、气等调价措施出台；四是近期以肉、禽、蛋等为代表的农产品价格恢复性增长，对物价的影响也不能忽视。在这些因素影响下，预计明年上半年CPI保持在3%以内，但二季度以后很可能突破3%，全年增长在3-4%之间。

图7.消费价格指数开始上升(环比，%)

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数据来源：Wind资讯，中国银行

（五）工业生产稳定增长

根据上述分析，目前我国工业企业基本完成了“去库存化”任务，许多产品库存量已低于正常库存。明年在宏观经济与市场需求预期改善的情况下，工业企业将进入库存回补阶段（即再库存化阶段）。工业品库存恢复至正常水平，将使工业生产走出库存调整周期底部而较快增长。一是市场需求回暖。制造业采购经理人指数（PMI）已连续9个月上升，3月份以来连续6个月处于冷热分割线即50%之上。二是企业效益好转，企业自主投资能力和意愿增强。综合分析，初步预计2010年全年我国规模以上工业增加值将增长13%左右。

综合考虑影响社会总供求的各项因素和上年基数，初步预计，2010年经济增速将缓慢回升，全年GDP同比增长9%左右,比今年（8.5%）提高0.5个百分点,但依然低于9.8%的潜在经济增长水平。

明年经济增长面临的困难有：一是经济刺激政策空间变小，力度变小，效应递减；二是接替政府投资力度减弱的民间投资能否及时跟进还存在变数，比如最近北京、上海和深圳等一线城市房地产市场出现的“量价齐跌”将影响房地产开发企业的投资信心；三是发生温和通货膨胀的可能性存在，货币政策趋于谨慎；四是外部需求能否持续好转存在不确定性。

三、2010年宏观经济政策将在宽松中调整

2010年，预计国家将保持宏观调控政策的连续性和稳定性，不会进一步加大经济刺激政策力度，宏观调控的重心将转移到完善补充已出台政策和加快结构调整上来。理由在于：一是我国经济企稳回升态势基本确立，在政策持续刺激和外部需求转暖的作用下，回升势头在2010年将得以延续，GDP增速高于今年；二是投资增长已经处于历史较高水平，发生投资过“热”的风险增大；三是总体来看，今年“保增长”政策的成效比较显著，但“调结构”进展相对缓慢，预计2010年国家将把“调结构”摆在更加重要的位置。

1.政策总基调不会改变，政策工具将动态微调

鉴于世界经济复苏前景依然不明朗、我国出口形势依然严峻、政策效应递减等原因，预计明年我国宏观经济政策总基调不会改变，将继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策。刚刚闭幕的十七届四中全会指出目前我国经济发展“仍处在保增长的关键阶段”，这是对社会各界关于国内经济形势不同看法的最新定调。但随着经济形势的不断变化，将对包括财政政策和货币政策的操作工具进行动态微调，在“保增长”的同时，更加强调“调结构”（加快国民经济发展中的短腿行业和领域）、“保民生”（如扩大就业、增加社保支出等）、节能减排和促进区域协调发展。

表2. 中央政府4万亿投资计划与实施情况

单位：亿元

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资料来源：2009年政府工作报告。新增4万亿元投资中，除中央政府投入的1.18万亿元，大部分来自银行贷款、社会融资，也包括地方政府的投资，这部分需要2.82万亿元。

2.财政政策：坚持积极取向不变，但力度变小、效应减弱

由于我国经济回升的基础还不稳固，出于“保增长、调结构、扩内需和惠民生”的需要，2010年积极财政政策不会退出，但将有以下调整：

一是政策力度减小、效应减弱。按经济刺激计划，明年政府新增投资依然为5885亿元，从增量角度财政政策力度必然会减小。同时如果继续增加新增投资，政府投资规模过大，会带来财政风险增大、挤出民间投资和加大通胀压力等问题，因此，进一步增加公共投资的可能性不大。

二是更加注重结构调整。为进一步发挥财政政策在提高经济质量、完善经济结构和促进长期发展等方面的优势和作用，2010年积极财政政策将把“调结构”放在更加重要的位置。将继续加大对新能源、新材料和信息技术等行业和一些服务业等领域的支持，促进产业结构转型；调整和优化政府支出结构，从政府投资转向对扩大消费的支持，增加社保、教育、医疗等方面的支出；税收政策方面将可能再次提高个人所得税起征点和降低企业增值税。

三是继续推进资源税改革，转变发展方式，促进结构升级，提高增长质量。为了抑制房市中的投资投机需求，对不动产保有和交易环节开征和增税工作也将启动，如开征物业税、提高房地产交易环节税等。充分运用财政政策工具，加大对产能过剩行业的调控；进一步推进节能减排工作和发展低碳经济。

3.货币政策：更加强调“适度”，加息政策随时出台

从历史经验来看，我国货币政策调整一般取决于三个因素：一是经济增长；二是物价走势；三是外部变化尤其是美联储货币政策操作。目前由于经济回升势头已经确立，物价抬升明显，潜在通胀压力不断加大，在第四季度和明年一季度，适度宽松的货币政策将会更加强调“适度”。

（1）加息动作最有可能出现在2010年一季度后。尽管今年四季度物价（CPI）很可能由负转正，但今年四季度到2010年一季度加息的可能性很小。一是在明年一季度前，物价依然会在较低水平运行（3%以内），作为货币政策制订重要依据的物价保持低水平，将大大降低央行加息的可能；二是本轮贷款结构中长期比重过高，加息不利于前期新开工项目的顺利进行。

但随着经济刺激政策累积效应的显现，流动性充裕，需求增加，公用事业价格（水、电、气）改革，以及原油、铁矿石、粮食等大宗商品价格回升使输入性价格高企，潜在通胀很可能转变为现实通胀，加息可能性也随之增大。根据以往经验，我们把物价（CPI）是否连续几个月达到3%作为央行加息的临界点。明年一季度后物价很可能突破3%，那时央行将随时加息。

表3.2010年宏观经济主要指标预测     %

■注：2009年、2010年全年为预测值。数据来源：Wind资讯，中国银行

（2）存款准备金率上调的可能性不大。首先在应对本次金融危机中，下调法定存款准备金率的次数较少，因此在经济向好时上调存款准备金率的空间并不大。其次，现行的法定存款准备金率已经处于历史较高水平。如1998年亚洲金融危机时期，我国存款准备金率一度调至6-7%的低水平，而目前我国存款准备金率为15.5%。第三，在经济回升势头还不稳的情况下，在存款准备金率本来就比较高的情况下，冒然动用准备金会伤及实体经济复苏进程，使经济刺激成果功亏一篑。因此，我们判断，至少在明年上半年，上调法定存款准备金率的可能性非常小。

（3）信贷政策，着重调整信贷结构，提高信贷质量和效益。加强对农业、中小企业、促进区域发展、节能减排等薄弱环节和领域的支持，努力增强信贷对经济社会发展支持的均衡性和可持续性。在保持基础设施建设的配套贷款合理增长的同时，引导商业银行信贷投放向有效推动民间投资和消费增长等方面倾斜。

四、总体判断和银行业应对

1.尽管面临一些困难和不确定性，但2010年我国经济社会发展向好的总趋势不会改变，我国依然是世界上增长最快、表现最耀眼的几个经济体之一。加上金融业发展相对滞后，我国银行业发展的空间和潜力依然广阔。对银行业而言，明年既有机遇也有挑战，但总体上机遇要大于挑战。

2.积极财政政策向保民生和扩大消费倾斜，明年国内需求（包括投资和消费）依然会保持较快增长，决定了商业银行的公司业务和个人业务均面临着良好机遇。商业银行应当关注、配合和支持政府致力于培育的新经济增长点，重点关注和支持基础设施、房地产、新能源和低碳经济、中小企业、自主创新和社会保障等国家支持的产业和领域，在促进经济复苏和结构调整中发展壮大自己。

3.抓住国家实施《促进中部地区崛起规划》的历史性新机遇，加大对中部地区新型农业、能源原材料、现代装备业和交通运输等行业的信贷支持力度。

4.随着全球经济一体化及贸易自由化的进程加快，我国贸易总额仍将保持较快增长，对贸易金融服务的需求将持续增加，为银行业发展包括贸易结算、贸易融资、企业“走出去”和人民币跨境结算等贸易金融服务提供了发展机遇。

综上所述，我们认为，2009年国民经济企稳回升势头好于预期，全年GDP增长8.5%左右；2010年总体谨慎乐观，国内外经济将温和复苏，中国GDP全年增长9%；宏观经济调控政策总体宽松，继续实施积极财政政策和宽松的货币政策，但财政政策将更加注重“调结构”，货币政策将更加注重“适度”；对银行业而言，明年既有机遇也有挑战，总体上机遇大于挑战。

课题组成员：陈卫东 钟红 周景彤 张友先

执笔：周景彤

地区或国别	2007年	2008年	2009年（预测）	2010年（预测）
世界产出	5.1	3.1	-1.4	3.0*
发达经济体	2.7	0.8	-3.8	0.6
美国	2.0	0.8	-2.6	0.8
欧元区	2.7	0.8	-4.8	-0.3
日本	2.3	-0.7	-6.0	1.7
新兴和发展中经济体	8.3	6.0	1.5	4.7
中国	13.0	9.0	7.5	8.5
印度	9.4	7.3	5.4	6.5
俄罗斯	8.1	5.6	-6.5	1.5
巴西	5.7	5.1	-1.3	2.5
世界贸易量（货物和服务）	7.2	2.9	-12.2	1.0
伦敦同业拆放利率（百分比） 美元存款	5.3	3.0	1.2	1.4

	2008年	2009年		2010年（预测）	新增投资合计
			已完成（截至7月）
中央政府投资总量	4205	9080	6516（71.8%）	14000
中央政府新增投资	1040	4875		5885	11800

指 标	2006年	2007年	2008年	2009年（1-8月）	2009年 （预测）	2010年 （预测）
GDP	11.6	13.0	9.0	7.1	8.5	9.0
工业生产	16.6	18.5.	12.9	8.1	9.5	13.0
固定资产投资	24.5	25.8	26.1	33.0	31.5	24.0
消费品零售总额	13.7	16.8	21.6	15.1	15.0	15.0
出口	26.5	25.7	17.2	-22.2	-19.0	13.0
进口	21.7	20.7	18.5	-22.7	-19.5	12.0
CPI	1.5	4.8	5.9	-1.2	-0.5	3.5
M0	12.7	12.2	12.7	11.5	11.0	12.0
M1	17.5	21.0	9.1	27.7	26.0	19.0
M2	17.0	16.7	17.8	28.5	27.0	18.0