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经历十余年的发展之后，中国基金业正在淡化能够给投资者带来超额收益的概念，随着市场有效性的逐步提升，主动型管理的作用正相对下降，相反，相对“傻瓜”的投资方式正在崛起。
在指数基金迅猛发展的今天，主动投资与被动投资“价值之辩”再次升级。那么，主动投资与被动投资的差异究竟何在？看似简单的指数基金，在投资过程中又将面临哪些鲜为人知的“难题”？其投资业绩如何考量，业绩差别又如何体现在管理的细节中？《基金周刊》深入采访了易方达指数投资团队，就上述问题进行了解答。
⊙本报记者 王慧娟
“减法”之道
有关主动型基金与被动型基金孰优孰劣的争论从未停止过，2009年，随着指数基金急速扩容，上述争论越发激烈。
主动管理基金经理宣称其选股能力能帮助投资者在股市的惊涛骇浪中实现长期回报，甚至超越大盘的表现，而指数基金的倡导者则凸显他们较低的管理费以及长期持有的复利效应。
那么，在投资的过程中，主动投资与被动投资究竟有着怎样的差异？
“被动型基金是在做减法，主动型基金则是在做加法。”作为易方达旗下3只指数基金的基金经理，林飞一语道破玄机。“两者长期目标一样，都是为投资者提供能获取收益的产品，只是短期的着力点相对不同。主动基金的目标是增加收益，指数基金的目标则是控制跟踪误差，在某个误差的水平下不断优化整个流程，采取精细化的运作手段不断降低误差。”
相对于主动型基金，指数基金虽然“缺乏激情”，但却高度透明。林飞表示，从投资管理环节来看，指数基金更多的是体现产品的特点，而非个人“色彩”。“目标是什么，中间环节如何投资，都可以通过计算得到结果。”正因为如此，指数基金的部分风险可以实现事前可控，指数基金的管理经验对于控制风险就显得非常有用，林飞表示，一旦检测出某种方法可以使用，就会纳入到整个体系中来，但主动基金历史的规律对于获取收益不一定有用。
从信息披露的角度来看，指数基金则更加充分地体现了其高度透明性。主动基金只在季报、半年报和年报中披露持仓组合，而指数基金透明度较高，例如，ETF每日对外披露一篮子成份股信息。正因为指数基金在投资上具备较高的透明度，在经历了2008年的大熊市之后，投资者越发青睐指数基金，希望获得与市场表现一致的回报，而不愿将资金押注于某一基金经理的选股能力，承担额外的风险。
谈到指数基金的运作平台时，基金经理助理王建军向记者展示了平日里使用的“十八般武器”，这才发现，原本看似简单的指数基金其实有着相当复杂的运作平台，光是软件工具就比主动投资复杂许多，其中包括PCF系统、组合交易系统、跟踪误差监控系统等。
此外，林飞介绍到，从研究上的差异来看，指数基金侧重于定量方法的应用，更加关注微观层面。例如，股票市场的流动性、冲击成本、公司并购重组行为、交易费用的节省等等。具体到交易上的差异，指数基金更多的时是使用组合指令，因为组合指令最能符合指数基金的投资目标，也就是对精确性、时效性的要求，以及对冲击成本的控制。
团队精细化管理
指数基金看似简单，但也有几分“神秘”。
简单的是，指数基金的投资目标是跟踪标的指数，并不主要依赖基金经理对市场的个人判断。“神秘”的则是，很少有人知道，指数基金的基金经理是如何跟踪指数而基本达到“复制”的效果。
“团队成员共同支撑被动产品的运作，感觉像一个生产线，分工相对明确，而且需要团队之间的无缝衔接。”一个简单的比喻，林飞形象地诠释了指数基金的运作过程。
在整个采访过程中，易方达指数投资团队留给记者的印象是专业且低调，严谨且耐心，这种特质也与指数基金的管理高度契合。指数基金的管理所涉及到流程和细节方面的内容，确实要比其它产品多很多。
在易方达指数投资团队眼中，指数基金的管理是“一个庞大的系统性工程”，日常运作管理包括六个方面：组合现金头寸管理、申购赎回管理、成份股调整管理、组合定期再平衡调整、个股事件管理以及其他方面管理。
据介绍，现金头寸是影响跟踪误差最为主要的因素，因此，公司系统会实时监控现金头寸的变化，基金经理可以利用系统平台完成常规分析和计算，然后进行实时的组合仓位调整，目标是将组合仓位控制在合理的水平之上。具体到日常管理中，基金经理和数量研究员还需要设计、优化现金管理制度和投资运作流程，以提高现金使用效率。
申购赎回管理也是被动投资团队每日必做的功课。一旦有申购赎回的资金进出，基金经理需要根据变化程度及时完成组合仓位调整，并向交易员发出下单指令，交易员据此进行组合交易。
当指数公司公告指数成份股有调整计划时，基金经理也要制定相应的组合调整策略，使成份股调整对基金跟踪误差的影响达到最小化。例如，深证100指数每年对成份股进行两次调整以提高成分股的市场代表性。在日常管理中，团队要不定期对投资组合进行再平衡调整，进一步降低跟踪误差。
当成份股遇到重组、合并等重大事件时，投资人员与研究部则需要进行充分沟通，然后根据个股事件的发展制定组合中成分股的应对策略并执行。同时，也需要充分利用一些无风险投资机会，例如网上新股申购等，以降低运作成本。
在上述过程的进行中，公司的风险控制体系以及相关风控人员会时刻对风险线进行监控，以保障基金投资安全。风控专员具体负责指数投资风险控制，用偏离度、跟踪误差等风险控制指标对基金投资风险进行管理和控制。
此外，被动投资团队中的数量化研究员还需要密切跟踪资本市场新产品和投资工具的发展情况，特别是对指数基金投资运作管理有重大影响的工具或投资品种等（例如股指期货、融资融券等），做好相应的前期政策和技术研究工作，以备相关投资工具出现以后可以合理充分的运用，以提高指数基金的投资运作管理效率。
严控偏差
主动型基金经理难以摆脱相对排名的考核，与之不同的是，“跟踪误差”是考核指数基金管理水平的最主要指标之一。
从原理上讲，管理被动型基金最主要的目标是控制跟踪误差，从而使投资者最后获得的收益跟指数非常接近。正因为指数基金有着特殊的管理目标，在林飞看来，任何一个环节出差错，或者精细化不够，都可能扩大跟踪误差，所以必须依靠强大的团队，进行分工协作和精细化管理。
事实上，跟踪误差是一个计算公式，是指数价格变动和同期基金净值变化之间累计的偏差，它公允地体现了指数基金对于指数的复制效果。
据林飞介绍，影响跟踪误差最主要的是三个变量：现金头寸、结构偏离和成本控制。体现在投资运作中，现金头寸与申购赎回相关，结构偏离与指数成分股变动相关，成本控制则与交易费用相关。“日常操作正是从上述三个方面着手，精细化控制指数基金在各个环节有可能产生的偏离和误差。”林飞表示。
精细化的控制“知易”但“行难”，这需要在方方面面加强管理。比如，正在发行的联接基金在成立之后，可以衡量在二级市场买入ETF和实物申购ETF之间，根据折溢价选择成本更低的方式。处于建仓期的沪深300，可以通过精准把握建仓节奏来积累收益或减少净值损失，从而部分抵销基金运作成本。
值得注意的是，在管理全过程中，易方达对跟踪误差的风险控制采用事前控制的风险预警制度。比如，沪深300基金的投资目标之一是力争将年化跟踪误差控制在4%以内；该基金的内部风险预警线为3%，风险禁止线为4%。当年化跟踪误差超过3%，系统会适时发出预警，超出禁止线时，则立即要求基金经理对组合进行调整，从而实现对比较基准的紧密跟踪。