招商证券自本周一跌破发行价后，持续在低位交易，市场普遍认为出现这种现象与其发行定价过高有关。与此同时，一级市场中的发行市盈率仍在继续节节抬高，在创业板第二批发行的个股中，有两家发行价对应的2008年摊薄市盈率超过了100倍，而正在询价的大盘股北车股份，其主承销商同样给出了2009年对应摊薄市盈率43倍左右的建议询价上限。

　　自今年9月重启新股发行之后，在市场化定价的名义下，高价发行渐成常态。由于新股高价发行后仍能在二级市场上取得超额收益，不少询价机构为了争取网下申购中签，逐渐形成了在主承销商给定的建议询价区间基础上加价申报的惯例，而随着主承销商捉摸到这一规律，其推介报告中的建议询价区间也水涨船高，与询价区间高端对应的摊薄市盈率由重启发行初期的2008年摊薄市盈率的35至40倍逐步演变为2009年摊薄市盈率的35至40倍。近期更出现了以2010年预测盈利来建议定价的情况。

　　如果说中小盘个股定价还是建立在供需双方博弈的结果基础上的话，那么在大盘股发行中，承销商利用新股发行政策，人为抬高发行价格的做法就实在令人担忧。由于上海证券交易所发行的大盘新股存在二次定价过程，有些主承销商就利用这一规定，故意将二次定价时的询价区间拉大，制造出其定价是满足了半数以上机构投资者报价的假象，而事实上，在现在的市场中，二次定价的区间基本上虚设，在第二轮申购中只有报到最高价格才能中签，对此，原本第一次报价时未达二次定价区间上限的投资机构要么被迫提高报价，要么放弃并损失掉申购资金在冻结期间的利息。从招商证券和中国重工的二次申购结果看，有近三成的机构选择了损失两天利息的做法，这在以往的发行中是极为罕见的。这种现象的出现，一方面说明了这部分机构投资者不认同最终定价，另一方面也说明了主承销商的确存在通过拉大询价区间而人为抬高最终发行定价的问题。

　　毋庸置疑，市场化发行相较以往的发行制度是一大进步，不过从其实施后的市场表现看，仍然存在继续改进之处，因为持续的高市盈率发行带来的是市场被人为泡沫化的隐忧。回想2007年股指在4000点时，二级市场交易价格对应的2006年平均市盈率为36倍，当时管理层就已经十分担忧市场的泡沫，并多次发出警示。而如今不少大盘股对应的2008年发行市盈率都已远超36倍的水平，中小盘股则普遍超过50倍，再加上上市后的高开，新股积聚的市场泡沫已被极度放大，一旦出现大幅回落，带来的将会是对整个市场正常运行的伤害，而这种伤害某种程度上恐怕更甚于当年中国石油高开低走的负面影响。

　　其实，坚持新股的市场化发行和降低新股的发行市盈率并不矛盾，现有的新股高价定价有很大的一部分原因源自主承销商故意抬高询价报告对应的市盈率水平，而一部分询价机构盲目按照主承销商的报告加价，则是推动新股定价持续攀高的另一主因。例如创业板询价中，有个股的询价竟然相差8倍之多，就凸显了部分询价机构为求中签而盲目报价的现状，而二级市场对于新股的盲目炒作也在很大程度上催生了一级市场的持续高价发行。因此，如何针对这种不正常现象做出必要的监管安排，是管理层不能不考虑的问题。

　　在新股市场化定价发行的过程中，如果因各种人为因素使新股的最终定价偏离了正常轨道，就应通过必要的措施使其回归。唯有如此，才能确保新股的市场化发行真正取得成效。

　　（作者系东航金融注册金融分析师）