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年底将至，各类市场的投资者又要开始盘算如何度过这段假日时光。回顾年来战绩，不论是股票、商品还是外汇市场，几乎都以单边走势给大胆的参与者以丰厚的回报。自年初至11月底或12月初，欧美股市平均涨幅为17%；日本市场在9月中达到高点，累计涨幅16.6%。中国市场目前已累计上涨74%，在8月初涨幅增一度接近85%。
基于企业业绩显著改善和并购重组行为继续增加等两大动力，大多数中外投行乐观预期明年市场行情。主流观点认为欧美股市将有10-20%的涨幅，中国股市仍将继续上涨15-30%。商品方面，石油明年均价在80美元以上，黄金均价超过1300美元，基础金属价格涨幅在15%左右。但是从行情数据来看，投资者短期并不看好后市。标普500指数在12月2日达到高点后基本原地踏步，欧洲STOXX50指数还自高点回落了1.3%，日经225指数自9月底的高点回落3.9%，上证和恒生指数自高点也回落近6%。铜铝价格回落了3.6-1.8%，油价和金价显著回落了12.2%和7.7%。美元对欧元汇率也自低点反弹了3.9%，几乎吞噬了做空者一半的收益。
根据上面的数据得出某种“拐点”结论为时尚早。但是观察2006年以来的历史数据可以发现，12月28/31日至次年1月20/23日之间往往是投资者短期获利了结、行情短线下探的时期。过去三年来，标普500指数在年底年初有两次下跌，一次小涨，平均收益率为-6.2%。欧洲STOXX50指数也是在06年同期小涨，随后两年下跌，收益率均值-8.7%。日经225指数在同期内均为下跌，跌幅均值-10.6%。恒生指数06年同期小涨，之后连续两年下跌，其间收益均值-10.0%。只有A股市场特立独行，06和08年同期显著上涨，只有07年大跌，收益率均值2.2%。
商品方面，原油价格在过去3年的年底年初均为下跌，平均跌幅-8.8%。LME铝在06和08年同期下跌，07年小涨，平均收益-4.3%。LME铜表现略好，06年同期下跌，07和08年上涨，但平均收益仅为-1.8%。黄金价格在06和08年同期下跌，07年大涨，平均收益0.97%。汇率方面，美元对欧元汇率几年来整体呈现下滑趋势，但是年底年初的行情则有别于大势；3年同期均为上涨，涨幅均值3.47%。值得一提的是，美元汇率通常与商品价格反向运动，不过在年底年初期间，两者有时会暂时脱钩；比如07年美元上涨，但金价和铜、铝价也涨。
上述数据至少说明，年底年初期间，市场行情短期回落是大概率事件。其中原因可能包括不同时期的宏观环境、市场情绪等，比如07年的下跌主要归咎于美国的次贷危机；但技术上的因素似乎更为重要。通常市场在下半年行情冲高的概率偏大，投资者中短期获利显著，在年底前后倾向于保住胜利果实。投资经理和交易员们在这段时期内也会更多地陪同家人，减少加班和操作时间。此外，1月23-27日通常是美联储年度首次议息会议，美国货币政策的动向受到各方重点关注，在议息结果明朗之前大家的心态比较谨慎，在经济和市场形势敏感时尤其如此。
这种短期获利了结行为所导致的市场下跌对于投资者而言可能既是机会，又是圈套。如果经济基本面逐步或持续改善，支持性的政策连续出台，企业经营开始转好，那么这种试探性的下跌将很快被上涨行情所替代，就像我们在08年初所经历的熊牛逆转。如果更大或更多的问题冰山浮出水面，年初的下跌就是熊市的序幕。
（作者系西南证券研发中心副总经理）
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