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近期央行上调大型金融机构存款准备金率，多次上调央行票据利率，被市场解读为宏观政策拐点来临，加息随时成为落下来的“另一只靴子”。但我们认为，从通胀预期、私人投资、货币供应量和汇率的角度来看，我们不应频繁调整宏观政策方向，也不应仅把注意力集中在GDP和CPI上，否则会使得来不易的经济复苏前功尽弃。
其实有关部门早在2009年8月就开始担忧宽松的信贷造成的负面影响，但由于经济数据仍位于低位，无法调整政策方向。但1月21日统计局发布了一组证明中国经济正在强劲增长的数据：其中12月份CPI同比上涨1.9%，高于市场预期的1.4%；当月CPI环比上涨1.0%，通胀压力持续增大。PPI如期转正，同比上涨至1.7%。这时，控制经济过热的隐患和减轻通货膨胀率上升的担忧，成为有关部门预期管理的主要目标。
但同时我们不能回避的数字有两个：第一，投资增长放缓：1~12月份固定资产投资累计增速继续回落至30.5%，低于市场我们预期的31.5%。剔除投资品价格，4季度实际增速27.5%，远低于前3季度37.2%的实际增长。房地产开发投资也略有回落，11月 同比增长28.7%，12月同比增长速度下降至23%。具体而言，新建项目计划总投资和在建项目总投资增长均有可能继续回落，政府紧锣密鼓出台的紧缩政策有可能使房地产开发投资进一步下降。第二，下游企业利润受到挤压：从CPI的角度看，季节因素和翘尾因素构成了2009年12月和2010年初较大部分的通胀来源。而从PPI的角度看，预计PPI将快速攀升，1月份就可能一举超越CPI，使得CPI与PPI剪刀差由正转负。这将使下游企业（消费品生产企业）成本上升幅度超过销售价格涨幅，因而挤压其利润率，进而下游企业的私人投资将进一步减少，不利于经济稳定增长。
另一方面，2009年全年货币供应量同样处于快速增长的过程中。从金融体系、资本市场和实体经济三个角度来考察，由于企业利润增速的预期较低，资金没有明显回流实体经济。首先，我们可以看到目前金融机构存款增加额13.2万亿明显高于贷款增加额9.6万亿，这说明有可能企业贷款后，部分资金再次回流到银行体系，使得经济体中一部分货币在金融体系内“空转”。其次，2009年中，国家出台了诸多刺激经济的政策，并新增贷款9.6万亿，但由于实体经济中利润增速仍然较低，资金较快流入了资本市场，包括商品市场、股市和楼市。（下转A2）
（作者系湘财证券首席经济学家、副总裁兼研究所所长）
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