新年以来，沪综指已经连续四周收出阴线，环顾全球股市，进入防御状态者比比皆是。美国道指在守10000点，香港守20000点，咱们守3000点。应该说，这些点位都是当前相关区域经济和地产经济的相对合理的反应。如果这些点位失守，可能会对全球刺激政策退出的时间和退出的节奏产生较大影响；而退出政策的迟滞，又反过来会对相关市场形成影响。

　　应该说，A股市场已经进入了阶段性的调整之中，按照笔者的预期，应该是在运行“耐克”走势的前半部分，而这部分有多长，也就意味着市场的调整有多深入。目前来看，影响市场运行的主要因素包括三个方面：欧洲危机、政策紧缩和盈利预期调整。这三个方面的不确定性还是比较大，但必须同时看到的是，这次的危机和08年的危机还是有本质的不同；另外，市场估值水平方面，目前市场估值比08年之处要更低。这意味着市场的风险度要远比08年来的要低一些。另一方面，我们认为地产板块目前存在极度低估，其未来的价值回归将直接推动A股的反弹甚至反转。由此，此前作为市场不稳定因素的地产板块，正逐渐成为市场的稳定力量。

　　三重因素压制A股市场

　　周四晚上，西班牙和葡萄牙分别大跌5.9%和5%，因对希腊主权债务的担忧引发对两国财政稳定状况的怀疑。欧洲其他市场以及美国股市也因担忧蔓延而下挫。现在市场的疑虑在于，这究竟是次贷危机的尾声延续，还是新一轮危机的开始？亚洲能否独善其身？中国能否独善其身？

　　欧洲的整体情况还是比较复杂的。反应欧洲经济运行的一个重要指标是欧元的走势。去年11月25日以来，欧元对没有已经从1.51下跌到昨日的1.36，两个多月的时间里，欧元对美元贬值了约10%。如果欧元继续出现大幅贬值，则意味着欧洲经济可能要出大问题。目前西班牙和英国的情况最令人忧虑，如果这两个国家出现明显的债务危机，则可能成为点燃欧洲大面积危机的导火索。

　　除了欧洲可能的危机之外，当前人们对A股前景感到忧虑还有两个因素，一是担忧紧缩政策的过度；二是忧虑上市公司业绩增长预期的反向修正。这是当前人们担忧的两个核心因素。事实上，这两个因素也存在一定的内在联系。一方面，如果紧缩政策继续延续，比如对地产业的打压进一步持续到4、5月份，那么，房价和商品房成交量无疑将受到显著的压制，未来房地产新增开工量无疑会出现明显的回落，这必将影响到整个国民经济的增长，影响2010年保增长的实现。如果出现这一状况，当前对上市公司2010年业绩增长的普遍预期（25%）可能面临持续的下调；当然，事情的另一方面是，如果出现上市公司收益预期的下调，那么政策的进一步紧缩，可能会出现一定程度的缓解。

　　客观认识房地产业前景

　　必须承认的是，当前房地产业的前景对中国股市的作用非常大。这个行业不仅影响银行、而且影响着其相关五六十个行业。所以，只有看清地产业的前景，我们才能够看清中国股市的前景。

　　我认为，中国房地产在较长时间内不会出现境外媒体所声称的崩溃。因为过去20年房地产完成了约20亿平米的商品房供应，而未来10至15年的总需求依然高达100亿平米。其中包括：1、存量需求。现在城市居住人口尚缺50亿平方米的住房；2、增量需求。每年1%左右的城镇化速度，预示每年大约需要2.6亿平方米的新增住房；3、替代需求。危房改造、旧房拆迁也要制造不少的新房需求。要满足这三个方面的需求，每年新增的住宅恐怕需要10亿平方米左右。

　　但同时也应该认识到，房地产作为“支柱”产业确实存在很多问题。不仅不利于我国产业结构的升级，而且会加剧资源配置的不合理和产业结构的不平衡。更重要的是，依靠房地产业拉动经济增长本身也不具有长久的可持续性。

　　所以，笔者对于房地产业的认识是，它不会崩溃，因为需求太大；而且未来10至15年，房地产业的盈利前景依然相当看好；但另一方面，从国家战略的角度，我们必须改变当前经济增长的方式。但这个过程是相当漫长而且艰难的。

　　作为投资者，我们的定位是什么？这点要考虑清楚，你是为了盈利，还是为了国家战略？还是二者兼顾？仅从房地产股票的情况来看，较大的可能性是，大多数龙头地产公司会在明年、在后年，或者在未来5年，盖更多的房子、卖出更多的房子，赚取更多的盈利。这是一个大概率事件。

　　而从估值的角度看，当前地产股的市场价格已经远远低于其重估净资产值，部分龙头地产股的价格甚至只有其净资产值的60%，甚至50%。应该说，这是一个非常低估的价格，在日本、在香港，这样的估值水平都太低了。一般而言，龙头地产公司比净资产值高出20%至50%，是正常的。也就是说，其基于公允价值的市净率在1.2倍至1.5倍是合适的。如果是这样的话，这意味着，当前价格下隐含的A股龙头地产股上涨幅度在100%至120%左右。从地产股的前景而言，A股其实风险并不大，蓝筹股当前的低估以及近期的调整，事实上是为未来的“二八”行情做充分的铺垫。

　　（作者为中证投资公司首席分析师）