田 立

  尚未平息的“希腊债券风波”又爆猛料：美国的高盛公司涉嫌助长希腊债务，并可能在希腊债券危机问题上具有不可推卸的责任！这消息理所当然立刻引来舆论一片哗然：怎么什么事都落不下高盛呢？当初国际油价的暴涨有它的“贡献”，造就次贷危机的金融衍生工具有它的“创新”，把全世界拖进金融风暴而自己还舒舒服服地拿着巨额回报的“高薪门事件”也有它的“亮相”。金融危机后，大多数投资银行都消停了，怎么高盛还敢兴风作浪呢？这高盛是不是真的如有些人所说的是“专门制造金融灾难的阴谋家”呢？

  到底该如何解析高盛的“阴谋诡计”呢？

  先要说明，我历来都反对带着感情色彩去分析事物，因为这样很容易使分析的人偏离事物本来的轨迹，进而摇摆在自己事先设立的框架中，这对掌握事物的本质有百害而无一利。

  从已经披露的事实来看，高盛在此次希腊债券风波中主要做了两件事：首先与希腊政府进行了货币互换，使雅典得以“粉饰”财务状况，并据此加入了欧元区；然后又与德国签订了信用违约互换（也就是在金融危机中“臭名昭著”的CDS），将希腊债券的潜在风险转嫁给了德国，这也就是为什么希腊债券出事后，所有欧元区国家中属德国最着急的缘故。由于希腊债券风波殃及的是整个欧元区，于是有人就把高盛上述行为解释为“做空欧元的阴谋”。这样解释似乎很有道理：把整个事件倒过来看，高盛之所以与德国签订关于希腊债券的CDS，说明它当初就不看好希腊债券，既然不看好却要与希腊进行货币互换（其实就是把希腊不好的资产置换出来），恐怕只有用“别有用心”来解释最为合理了。所以，如果从这个角度来看高盛的行为，说是阴谋论似也不过。

  但中国人常讲“反过来掉过去”，如果再换个方向，从事物的正常顺序来看又会怎样呢？假如我是高盛的决策者，当有人（比如希腊政府）向我提出货币互换要求时，我先要考察这个互换对我来说价值几何。试想，希腊政府急于加入欧盟，但财务状况达不到要求，这种情况下要把不好的资产换成好的资产，他所愿意付出的代价会是正常的交易价值吗？如果希腊政府真如大家现在推测的那样愿付更多代价的话，那么这笔交易对于高盛公司来说，就不失为“好的”交易。但接下来，我还要考虑另外一个问题，如果希腊政府换出的资产存在巨大风险，与其进行货币互换无疑是一项风险投资，对于投资银行来说，承担一定的风险的投资也是正常业务，更何况所得收益高于相应风险水平。但问题在于：这笔业务的风险是高盛公司能承担得起的吗？换句话说，如果不利的风险暴发，高盛有能力应对吗？再试想，高盛决策者认为不能，那么就只有两个选项，放弃这笔生意，或者把所承担的风险对冲掉。后来的结果说明，高盛显然不愿意放弃这样的机会，于是选择了对冲风险，在找不到合适的对冲资产的情况下（这与希腊货币的国际地位有关），选择了与第三方进行有关希腊债券的CDS交易，并最终选定德国，从而对冲了与希腊政府货币互换的风险，也因此完成了一个投资银行顺理成章、理所当然的对冲过程。高盛得到的是一笔不菲的中介费。这么看的话，高盛的行为又有何值得指责的呢？

  反过来倒是德国的金融机构需要反思了，与高盛进行信用违约互换之前，它同样需做高盛做过的两件功课，但从事后的结果看，至少有一件功课没做，就是风险对冲（其实它第一件功课也没做好，否则高盛就不会有那么大的中介费可赚）。由于其没有实现风险对冲，所以才出现今天完全暴露于风险之下的局面，才有因此而连累整个欧元区的局面。

  作为中国学者，我当然没有必要为美国的投行鸣冤，但我想说的是，从一个纯粹的学术角度看，高盛的所作所为更值得我们研究和学习。去年6月，我在上证报发表过一篇“投资，首先该摆正自己的位置”，阐述的就是投资世界中不同业务、不同宗旨所处的空间位置，文中分析了巴菲特的价值投资，也讨论了索罗斯的对冲基金，但受篇幅所限未能讨论其他。今天我们就不妨再说说投资银行业务，看看投资银行的经营理念应该在金融世界中处于什么空间位置之上呢？

  如果说价值投资是主观和艺术的交织，而对冲基金是主观与科学的产物的话，那么，投资银行的业务就应该是客观与艺术的结合。说它艺术是因为投行业务总有一些凭感觉（或嗅觉）的东西，这种感觉绝非一般人所能具有，这一点很像巴菲特的价值投资，但与价值投资不同的是，投行业务并不完全主观，在敏感的嗅觉发现了投资机会之后，它一定考虑将所承担的风险完全（或者部分）对冲掉，剩下的就是高于市场无风险收益水平的无风险收益（你也可以把它理解为套利）。这既是投资银行的本来价值，也是其存在的意义。如果这些事情都没搞清楚，就完全凭着一股涌上大脑的热血和简单的情绪化激素而得出所谓的投资银行阴谋论，岂不太幼稚、太无知了吗？

  所以我倒觉得，中国那些从事投行业务的金融机构在别人声讨高盛的时候，不妨好好学习学习高盛的“狡诈”，学学这些狡诈背后的理念与智慧，至少，若日后我们遇到同样的机会，也可以知道怎样做才算有专业精神。

  （作者系哈尔滨商业大学金融学院金融工程研究所所长）