（叶燕武 新湖期货研究所所长助理 首席策略分析师）

  从境外市场运作经验来看，宏观经济和金融市场运行风险在很大程度上已经能通过衍生品市场波动加剧的方式得以分散和释放。那么，股指期货到底有什么功能，其推出后对现货市场的影响具体表现在哪里？我们认为，除了承载“现货市场稳定器”功能外，股指期货的推出有利于增强现货市场弹性（“弹簧”功能），进而对其顶部构筑形态造成影响。

  首先，我们来梳理一下为什么单一市场（缺乏股指期货的市场）容易出现单顶？而双向市场（存在股指期货对冲机制）则易形成多重顶结构？众所周知，股市上涨需要买方资金增量的持续流入，当价格不断被抬高时，投资者普遍形成“自我实现的预期”，但在价格创出历史高位或阶段性价位时，单一市场和双向市场情绪出现明显分化：（1）单一市场由于只能买涨，因此获利必须通过价格的不断抬高来实现，但随着价格不断上升，入场资金增量逐步无法与其保持同步，导致市场出现技术顶部，此时由于缺乏避险工具，恐慌中投资者为减少亏损只能采取抛售措施，在一致性预期下市场流动性骤紧，价格迅速下跌，随着跌幅加剧，资金撤出速度也加快（这也是经常提及的资金与价格正反馈效应），最终形成单顶。（2）双向市场由于存在做空机制，投资者可以采用股指期货对多头资产进行对冲，一方面避免了市场恐慌性抛售，另一方面股指期货很好地分化了投资者对后市一致性预期，随着期货与现货间的基差值不断变化，市场形成技术顶部后会呈现震荡下行，并在某阶段蓄势反弹（基差值由正转负），最终演化为多重顶格局。

  再者，根据行为金融学理论，市场价格变动过程其实是不同类型投资者心理和集体行为合力的演化过程，那么当证券市场出现阶段性技术顶部时，投资者们是如何运用金融工具进行资产配置和投资决策的？

  为此，我们选取了全球最具代表性的四只主要股指（道琼指数、标普500指数、KOSPI200、恒生指数）作为样本，并将其与缺乏股指期货的国内上证综合指数进行对比。可以发现，上证综指不仅是单顶而且震荡盘整时间周期极短，甚至单边上升和下挫势能都非常强，在如水势般倾泻而下时，任何投资者包括监管层连缓冲余地都没有。事实上，这正是股指期货“弹簧”功能的体现，当市场上可以运用股指期货进行对冲操作和风险管理时，投资资金所面临的压力能够得以适度缓解，而且类似结构性产品也能充分实施投资组合保险技术。这样市场走势将出现一定程度的反复，并等待趋势确认迹象出现。另一方面，股指期货极大增强了现货市场的弹性，且股指期货交投越活跃，现货市场弹性越强。