□张恩智

  本周大盘走势总体以震荡为主，但板块表现不甘寂寞，市场“潜伏”不少超额收益机会。从安全边际和事件驱动型机会出发，我们建议关注银行和券商板块。

  银行板块具有较高安全边际

  虽然本周大盘表现差强人意，但从整体上看，涨停的个股依然较多，未来不乏超额收益率机会。从国际比较来看，过去一周，全球多数区域银行股以美元计价的样本平均市值上扬。非洲地区银行股样本平均市值上升10%左右，其中货币升值因素贡献了其中40%的升幅。同时欧洲、南美洲、北美洲及大洋洲银行股样本平均市值升幅也达到了3%以。而上周 A 股银行估值水平较前一周没有变化。其中A 股银行基于09 年的动态PB 为2.4倍，继续排名全球第二；动态PE 为14.5倍，具有较高安全边际。

  我们注意到，银行板块在经济危机后往往有较好的表现，建议持续关注。数据显示，上一轮经济刺激计划（1998-2002年）中，全国国债项目总规模3.28万亿元，而银行为国债项目配套贷款规模高达1.32 万亿元，占比为40%。相比10年前，银行风险管理水平有了明显的改善，我们认为关注类贷款不会达到以往那样高的水平。如果风险是逐渐体现，银行可以未雨绸缪，在实际风险暴露之前，用拨备前利润和现有贷款损失准备金逐渐消化。因此，2500 亿只相当于2010-2012 年三年净利润的5%左右。目前票据资产比重降至5.0%以下，在贷款投放继续严控的条件下，银行可能会进一步压缩票据资产来为一般性贷款投放腾出空间，但置换空间已经较小，未来银行安全边际较高，未来具有一定投资价值。

  从两会传出的信息来看，我们并不认为存在货币从紧的信号，而仍是适度宽松。首先，这个增长速度是历史平均的，单纯看应该是中性的，不是从紧。其次，在去年货币信贷基数迅猛扩大的基础上实现历史平均增长，实质货币还是宽松的。虽然往年也提出过类似目标但不一定实现，但我们判断今年这一目标要求会更为严格，能够实现，我们可以关注安全边际较高的银行板块。

  除了银行板块外，近期证券市场周成交额重回 2000 亿之上，环比增长21%；股指期货即将开闸，我们应关注相关上市券商投资机会。目前，融资融券和股指期货已经进入冲刺阶段。创新业务推出进程超预期，股指期货和融资融券不仅为券商带来高额的增量收入，而且将对行业产生深远影响。因此，融资融券和股指期货等创新业务推出将是行业的最大催化剂。而一旦融资融券和股指期货对股票市场的推动超预期，则上市证券公司则将从业绩和估值上双重受益。因此，我们认为，目前阶段的券商股至少具备了主题性投资机会。

  券商交易型机会悄然降临

  从估值方面看，目前，券商股的静态估值已不便宜，但在股票市场交易额稳中有升的前提假设下，动态估值仍具备想象空间。而融资融券和股指期货加速推出，也将为券商股提供强有力的估值支撑。目前券商板块2010年PE仅为25.3倍，相对A股市场其他行业估值仍然偏低；而横向比较来看，2006年至今券商板块PE估值相对沪深300指数的平均溢价率为1.49，而目前的溢价率仅为1.56，尽管略高于历史平均水平，但我们认为股指期货和融资融券的推出，使得现在的证券行业正发生着巨大的变化，证券公司的盈利模式将步入逐渐改善的通道，而目前券商板块相当于历史平均的估值水平并不能完全反映盈利模式改善所带来的估值提升。

  因此，从估值的角度来看 ，券商板块也存在反弹的动力。为了消除春节因素的干扰，我们用2010年1-2月的整体数据与往年同期相比。2010年1-2月份整体股票日均成交额为2063亿元，较09年同期的1580亿元，上涨了30.58%；而2010年1-2月A股投资者新增开户数累计为193.6万户，也较去年同期的184.4万户上涨了近5%，因此，可以预见，由于09年一季度的低基数，2010年一季度两市成交额同比保持较快增长的概率很大。2010年2月A股市场股权类融资合计755.61亿元，同比增长835.94%。其中，IPO项目20家，总共募集金额为394.79亿元，数据上总体支持券商板块走强。

  最新公布的年报同时显示，在较好盈利和上市融资的推动下，2009 年证券业的资本实力显著增强。2009 年末证券业净资产达到4,838.77 亿元，较上年末增长34.97%，净资本达到3,831.82 亿元，较上年末增长32.73%，行业平均净资产和平均净资本分别达到45.65 亿元和36.15 亿元，较上两年末都有显著提升。同时，证券业净资产杠杆率为4.20 倍，虽较上年略有上升，但较2006-2007 年具有显著降低，资产安全性保持良好。在创新业务即将推出的背景下，我们建议适当关注券商板块的交易型机会。

  值得我们注意的是，最新公布的CPI数据显示通胀有所抬头，我们需要在防范系统性风险的基础上抓住机会。