黄湘源

  不管还有多少争论，对于相关的那些发行人，超募是不得不面对的现实。截至 5月25日的一项统计显示，新股发行改革一年来，在A股首发累计募集的3895亿元资金中，超募资金达2057亿元，超募比例高达112%。其中创业板和中小板的超募比例更分别高达225%、140%。太多的超募资金不仅给发行人也给整个市场带来了大难题：对于太多的超募资金，钱还只是原来意义上的钱吗？

  超募资金当然需要追加披露使用计划，当然要有使用方向的限制，不依不饶的信息披露规则使得发行人无法享受“闷声发大财”的快感或体验消费升级的幸福。也许有人会说，花钱计划还不好编吗？且不说，一个需要面对诸多专家和投资大众横挑鼻子竖挑眼的资金使用计划，尽管有久经沙场的投行保荐人捉刀代笔，对于发行人来说，也得穷思竭虑，极尽其对于本行业本企业的长远发展之所能有的远见足识，才有可能勉强交代得过去。更何况，计划赶不上资金超募带来的变化。在这么短的时间里，要想再重新赶制出一个比原来自以为已够尽善尽美的东西还要好几倍甚至十倍的计划，谈何容易？从小企业主到懂得运筹几亿数十亿大资金的大企业家的距离，就像刚学会驾驶自驾汽车的司机，一下子就要求他去驾驭翱翔太空的火箭，或者掌舵遨游四海的舰艇那样，相差的岂止是一个级差的专业水平。

  有了钱，可以做原来想做而做不到的事，这对于企业的发展进步，当然是很大的动力。但是，当企业所可以用的钱是来自股权资本的大幅度骤增，而非自身盈利累积的时候，其价值观就有着很大的不同。在市场经济体制下，企业无论从何种资金渠道筹集资金，都不是免费午餐，而是有一定代价的。在这方面，IPO募集资金与银行信贷并无本质的区别。在资本成本面前，企业并不是创造越多越增值，也不是利润越高价值就越高，而是只有在剔除了债务资本的还本付息同时也满足了对股权资本成本回报要求之后的增加利润，才是企业创造的真正有意义的价值。我国资本市场最为突出的一大定位误区，便是把“公司为筹集和使用资金而付出的代价”仅仅理解为发行人为发行上市所必须支付的各种费用，没有考虑对投资者应有的回报。著名的《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》对资本成本给出的权威定义是：“资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益率。以价值最大化为目标的公司的经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或最低回报率。” 用资本成本的眼光看问题，完善新股发行定价的市场约束机制，从根本上说，也就是完善资本成本约束机制。资本扩容获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险，并满足投资者获得风险投资回报的要求，这对于融资企业尤其是超募企业来说虽然是一种极大的压力，然而，更是它们义不容辞的责任。

  如果没有特定的投资需求，企业对现金的需求只有在同企业自身的资金周转需要相适应，而且同企业的总资产也应保持一定的适当比例的情况下才是合理的和有益的。资金过剩就像鸟翼系上了黄金，鸟飞不起来了，也就成了灾难。企业在钱较多的情况下更需要从制度上提高人们的资本成本意识，保证资金的有效运用，改善和提高资本配置效率，提高盈利水平，提高资本使用效率，这才有可能在一定时期内为股东持续创造具有保值增值意义的经济附加值。否则，随上市时间的推移，无论是企业资金被长期免费占用或冻结，企业的资金使用效益不能补偿资金成本，还是企业长短期投资的失败而造成资产严重浪费，最终都将承担权益资本的成本，为资金的不合理占用付出应有的代价。如果企业因为募集资金超募得太多或账面财富膨胀得太快而失去了继续搞好实业和创造新的财富的动力，也就从根本上失去了募集资金投向于它的积极意义。在财富面前没有“有钱的闲人”，只有“人不留财，财不留人”的无情法则。企业如此，资本市场更是如此。

  大量的事实表明，超募尤其是大比例和高比例超募并不是市场意愿的真实反映，而是严重违背了市场资源优化配置原则的发行定价的结果。超募不仅严重透支上市企业的成长性，给企业高增长的可持续性造成巨大压力，而且也容易形成“高送转”的误导，引发市场炒作和内幕交易。若因为超募而造成“破发”，打击投资者追逐新股的热情，不啻搬起石头砸自己的脚，在投资者利益受到严重伤害的同时，最终受到损害的将不仅是市场眼前的稳定，更是关乎市场长远发展前景的资源配置功能尤其是融资功能的可持续性。

  惜钱惜福是传统美德，珍惜上市资源乃生态意识。企业的可持续发展，经济发展方式的转型都需要我们加倍珍惜上市资源。不管在什么条件下，珍惜上市资源应是我们须臾不能松懈的生态意识。适当控制募集资金的规模，是对发行上市企业的真正关爱，对投资者投资热情的切实维护，对市场生态环境的有效保护。（作者系知名市场评论人）