二季度以来，欧元区债务危机持续恶化，全球经济复苏前景的不确定性也在逐步增大，主要有色金属价格持续走弱。与4月初时的年内高点相比，跌幅普遍超过10%。其中，铅、锌、镍价的跌幅甚至接近30%。另一方面，在避险情绪上升的带动下，黄金、白银等贵金属价格则表现抢眼。金价还连创历史新高，并一度站在1200 美元/盎司的上方。

  二季度，黄金和白银的平均价格高于一季度；而大部分基本金属的均价低于一季度。这意味着二季度基本金属相关上市公司的盈利水平将弱于一季度。同时，虽然二季度国内镍平均价格比一季度上升12.7%，但由于价格的上涨集中在4月份，5月份后价格又迅速回落，因此企业从中获益的幅度有限。

  小型企业面临亏损

  目前，部分基本金属的价格已进入成本区域，生产规模较小且技术落后的边际厂商正面临亏损。

  其中，国内电解铝企业由于铝价下跌和电价上调而最早出现亏损。5月份开始，河南省迫于煤价上涨压力首先上调电价。5月份，为了抑制高耗能企业发展，争取完成节能减排的目标，发改委、电监会、国家能源局联合发布《关于清理对高耗能企业优惠电价等问题的通知》， 要求各地取消电解铝等高能耗企业的优惠电价，提高限制类与淘汰类企业电价加价标准，并对超能耗产品制定惩罚性的电价；同时，国家拟推行的直购电试点工作也暂停实施。

  在铅、锌方面，由于中国的铅、锌矿品位较低，成本位居全球高端。在目前的价格水平上，国内部分生产规模较小的铅、锌矿山已经亏损；大型矿山由于规模效应以及具备选矿业务而仍可盈利，但利润空间也十分有限。同时，国内冶炼厂由于近期加工费的大幅下跌也同样处于亏损境地，以90美元/吨的进口锌精矿加工费计算，目前国内锌冶炼厂大约亏损近1000元/吨。

  6月底时，河南省13家电解铝企业一致同意从7月下旬起，分别采取淘汰落后、降低电解槽电流强度、提前安排一部分电解槽大修、已经大修过的电解槽暂缓启动、安排一部分电解槽进行节能技改等方式合计主动压减70万吨的产能。河南省是中国最大的电解铝产区，也是今年首个上调电价的地区。

  我们预计，由于产能扩张过快，加上燃料、辅料等成本持续上升，铝、铜、铅、锌等传统冶炼行业的盈利能力正面临趋势性的下降；投资回报难以回到上轮周期高点时的水平。

  产品价格有望企稳

  最近两周，随着欧元的走强，美元指数继续走弱至 82.5，回到了今年4月份的水平。我们认为，美元过去半年升值的主要力量来自美国经济持续超预期和欧债危机。看起来，这两种促使美元升值的力量都在逐步消退。我们认为，美元走弱的趋势中期还会持续。

  另一方面，过去两周全球大宗商品和股票市场都经历了相对显著的反弹。CRB指数两周环比上涨3%，其中原油上涨5%。MSCI世界指数上涨3%。同时，虽然过去两周美元贬值2%，但以美元计价的黄金价格仍然下挫2%。大宗商品和股票市场的上涨，加上黄金价格的下跌，暗示着市场风险的进一步消退。考虑到部分基本金属价格已回到了成本线附近，未来整体下跌的空间不大，价格有望随着需求和预期的变动而小幅波动。

  随着近期欧洲债务危机的缓解，美元相对走弱，全球大宗商品价格有所反弹。同时，由于铝、铅、锌和镍铁等价格已进入成本区域，部分企业已开始减产。预计随着8月份新一轮消费旺季的到来，库存高企的状况有望缓解，并可能带来价格的反弹。但由于全球经济复苏的前景仍然面临着较大不确定性，预计未来价格反弹的力度将会较为有限。

  综合考虑价格走势和行业估值水平，我们维持有色金属行业“同步大市-A”的投资评级。建议投资者关注二季度盈利与一季度相比没有回落或仍能保持增长的中金岭南、神火股份、紫金矿业、东阳光铝、新疆众和。

  （安信证券）