对欧洲债务危机的一些反思

  你知道过去20年全球共发生过几次金融危机吗？若广义计算，共有八次：1990年日本资产价格泡沫破裂，导致“失落的十年”；1991年北欧三国（芬兰、瑞典、挪威）银行危机；1994年墨西哥披索危机；1997年亚洲金融风暴；1998年俄罗斯债务危机；2000年美国科网泡沫破裂，安然、世讯等知名企业会计舞弊曝光；2007年美国次贷危机，造成全球金融海啸，东欧、中东的迪拜也受到牵连；2010年希腊债务危机，“欧元区五国”问题浮上台面。

  对照金融危机后全球股市表现，我们可以发现在90年代危机发生的高峰期，MSCI全球指数仍可以由最低430点升至1,400点，涨幅超过300%，并且没有一次造成全球股市回调时间超过三个月。而2000年、2007年发生在美国本土的金融危机，却分别造成超过50%的全球股指下跌，熊市格局也都维持一年半以上。严格来说，美国GDP体量占到全球23%，股票总市值更占到全球44.5%，说“美国一感冒，全球打喷嚏”就是这个道理，因此，分析当前的欧债危机首先要看其对美国经济与资本市场的冲击。

  欧洲虽然是美国第二大出口市场，但由于出口占美国GDP 7%，整个欧洲出口对美国GDP贡献仅有1%,细化到欧元区五国的出口比重甚至可以忽略不计了。而欧洲公债的主要持有人多是欧洲银行，和美国次贷危机爆发时，MBO、CDO等证券或衍生性金融商品投资人散布全球相比，其影响不可同日而语。另外，欧元区龙头——德国实际上在本轮欧元大幅贬值中反而有所收益，这反映在出口竞争力的提升，年初以来德国DAX涨幅近2%，说明资本市场还是比较理性看待本轮危机，其与德国经济的“跷跷板”效应，应不至造成全球经济二次探底。

  总结过去金融危机发生的原因，主要有以下几点：首先，财政赤字失控，导致政府必须不断借新还旧，最终无力偿债。希腊政府公债余额与财政赤字占GDP比重分别为115%、14%，明显高于60%、3%的国际认可标准，迫使欧洲央行与IMF出台8,500亿救助方案，缓解其未来两年的再融资压力。其次，利率政策与汇率政策错配，造成经济下滑与外资出逃。90年代的拉美与亚洲都曾以高利率吸引国际资本涌入，并采取固定汇率，以控制国内通胀率。当美元储备枯竭或外需减弱导致经常账赤字，本币就可能受到狙击而大幅贬值并引发资本外逃。再次，过度宽松流动性导致资产价格高估，最终是股市、房市泡沫破裂。1989年东京银座的高档写字楼一平方米售价竟高达100万美元，目前价格仅是当时的百分之一，但东京房地产价格水平在全球仍名列前茅。还有就是金融自由化过度，造成监管体系不到位，引发系统性风险。2002年美国国会通过萨班–奥西利法案，规范上市公司财务报表与信息披露的准确性，今年更进一步通过金融改革法案，限制金融机构的自营交易，避免“大到不能倒”的情形再次发生。

  欧元区五国和过去的金融危机最大不同的是，它更多反应了欧元区“单一货币”的僵固性。全球金融海啸基本结束后，德国、法国等强国稳步复苏，态度上更支持回收流动性与政策退市，但对希腊、葡萄牙、爱尔兰等复苏相对落后的国家，实际上更应该借由本币贬值来刺激经济，但却因为没有独立的货币政策，最终导致债台高筑。体制上的缺陷是可以借由后天修补来解决的，德国作为欧债危机受冲击最小的国家，当然得肩负起一部分的援救工作，但未来欧美国家的“去杠杆化”仍将维持较长一段时间。

  回过头来看国内情况，今年四月国家出台“新国十条”控制房市泡沫，主要就是为了避免重蹈日本覆辙。当前人民币面临一定的升值压力，与1985年广场协议时日元的情况有几分相似，为避免国际热钱流入炒房、炒股，我们看到今年以来新股发行速度加快，关于保障性住房建设也提出硬性的工作目标，以增加住房有效供应并理顺供求环节，维持社会稳定，相当程度体现国家在制定政策上“鉴古知今”的前瞻性。短期股市虽有较大波动，但和2008年金融海啸与中国出口大幅度下滑的宏观背景相比，当前政策上还是保有较大弹性，如果下半年全球经济复苏不如预期，政府随时可以再放松调控力度，因此在投资上也不需要过度悲观。市场总有预期外的变化，但作为一般投资人，只要心态健康，做好资产配置工作，就能长期轻松致富。