⊙陈宁远

  麦当劳上周四在香港面向机构和专业投资者发行了一期总额为2亿元人民币、年利率仅为3%的3年期债券。无论怎么比较，在全球债券融资市场上来说，这都是一笔数额非常小的债券发行。以麦当劳在全球融资市场的能力而言，毫不起眼。

  从财务的角度说，跨国连锁餐馆巨头发行这么一笔债券，近乎聊胜于无，就算是人民币的“熊猫债券”，对它在中国多达1100餐厅经营规模而言，也大约相当于做了一次尝鲜的广告。英国《金融时报》在报道这件事情的时候，甚至不无讽刺地引用知情人的话来评论说：“此次发行主要是为了提升这家汉堡连锁店在本地区的知名度。”

  但事情果然如此微不足道吗？其实不然。

  “熊猫债券”自2005年诞生以来，已有5年不算短的历史了。虽然似乎受制于人民币不能自由兑换这个众所周知的理由，债券发行在数量上波澜不惊。但“熊猫债券”并非如中国国宝熊猫那样，难以繁衍。因为发行以不能自由兑换货币为面值的国际债券（所谓国际债券，分外国债券和欧洲债券，前者指某一国借款人在本国以外的某一国家发行以该国货币为面值的国际债券；后者指借款人在本国境外市场发行的，不以发行市场所在国的货币为面值的国际债券），除了中国，一时还举不出另外的例子。

  这样的特例，足以证明人民币能否自由兑换，并非能否大规模发行“熊猫债券”的限制性条件。这就与香港资本市场成为今年上半年全球IPO的冠军一样，人民币不能自由兑换，并不妨碍中国内地的公司成为在香港融资最大和最多的上市主体。

  “熊猫债券”之所以还不能成为全球债券融资的主流方式，原因有很多。其根本的原因，笔者认为，也许还不在于这样或那样的财务和法律的技术性障碍，而在于世人无法想象中国的资本市场容量到底能有多大。关于这点，不仅外国人难以清楚，即使中国人事前也难有足够的估计。

  举例说，中国国内最大的债券市场——银行间债券市场，从无到有，从小到大，仅仅过了十三年。在银行间债券市场问世之初的1997年，半年间总共成交了477亿元各种债券；而到了今年6月，托管市值就超过了20万亿元人民币，日均成交达7000亿元，最高时成交9000亿元以上。

  现在微小的“熊猫债券”，能否有这样的发展速度？从过去中国资本市场的发展历程来看，是难以预料的。和债券融资一样都是直接融资市场的沪深股市，在20年的时间内，就走过了别人百多年的历史，成为全球市值第二，IPO连续多年全球领先，此之前又有谁能提前判断并且下出结论呢？

  麦当劳这次小小债券发行，放在中国资本市场发展超常规的大环境下，是值得人们想象的。即使从最近中国出台的政策来看，也不妨认为这家跨国的餐饮巨头有春江水暖鸭先知的本事。能成为全球第一家在香港发行“熊猫债券”的跨国公司（之前发行的“熊猫债券”，多为中国企业和多边金融机构），说明麦当劳的管理层对上个月中国央行出台的新政策，有着领先一步的理解。

  上个月，香港金管局与央行签订了《修订协议》，核心是进一步开放香港的人民币账户管理，在香港开放人民币账户资本、转账不设限制，这当然助推了“熊猫债券”在香港的加速起跑。麦当劳的“熊猫债券”当是这个助推器的下产物，而不是单纯尝鲜式的广告。

  接下来这个市场将如何运行，是快还是慢？是大还是小？当然没有人此刻就能下结论。但可以设想的是，继之而来尝鲜会是些什么样的大公司，肯定不止是开餐馆的，也不止只有“熊猫债券”这样的以人民币标价的固定收益类投资产品。在《修订协议》正式颁布之后，香港发行的以人民币计价的投资产品雨后春笋一般，欣欣向荣。这次麦当劳的“熊猫债券”不过是锦上添了一朵小花。

  但若从人民币迟早会自由兑换的进程而言，这次数量微不足道的麦当劳“熊猫债券”的发行，意义还真有点非同小可。因为在香港开放人民币户口跨行转账及准许各企业开设人民币户口，企业发行人民币债券和投资者投资人民币的企业债后，香港的人民币债券市场就多了不同类型的人民币债券，从而使得人民币债券的利率曲线丰富而生动。

  这对中国央行而言，可以多范围、多方位地了解国际化和市场化人民币利率。而且这个利率曲线的丰富，还使得资本国际化的香港金融机构，有条件建立真实有效的人民币拆息市场。

  如此看来，麦当劳的“熊猫债券”，要考验的不止中国的功夫，还有世界将如何应对人民币以特立独行的方式进入世界资本市场的新态势。

  （作者系知名财经评论人）