⊙华富基金固定收益部总监 曾刚

  加息落地，作为债券基金主要投资品种的信用债，受到了基准利率上升的冲击，而在此之前，信用债市场正面临供给日益加大的压力。双重负面影响下，信用债的配置是否应该缓行？

  我们分析信用债的走势可以从三个角度入手：估值、供求与风向、信用基本面。简要回顾市场，可了解这三个因素的作用。去年末，信用债市场供大于求把债券收益率抬升到阶段性高度；2010年初，在供求缓解、企业现金流整体性改善的推动下，信用利差趋势性下降；之后，4月份启动的地产新政延续了行情；进入下半年，信用债稀缺性显现，再加上股市低迷，投资风向继续朝向信用债，信用利差到了历史低位，超出预期；直至9月末，在供给增长推动下，收益率才开始抬头。

  估值是对信用债价格的基本判断。3-5年贷款利率一般被当作中等质地企业债的参考利率，此次加息上调到了5.96%~6.14%的水平；而较为优质的5年期AAA级中票估值被一次性抬升到同期定存4.2%的水平，后续看，信用利差仍有持续上升空间。此外，估值还需衡量机会成本，之前，两行转债的长期配置价值高于信用债持有收益，使得部分机构配置转向。

  供求不平衡在每年的年末最为明显，今年恐也照旧。这一现象与市场深度不足、监管竞争、银行和保险年末配置需求下降等因素有关。一方面是供给的冲击，一方面避险心理的作用使投资者更偏向于短端的配置，以降低组合的风险，而从交易所债来看，风向也正在变化，股市上涨和信用债稀缺性下降，终结了持续大半年的上涨行情。

  信用基本面由经济基本面决定，虽然目前整体尚未有重大变化迹象，但在经济结构转型的大背景下，高耗能、高污染、产能过剩的行业，其经营环境将不会有以往那么宽松，信贷的获取也会受到制约，因此对具体个券的风险甄别必不可少。

  具体到当前信用债的配置，眼下用短期融资券品种替代似乎是较为合理的选择。但是随着信用利差的回升，信用债的投资价值将逐步体现，机构投资者仍需逐步吸纳筹码。毕竟，信用债的流动性仍有限制，供给高峰也是阶段性的。投资者需要做的，是精心挑选质地相对较好的个券和值得长期配置的品种。