⊙高挺 ○主持 于勇

  中国股市（A股）在国庆长假之后迎来了一轮爆发式的上扬，推动因素之一是近期飙升的国际大宗商品价格。黄金价格超过1400美元；原油价格站上每桶87美元，处于近来波动区间的上方；有色金属和国际农产品价格皆有较大幅度的上涨。在此带动之下，A股市场中资源相关的股票表现十分抢眼。

  毫无疑问，美联储即将实施的新一轮量化宽松政策是大宗商品上涨的重要推手。发达国家经济增长再显疲弱和主要央行即将推进量化放松也为新兴市场带来新的一轮资金流入。中国9月份单月外汇储备上升超过1千亿美元，其中相当一部分是外贸顺差和币值变动不能解释的，热钱流入的压力可见一斑。为了避免国际资金流入过快导致资产价格膨胀和本币升值过快，部分新兴市场国家采用税率调整（如巴西、泰国等）或扩大汇率波动范围（如新加坡）来阻止热钱。另外，日本央行对日元的直接干预和日益增加的人民币升值的压力，使得“货币战争”的担忧四起。竞争性贬值的背后是各国本币投放的增加，无非为将来货币对实物的贬值和通胀压力火上浇油。

  是否这意味着新一轮资产价格的膨胀，甚至泡沫的形成呢？理性的投资者可以从上一轮大宗商品的飙升和暴跌周期中寻找一些启示。事实上，在07年下半年全球经济和市场环境也导致一轮大宗商品的上扬。美国次贷危机的爆发和9月份开始的美联储降息，以及当时新兴市场对大宗商品需求的高速增长，使投资者把目光转向新兴市场和大宗商品。当时一个市场盛行的观点是，包括中国在内的新兴市场经济与发达国家在经济增长上“脱钩”。然而，次贷危机最终演变为全面的金融危机，带来世界经济的大衰退。新兴市场尽管不是重灾区，但亦不能幸免，遭遇一轮大规模的资金流出。对不少投资者来说，大宗商品价格和中国股市的惨跌至今仍然记忆犹新。

  由此来看，目前资源价格上涨的持续程度度取决于两个条件的配合，愈加充裕的流动性和新兴市场持续的旺盛需求。如果两者其中一个条件的不再成立，这个趋势就很可能逆转。从流动性的角度看，目前美国面临通缩的压力和最近伯南克的讲话使得新的一轮货币政策刺激并无悬念，仅仅是在程度上需要观察实际推出的政策措施是否与预期差别太远。

  然而，新兴市场持续的高增长和对资源的需求却存在较大的变数。首先，发达国家新一轮货币政策刺激的大背景是其经济增长的疲弱。鉴于大多数新兴市场仍然高度依赖发达国家作为主要的出口市场，发达国家对新兴市场经济增长的影响未来仍然存在较大变数。其次，资源价格的过快上涨本身是制约增长的重要力量。在07年末到08年上半年，大宗商品价格的飙升导致包括中国在内的许多新兴市场经济不得不面对日益加剧的通胀压力，经济政策应对上的进退两难导致股市的大幅波动。在09年中国政府为保增长推出强力的经济刺激政策之后，物价压力日益增加，而在此当口，热钱压力和大宗商品价格上扬给国内通胀和政策应对带来了许多未知数。

  因此，大宗商品价格上涨带动的A股市场上资源股的表现很可能只是阶段性的，很快投资者将开始思考新一轮数量型放松背后发达国家经济的困境、国际大宗商品价格上涨对新兴市场的通胀和增长的影响、汇率的大幅波动和热钱流入的压力、以及中国宏观政策的应对方式，诸多的不确定性又将带来震荡的市场格局。对于中长线投资者来说，应该把握的是更为持续的中国经济中长期趋势，那就是中国在自然形成和政府推动的转型中消费和服务业的增长和升级，拥有巨大空间的中西部区域发展，产业结构的升级带来的装备制造业的兴起。在这些趋势中，投资者能够寻找到更多回报丰厚的投资机会。