⊙申万研究所 桂浩明 ○编辑 杨晓坤

  时下，市场上有关“资金池子”的议论颇多，其起源在于央行行长在谈到海外热钱的时候，提到要将它们完全杜绝在外是不可能的，但一定要防止其对境内实体经济构成冲击，可以设想把它们放到一个“池子”里。那么，这是一个什么样的“池子”呢？对此央行行长没有作出明确说明，市场人士则各抒己见。

  一种传播比较广的看法是认为，这个“池子”就是股市。其理由也很简单，就是中国现在只有资本市场对外资还存在比较多的限制，也没有实现人民币在资本项目下的自由兑换，同时资本市场的容量又十分巨大，因此具备将其打造成为一个能够吞吐海外热钱“池子”的基本条件。根据这样的推理，有人进一步认为，接下去股市将可能成为海外热钱集中进入的一个场所，其流动性将得到进一步改善，因此后市会呈现出进一步大幅上涨的格局。

  不能说这样的推导没有道理，股市的确有很大的吸纳流动性的作用，而境内股市现在仅允许外资以QFII的形式介入，规模很小。而一旦以某种形式让股市发挥“资金池子”的作用，其影响也的确是巨大的。然而，在笔者看来，把股市视为央行行长所提到的“资金池子”，还是很缺乏依据的。问题在于，境内资本市场之所以还没有完全对外开放，并不是不想开放，或者是没有必要开放，而是并不具备开放的条件。这不仅是因为作为开放的一个前提，人民币在资本项目下还没有实现自由兑换；另外资本市场还不够完善，从监管到规范化运行，各方面仍然存在比较多的问题。在这种情况下，贸然全面对外开放，可能会引发巨大的震荡。因此，把股市作为吞吐海外热钱的“资金池子”，在目前条件下是缺乏实施的可能的。再说了，既然是海外热钱，那么其性质就一定是投机的，来得快，去得也很快，境内股市能够经得起这样的冲击吗？股市的大幅度波动，同样对实体经济会带来冲击，而且这个冲击还并不小。所以，从要避免海外热钱冲击境内实体经济的角度出发，将股市作为海外热钱的“资金池子”，显然是不合适的。

  其实，只要了解世界金融市场的人都知道，在国际上有一个通行的做法，就是一旦大量海外热钱进入某国，使得该国商业银行外汇存款大量增加，这时央行就可以向商业银行借入这笔钱，并建立一个特别账户用于存放。这样，央行虽然是支付了一定的利息，但是却阻止了这部分资金向其他领域扩散，同时也避免了海外热钱进入所导致的外汇占款增加，从而稳定了金融市场。理论上，这个特别账户就是一个“资金池子”。当然，在不同国家，对这种“资金池子”的安排是不同的，也有的会发行特种债券来对冲海外热钱的进入等等。但是，没有一个国家会把股市作为“资金池子”来使用。事实上，这不但是出于保护本国资本市场的考虑，更在于是如果将股市作为“资金池子”来使用，那么并不能真正解决货币膨胀的问题，相反会带来很多弊端。

  一些投资者期望看到股市的进一步上涨，热衷于为行情的走高寻找各种依据，这种思路可以理解。但是，这应该建立在贴近实际，符合逻辑的基础上，而不应该是望文生义，更不应该对某些并没有明确指向的提法作出过度解读。事实上，投资者应该承认，现在大家所热切议论的所谓“资金池子”，实际上与股市是基本无关的。