⊙记者 赵晓琳 ○编辑 邱江

  昨日晚间，证监会发审委一纸公告宣布，深圳普路通供应链管理股份有限公司（下简称“普路通”）的上市计划宣告搁浅。

  托马斯·弗里德曼在《世界是平的》中把供应链服务称为“第七辆铲平世界的推土机”，强调的是供应链管理从“1”到“N”的协同运作从而实现整条供应链价值的帕累托最优。然而，普路通似乎与此相左，其着力点却在于组合售汇业务，且与主营业务较相近的同行业公司怡亚通在综合毛利率相差甚远。

  组合售汇业务贡献过半利润

  普路通预披露材料显示，目前公司的供应链管理主要服务于电子信息行业，同时少量涉足医疗器械行业。本次IPO募集资金拟将投向电子信息行业供应链管理项目2.009亿元、医疗器械供应链管理项目5225万元。

  值得关注的是，除去所谓“行业系统风险”——新兴商业模式无法广泛推广外，普路通所提示投资风险首当其冲的是，组合售汇业务对利润贡献过大，可能导致收益不稳定。

  具体而言，报告期内普路通因从事组合售汇业务实现的收益分别为915..99万元、356.41万元、1608.13万元和1302.53万元，占当期利润总额的比例分别达40.57%、15.40%、51.63%和60..20%。

  据公司解释，此业务模式为：公司为客户提供的一体化供应链管理服务中，客户通常以人民币向公司支付货款或委托公司代付货款，公司以外币对外支付或代付，公司收付币种存在差异而导致公司可以利用银行组合售汇产品锁定无风险收益。

  与此相对应的是，普路通报告期内资产负债率虚高：三年一期分别为93.01%、85.52%、

  93.40%和95.29%。而同期的怡亚通数据分别为82.99%、76.29%、85.19%和87.70%。

  供应链管理行业不同于传统物流服务模式的较大差异，即在于为客户提供包括物流、资金流、商流、信息流和工作流在内的一体化供应链管理模式。因此，有行业分析师表示，金融衍生组合交易是公司供应链业务的一部分，不可剥离；甚至在一定程度上成为推动公司盈利水平的因素之一，但不能过于依赖于金融衍生交易以维持盈利，积极拓展供应链的广度和深度是最应重视的供应链管理服务的基础业务。

  而与此相对应的则是，报告期内普路通来自于电子信息行业的营收占总营收的比例分别为100%、99.89%、99.99%和98.54%，本次募集资金亦继续主要投向电子信息行业。而怡亚通目前的着力点在于其“380计划”，即深度整合全国380座城市2万余家上下游企业，业务已嵌入IT、通讯、医疗、快消等10多个领域。

  综合毛利率远逊于同行

  据普路通表述，公司的盈利来源及业务定价因素有三，分别为直接收取服务费、赚取交易价差和赚取组合售汇业务收益。

  或是太着力于赚取组合售汇业务收益，2007年至2009年，普路通连续三年的综合毛利率在供应链管理行业代表性企业中始终处于劣势。

  根据普路通提供的数据，单比较A股市场的怡亚通和飞马国际，足见差别。飞马国际此三年的综合毛利率分别为14.44%、5.21%和8.37%；怡亚通分别为14.37%、8.54%和10.60%；而普路通则分别为2.68%、3.08%和3.67%。相较之下，以IT和通信为主要领域的怡亚通和普路通领域相近，二者的综合毛利率却相差近2倍。

  对此，普路通解释为，在供应链管理企业的两类确认收入方式（买断销售和代理买卖）中，买断销售方式占比越高的企业毛利率水平较低，且电子信息行业客户自身毛利率水平也不高。

  然而，纵使根据普路通自家列出的行业数据仍不能自圆其说：怡亚通两种方式各占一半，普路通买断销售方式占比四分之三，相差并没有如综合毛利率那般悬殊。

  此外，有意思的是，公司和怡亚通渊源颇深。实际控制人陈书智曾担任怡亚通副总经理，2005年6月离职，12月成立普路通有限公司，注册资本100万元。有媒体在报道2008年普路通增资扩股引入浙商创投事件时，以赞扬的措辞肯定陈书智的“怡亚通背景”。但在预披露材料中对于普路通和浙商创投当年签下对赌协议，在触发后并没有履行的“历史事件”却是寥寥数语简单带过。