⊙张涛 ○主持 于勇

  伴随2011年的到来，21世纪已经拉开了第二个10年的序幕，回首刚刚过去的10年（2001-2010），7年的高增长（2001-2007年世界GDP平均增长率为4%）、3年的危机期（到2009年，世界GDP增长率已经降至-0.6%），无疑让众多投资者未来的预期变得更加复杂，而每当复杂来临之时，一个便捷的方法就是简化已经变得很长的逻辑链条，而当前还在延续的金融危机也再一次告诉我们，复杂其实很有害。

  与中国宏观经济运行相比，2010年A股市场的表现无疑是让人失望的，上证综指全年下跌了14.3%，而若以美元计价来测算的话，2010年A股市场下跌了12%，同期美国市场涨了13%、英国市场涨了9%、日本市场涨了4%左右，但是单就危机后的复苏速率而言，中国却又是最强劲的，如何解释此种差异，不仅是对历史的回顾，更事关未来的投资取向。

  实际上自2005年7月份中国实施汇改以来，在人民币升值预期和经济高速增长双重推动下，中国资本市场无疑是全球投资者最为青睐的选择，这种偏爱一直延续至金融危机的爆发。随后在危机冲击之下，谨慎的投资情绪让投资者作出了平衡摆布资金的选择，反映到市场层面，就是全球资本市场同步性的不断增强。据笔者观察，如果以2005年6月份全球主要经济体的股指为基数来测算的话，从2007年10月份至2010年10月份，全球股指均保持了较好的同步性，这种同步性只是到了2010年10月份被打断了，而也恰恰在当月中国人民银行宣布调整存贷款利率，正式明确了反危机下的“宽松”货币政策向后危机下的“稳健”转向。

  现在的问题是，维持3年的同步性是不是就从此终结呢？

  首先，货币环境修复的缓慢，依然为这种同步性提供支持。虽然中外货币当局反危机的货币干预路径不同：发达国家主要是依靠其货币当局资产负债表的扩张，中国则主要依靠商业银行体系的直接扩张，但极度宽松的货币环境却是趋同的。就现有的经济复苏力度，还看不出欧美国家的“量化宽松”在短期内结束，相应中国货币当局虽然已经明确提出“引导货币条件逐步从应对危机状态向常态回归”，但在巨额存量、危机仍在延续、增长还需保持、热钱还在介入等因素的综合作用下，货币条件的回归一定不是短期内可以完成的。

  其次，外部投资者对于中国资本市场的态度变化，也意味着同步性还将继续。据笔者观察，热钱对于中国市场的投资思路，由危机前的“左边交易”转为了危机后的“右边交易”，而近期则再次出现由“右”向“左”的转变：以外汇占款剔出贸易顺差和FDI的口径，来测算流入境内的热钱，2010年9月至11月间，热钱的3个月移动月均增量分别为172亿美元、398亿美元和470亿美元，已经恢复至危机前的水平，而同期的A股市场则是由9月初的3100点降至11月底的2400点附近，而自危机爆发以来，热钱同股指基本是保持同向的（2008年3月至2010年8月间）。因此，近期热钱流向的变化在一定程度上也表明了外部投资者对于中国经济增速的认可，和对中国资本市场的乐观情绪。

  最后，在决策层对于中国房地产市场容忍度的不断严厉，由此带来的政策风险，使得房地产投资的情绪依然复杂，同时比较中国房地产市场和A股市场的历史，得出的一个经验规律就是两个市场呈明显的反向变化，而剔出通胀因素之后，房价指数已经由2010年4月份的111降至2010年11月份的103，因此，相较A股市场而言，中国的房市风险更大。

  就是上述简单的逻辑，让笔者更相信，2011年中国的A股市场仍是有为之地，当然需要警惕的是，一旦美国经济复苏速度超预期，进而触发美联储货币政策发生方向性变化，那么全球资本市场同步性最重要的一个前提就不再成立了，不过仅就2010年A股市场相对与其他经济体资本市场留下的近20%的补涨空间，现在依然支持A股的乐观看法。

  注：本文仅代表作者个人观点

  （作者就职于中国建设银行总行金融市场部）