周洛华

  近几天一直有读者在质问我是否改变了“通胀无牛市”的立场。他们问我，当前通货膨胀势头这么严重，你却说什么大牛市，这不是和你自己的观点相违背吗？我并没有背弃自己的任何判断，我的理论体系始终是完整的。我认为当前的通胀是假象，被掩盖的真相就是我们可能要经历一段时间的通缩。在此情况下，“通胀无牛市”和“通缩导致牛市”这两个判断并不矛盾。

  为什么我判断通货膨胀是假象呢？先举例说明吧。近期我国南方地区的气候反常得厉害，我内心猜测这是人类活动导致的全球气候异常反应，而气象专家则认为这种猜测没有科学依据。他们认为，没有直接证据表明人类生产建设活动导致了气候变化。言下之意，似乎说的是我国目前的经济发展模式完全不必改变，也不必为气候变化而自责和内疚。我相信科学，尊重专家意见，只补充一点看法，要证明某事没有科学依据和证明其不符合我们现在认识的科学规律，是两码子事儿。气象专家好像没有注意到这个逻辑问题的脱节。

  进而我还在猜想一个更重要的问题，政府过度干预是否会使得市场出现异常现象呢？这种异常现象是否又会招致政府更频繁地干预呢？由此反复震荡下去，将会是怎样的一幅互动画面呢？为应对2008年的国际金融危机，政府果断出手，实施了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，这些政策扭转了危机中不断下滑的GDP，并在大量的信贷投放下，CPI于2009年中结束了持续的负数状态，而上证指数也恰于那时登上了那次行情的最高点。

  这些政府和央行的干预固然帮助了当时的实体经济，但也给我们的未来带来了更多新的不确定性。有人把当前的物价上涨归因于政府前期采取的适度宽松货币政策，称其在实际执行过程中演变成了“失度宽松”的货币政策。我认为，这种指责是不负责任的，也是不科学的。我不认为中国政府的危机应对措施有任何失误的地方，我相信正是这些措施使我们渡过了当时的危机，却也不可避免地给我们今后的发展带来了新的更大挑战。

  在金融危机时期，大量信贷投放下去，导致实体经济中原有的风险约束机制被打破了。低廉而且容易获得的信贷无疑是变相地鼓励大家冒险从事高杠杆化的投资。如果原来某个企业在市场上只能获得1亿元的贷款，现在以相同的资本金和相同的生产技术水平却能获得5亿元贷款，相当于有人赠送给他4次免费的破产重组机会。我如果是这个企业主，一定狠狠地赌一把。

  可惜，大多数人都忽略了一个重要问题，这些杠杆化的操作只能造成一时的繁荣，没有哪个国家的经济能靠信贷扩张而持续增长。从2011年开始，我们需要考虑去杠杆化阶段可能引起的连锁反应。我注意到，世界各主要经济体当前的主要问题并非通胀，而是通缩。日本在通缩泥潭中挣扎了将近20年还没有扭转被动局面，美国的核心通胀率维持在历史低位，美联储始终在担心美国陷入通缩的困境，并且私下窃望着通胀；欧元区国家则为维持欧元信用而在苦苦支撑，被迫紧缩政府开支和削减公共福利。这些措施暂时还没有收到效果，却也使得欧元区的物价水平继续承受着下行的压力。因为从经典的原理出发，政府缩减开支是抑制通胀最好的手段，欧元区正在这么做。

  我们既要看到我国政府在2008年以后推出的适度宽松货币政策给市场带来了将近20万亿的信贷，也要看到这些信贷不仅给实体经济带来了繁荣，也带来了相应的负债杠杆。从披露的中美元首下周峰会的议题来看，美国正全力以赴促使中国在2011年让人民币快速大幅升值。如果我们的货币在针对通货紧缩而升值，还能有通胀吗？今天看似充分的流动性，看似滔天洪水的物价上涨，可能瞬间消失，从而陷入通货紧缩。因为整个资本市场已被政府在危机时期所采取的应急措施而改变了节奏。市场上有些开发商对于融资需求似乎缺乏足够的谨慎，而银行的宽松政策恐怕配合了他们的进取心。如果人民币今年升值5%以上，那不仅会导致实体经济负债人的债务负担增加，还会导致其投资的项目的预期收益降低。因为人民币升值会导致通胀预期降低，并由此打压房地产价格。所以，在大量信贷投放的情况下，允许人民币升值将是一次重要而大胆的决策，我暂且将其简称为重大决策，只是至少现在尚未看到对此会有怎样的对策。

  人民币如果升值5%以上的话，就会打压房地产价格，使得那些游资更快地撤离房地产市场并实施去杠杆化的运作。谁也无法知道这样的情况是否会马上发生，但是我想这一刻迟早会发生。我始终认为，市场其实就是一种激励机制，如果出现了通胀，则市场就不会给股票高估值，因为此时不需要激励投资人，为了争取财富保值增值大家的投资热情已经很高了；如果出现通缩，那么市场反而会给股票高估值，为的是鼓励大家用核心竞争力而不是宽松的信贷赚钱，到时候行情究竟会涨多高，且拭目以待。

  （作者系知名财经专栏作家）