在全球经济“再平衡”等因素的影响下，今年人民币升值压力有所加大。根据多种角度的测算，今年人民币实际升值压力为7.8%。
⊙滕泰
“再平衡”压力下，人民币升值压力加大
本轮国际金融危机期间，美国提出世界经济“再平衡”主张，力求减少欧美贸易逆差和新兴经济体贸易顺差。但危机后，欧美贸易逆差继续扩大，而中国贸易顺差有所回升。危机后贸易“不平衡”问题更加突出，人民币面临着很大的升值压力。
除了全球经济增长外，影响出口的因素还包括各国政治形势、政策倾向、金融环境、贸易格局等多个方面。金融危机后发达经济体经济复苏缓慢，投资和消费增长乏力，各国不惜以邻为壑、纷纷将内部矛盾外部化，通过各种方式增加出口以促进经济增长。
目前在外汇储备、贸易差额、劳动力市场、房地产市场和经济增长这五个方面，中国与主要发达国家存在鲜明的对比。在这一大背景下，人民币问题再次成为全球经济再平衡的焦点。
1、中国外汇储备相当于全球的29%，约为发达国家总和的84%。
近年来中国外汇储备迅猛增长，截至去年9月底达到26483亿美元，比上年增加3757亿美元，比年初增加2492亿美元。十年来，中国外汇储备增长16.5倍，年均增长32.4%。截至去年上半年，中国外汇储备相当于全球外汇储备的29.1%，相当于发达国家的83.9%，相当于新兴经济体和发展国家的44.7%。
2、美国贸易逆差与中国贸易顺差同时回升。
金融危机后，随着经济缓慢复苏，美国进口迅速增加，贸易逆差快速扩大。2010年6月，美国贸易逆差迅速扩大到498亿美元，比最低谷的2009年2月增加234亿美元，增长88.8%；同期美国商品贸易逆差扩大到622亿美元，增长69.6%。
与此相反的是，中国贸易顺差快速回升。2010年7月，中国贸易顺差快速恢复到287亿美元，虽比2008年11月、12月和2009年1月接近400亿美元的顺差有所减少，但超过2007年下半年经济增长高峰时的水平。
3、三大发达经济体失业率居高不下，中国局部出现“用工荒”。
危机后美国、日本和欧元区三大经济体经济复苏缓慢，失业率居高不下。美国去年9月失业率仍高居9.6%，虽比2009年四季度10%有所回落，但去年前9个月一直徘徊于9.5%到9.7%之间；欧元区失业率去年9月达到10.1%，连续6个月保持10%后再次出现上升；日本去年9月失业率为5.1%，与上月持平，比7月高0.1个百分点。
与三大经济体失业率居高不下形成鲜明对比，中国局部出现“用工荒”，刘易斯拐点来临，最低工资标准普遍大幅上调。到去年9月底，全国除重庆还没有上调最低工资标准外，其余省市均作了上调。
4、美国房地产依旧萧条，中国房地产坚挺。
美国房地产市场已经见底但仍处低位徘徊。2005年6月美国房地产市场繁荣到达顶峰，全美住宅建筑商协会(NAHB)/富国银行住房市场指数达到72.0，次贷危机发生后，美国房地产市场一片萧条，到2009年1月，这一指数仅为8.0，下跌88.9%；今年10月，这一指数回升到16.0，比萧条低谷时上涨100%，但仍比2005年6月繁荣时下降77.8%。
与美国房地产市场形成鲜明对比，中国房地产市场去年二季度以来一片兴旺。如果将2005年6月新建住宅价格指数定为72.0%，2010年9月这一指数为104.7%，比2005年6月上涨45.4%。为遏制自2009年二季度以来的商品房价格快速上涨势头，2009年12月政府取消了金融危机时采取的一系列刺激政策，还在2010年4月和10月采取了多项政策措施，但商品房价格依然坚挺，调控效果不明显。
5、美国经济缓慢复苏，中国经济恢复快速增长。
在四万亿投资计划等一揽子政策刺激下，中国经济快速回升，2009年三季度GDP同比增长率回升到9.5%，四季度回升到12.1%，2010年前三季度GDP增长10.6%，大幅高于上年同期。
美国经济受金融危机冲严重冲击，2008年三季度起连续6个季度GDP同比下降，之后，自2009年四季度起，GDP同比转为增长0.2%，2010年前三个季度，GDP当季同比增长分别为2.4%、3.0%和4.6%，虽恢复较快，但仍不足以降低目前居高不下的失业率。
对人民币升值空间的测算
1.扩展购买力平价测算结果显示，人民币或有低估。
中国经济快速发展、出口的快速增长、外贸顺差持续上升、外国直接投资大量流入以及外汇储备迅猛增加被普遍认为是人民币升值的理由。而人民币偏离均衡汇率是西方国家长期以来指责中国人为操纵汇率的重要原因。
考虑到中国工业化过程中廉价劳动力从农村土地向城市工业转移带来的影响，我们运用扩展购买力平价方法，并考虑了巴拉萨-萨缪尔森效应测算人民币均衡实际汇率水平，将通胀水平、经济结构调整因素、经济开放程度等构成人民币均衡实际汇率的重要影响因素综合考虑。
根据我们的测算，自1986年以来，人民币兑美元处于低估状态，按照目前通胀水平及中美经济增长状况，当前的美元兑人民币汇率偏离均衡实际汇率约12.9%，仍表现为低估。
2.升值弹性表明，人民币将逐步走向宽幅波动。
（1）人民币的升值弹性3.21。测算升值弹性必须找到汇率均衡时期和汇率均衡区间。1997年东南亚金融危机后，东南亚许多国家货币大幅贬值，人民币也面临较大的贬值压力，当时我国郑重承诺人民币不贬值，加上三年国企改革攻坚，我国经济面临较大困难。同期美国经济受“新经济”拉动，持续10年高增长，因此，1998-2000年人民币均面临较大的贬值压力。
2001年美国互联网泡沫的破灭和“911恐怖事件”的发生使美国经济遭受重创，中国和东南亚许多国家出口困难，经济低迷，2001年是人民币汇率相对平衡年份。2002年起，中国经济持续快速增长，一直延续至2008年年中。2005年7月汇改后，直到2008年7月，人民币持续升值，既是对2002-2004年中国持续高增长的事后反应，也是对2005-2007年经济高增长同步反应和超前反应。
人民币升值压力主要来自于中国经济增长率大幅高于美国。金融危机后，中国经济恢复较快增长，劳动生产率快速提高，这是人民币升值压力的主要原因。
2008年，中国GDP增长9.6%，美国增长1.1%，2009年，中国经济增长9.1%，美国GDP下降2.4%，从绝对购买力观察，中国经济连续两年仍保持较快增长，但人民币自2008年下半年到2010年上半年连续一年半时间内汇率保持稳定，已积累了较大的升值压力。
从去年经济发展来看，中国经济上半年增长11.1%，三季度下行压力减缓，全年经济增长将在10%左右，而美国去年失业率一直居高不下，上半年经济增长2.7%，全年经济增长率将在3%以下，因此，人民币面临着较大的升值压力。
2005年7月到2008年7月，人民币累计升值21%；2002年到2007年，中国GDP累计增长84.0%，美国累计增长16.6%，相当于两国劳动生产率提高幅度相差67.4个百分点。据此推算，升值弹性为，劳动生产率每差3.21个百分点，人民币升值1%。
（2）2011年人民币实际升值压力约为7.8%。2009年下半年至今，中国经济率先复苏，人民币升值压力越来越大。如果按照中美两国经济2010年分别增长10.0%和3.0%、2011年分别增长9.2%和2.9%计算，2009-2011年，中美两国劳动生产率提高幅度之差会达到25.1个百分点，按照3.21的升值弹性，人民币如升值7.82%左右，可有效缓解未来1年的升值压力。
无论从长期均衡汇率角度还是从短期货币当局对升值的容忍度角度看，人民币将逐步走向宽幅波动。尽管道理上允许人民币贬值，但从趋势上看，未来人民币将逐步升值。
考虑到目前人民币兑美元汇率的日最大波动幅度在0.5%左右，随着升值容忍度的扩大，这一波幅将逐步增大，但汇率的适度稳定必将是货币当局关注的重点，人民币难以出现短期大幅单向升值。
以当前不超过0.5%的日最大波幅衡量，按当前人民币牌价6.6605计，人民币升值7.8%左右，我们预计，2011年人民币兑美元升值将升至1：6.16左右。
（作者系民生证券有限责任公司副总裁、首席经济学家）