左晓蕾

  对全球经济失衡的原因，有许多观点，汇率论，储蓄消费论等等。笔者认为，这些看法都有道理，但全球失衡的根源，还在于“美元本位”的国际货币体系。所谓“美元本位”，是布雷顿森林体系解体、金本位退出后以后形成的，美联储相当于全球的准中央银行，美国货币政策遂对全球经济产生巨大影响。

  全球贸易失衡与美元本位有直接关系，因为“美元本位”本身就是美国贸易逆差的产物。1970年，美国开始出现贸易赤字，1972年，尼克松政府单方宣布布雷顿森林体制解体，失去黄金这个锚，固定汇率一夜之间瓦解，各贸易伙伴国的汇率和利率大幅波动，国际贸易形势急剧恶化。在美元替代黄金成为全球汇率新的“锚”之后，各贸易伙伴国的本币与美元挂钩，国际商品价格与美元挂钩，形成了围绕美元波动的管理浮动的汇率体系。

  “美元本位”直接推动了美国贸易逆差。35美元兑换一盎司黄金的体制解体以后，美元发行不再受黄金储备的约束，某种程度上，是赋予了美国可以“印刷”国际商品购买力的权利。事实上，美国的消费市场也确实被“印刷”出来。数据显示，从上世纪70年代起，美国贸易逆差一路扩大至80年代占GDP的3%，2007年最高达到占GDP近6%的水平。

  全球储备失衡则与美元宽松的货币政策有直接关系。全球外汇储备在2000年到2010年10年之内扩大了4.5倍，大大超过国际上关于3个月贸易规模的外汇储备的合理水平。全球外汇储备的大幅增长与美国逆差扩大对应其他各国的顺差扩大，出口贸易增长成为各国储备增加的一部分有关。而美国的逆差增长是与美元发行有关的。当然也与新兴市场经历了货币危机、债务危机，特别是亚洲国家在经历了亚洲经济危机以后，推动出口导向战略增加外汇储备的危机防动机密切有关。

  但更重要的是，特别是2001年以来，美国为了拯救IT泡沫危机，13次降息，基准利率从6.5%降至1%，并且低利率保持了近两年之久，广义货币占GDP的比重持续高于长期平均水平，全球流动性过剩。特别是新兴市场国家从2002年到本轮全球金融危机前，面对持续大规模的资本流入，占GDP的比重达到4%。

  资本大规模流入在增加本国流动性压力的同时，大幅推高了外汇储备。韩国外储较2000年增加了43倍，泰国增加了4倍，印度增加了7倍，中国增加了十数倍。

  实体经济与虚拟经济的失衡，正是美国低利率政策的结果。低利率带来的房价大幅上涨，推动房屋抵押贷款快速增加，美国房地产抵押贷款规模危机前达到12.8万亿，其中15%为次级抵押贷款。房屋抵押贷款膨胀刺激了金融衍生品以及相关的风险交易空前扩张。2006年，抵押贷款支持债券累计发行近万亿，结构性产品规模更大，全球出现十倍于实体经济规模的金融虚拟产品的风险交易，最终付出全球百年不遇的金融危机的沉重代价。

  美国财政赤字和国债规模的扩大，也是基于美元本位的支持。首先，买卖美国国债是美联储实施货币政策手段之一，是公开市场操作的重要元素。美联储在市场卖出国债就是收回货币，买进国债就是发行货币。换个方向说，只要美联储愿意印钞票，美国财政部就可以发行国债。其次，美国国债的规模无所顾忌地扩大，高财政赤字造成美国经济严重失衡，因为美国国债三分之一为外国持有，

  所以，只要美联储不断发行货币向全球输出通胀，就能轻而易举地抵消外部债务。对于全球各国的巨额美元储备，全球通胀也会降低全球美元的购买力。我记得一位美国老师说过，美国扩大国债规模和财政赤字没有风险。因为美国可以印刷国际贸易的等价物，但是对于世界经济，美国巨大的财政赤字和国债规模的不断扩张，就等于坐在一个随时可能爆发的火山口上。

  全球失衡最根本的原因是美元本位的国际货币体系，不过，其他各国作为失衡的另一方，也需要调整。对此，笔者将在下一篇讨论。

  需要强调的是，美元本位的国际货币体系引致全球失衡是不争的事实，但需求的主导作用不能否认。没有需求，供给就没有市场。这次危机开始时，美国消费市场突然萎缩，全球贸易立即出现近12%的负增长。当美国退税政策刺激了消费增长时，全球贸易随即超预期反弹。美国的需求就这样主导着全球贸易市场。而美国的需求增长与退税，财政刺激计划，与印钞票有关。再如，人民币汇率机制确实需要改革和调整，但人民币汇率应该不是中国贸易顺差和美国逆差的最主要原因。德国和日本30年来一直是美国贸易的顺差国，而德国马克在欧元建立以前和日元兑美元一直是浮动的。这又如何解释呢？结论只能是，汇率与逆差和顺差的关联度很低。

  要真正实现全球经济的再平衡，需要正视主要矛盾，务实地寻求失衡双方都能接受的再平衡方式。

  （作者系银河证券首席经济学家）