继1月初国家外管局将“出口企业收入存放境外业务”试点推广到了全国后，近日浙江温州又开始试水《个人境外直接投资方案》，短短一个月内，这一前一后两个政策的出台，标志着新形势下中国资本账户管理变得更加灵活、有弹性。为应对日益攀升的热钱压力，2011年中国在对短期资本流入从“紧”的同时，对于资本流出或将适当放“松”。

  中国亟须重新反思对资本账户的管理。不过，事实证明，本轮资本账户开放的动作比国人预想的要来得快。

  1997年东亚金融危机对于中国经济和金融外交决策的影响可谓深远，甚至形成了某些定性思维：此后十余年内，作为阻隔外部投机攻击的最后防火墙，决策者过于强调资本账户不能轻易开放及保持一个较高外汇储备的必要性。不可否认，上述主张在特定时期发挥过积极作用，但此一时、彼一时，随着客观环境的变迁，旧有的观念也不能不与时俱进。

  例如，对高储备的迷信，已使中国外汇储备达到了惊人的2.85万亿美元，几乎是1996年储备水平的30倍，并且仍在以每月数百亿的速度累积。就连外汇管理当局也承认，中国当前的外汇储备已远远超出最优储备水平，甚至成了一种难以承受之重：外储大部分以美元资产形式存在，随着近年来人民币相对美元升值，加上美元资产实际收益率不断走低，中国几乎每时每刻都在承担巨额账面损失。

  同样，对资本账户也到了亟须重新反思的时刻。面对外部投机攻击，资本管制或许能在一时起作用，但中国显然不能就此画地为“牢”，永远将自己封闭下去，而应审时度势，当缓则缓，当快则快。事实上，盯住美元的汇率制度与严格的资本管制，正是造成中国外汇储备激增的制度诱因。

  值得注意的是，人民币汇率制度的每一次重大改革，其后都伴随着资本账户的渐进开放。例如，2005年7月人民币汇改进程启动，2007年中国便结束了实行13年的强制结售汇政策，并正式推出QDII制度，允许个人投资者借道国内金融机构参与境外投资。然而，2008年次贷危机的急剧恶化，不仅暂时羁绊了人民币的升值步伐，也令资本账户开放重新进入冰冻期。

  2010年6月，随着外部危机阴霾逐渐散去，中国重启了人民币升值进程；此后不久，央行再次提出，“在中期内，中国仍有理由继续扩大资本账户的开放”。继今年1月初中国国家外管局将“出口企业收入存放境外业务”试点推广到了全国后，近日浙江温州又开始试水《个人境外直接投资方案》，规定凡温州户籍且取得因私护照的投资者皆可进行境外直接投资，投资者单项境外投资额不得超过300万美元，年度境外直接投资总额不得超过2亿美元。短短一个月内，这一前一后两个政策的出台，标志着新形势下中国资本账户管理变得更加灵活、有弹性。

  笔者认为，中国政府做出这一政策微妙调整背后的考虑有可能是：

  首先，化解热钱流入压力，避免人民币升值过快与通胀加剧。2010年至2011年的世界经济复苏以及各国货币政策的不同步，加剧了当前全球范围内的资本流动。在美欧等发达国家继续实行超低利率和量化宽松货币政策的情况下，境外热钱的涌入成为摆在新兴市场国家面前的共同难题。根据国际金融协会（IIF）的统计，2010年4月至10月，在流入新兴市场的1160亿美元新增私人资本中，约有920亿美元是以短期股票和债券投资形式进入。也就是说，将近80%的流入资本符合人们通常理解的“热钱”概念。而根据笔者的进一步测算，2011年和2012年，流入新兴市场国家的私人资本净额仍将高达7640亿美元和7438亿美元。这两个数值，虽然比2010年的8250亿美元略有回落，但规模依然远超出2008年，以及2005年以前所有年份的水平。显示未来两年内，新兴市场国家仍将面临较为沉重的短期资本流入压力。

  作为全球最大的新兴经济体和复苏最快的国家，中国无疑是热钱重中之重的目标。大量热钱涌入中国，不但打乱了人民币升值的有序节奏，对于中国当前节节攀升的CPI指数和资产泡沫而言，也无异于火上浇油。

  就国际经验来看，亚洲和拉美许多新兴市场国家，在90年代的两次“热钱”冲击下，都同时采取了限制热钱流入、鼓励本国资本流出双管齐下的办法，事后，这被证明是行之有效的。因此，为应对日益攀升的热钱压力，2011年中国在对短期资本流入从“紧”的同时，笔者以为，对于资本流出不妨适当放“松”。

  其次，即便不考虑境外热钱的冲击，在国内高房价和高物价“两高”背景下，也有必要对国内资本流出开闸放行。次贷危机爆发后，由于外需疲软，内需不振，大量资本从实体经济部门游离出来转战资产和资本市场，再加上货币超发，国内游资的四处逐利成了一股不容忽视的破坏性力量，无论是国内楼市，还是农产品市场，其所到之处都是“涨”声一片。而开放个人境外投资，正是效法大禹治水的“疏导”之意。

  再次，为民间资本寻找新的出口。传统上，“走出去”参与国际投资的多为国有企业，但其投入与收效往往不成正比，甚至屡屡曝出海外巨额浮亏。原因一是国企从制度根源上难以克服“委托-代理”问题——花国家的钱总是不那么谨慎；二是西方国家习惯于将中国国企的一举一动与中国政府的“战略阴谋”恶意联系起来，对企业的正常并购和投资行为制造难以逾越的障碍。而中国民企和个人从事境外投资则不存在这些“先天不足”。

  最后，这或许还将有助于促进全球经济平衡。长期以来，经常账户和资本账户的“双顺差”格局，被认为是中国外汇储备扩张的直接因素。这并不符合国际收支的常态。今后，中国在经常账户保持高顺差的同时，也可以适当降低资本账户顺差。

  当然，未来中国的民企和个人是否乐意“走出去”，关键还在于政府是否成功挤压国内房地产和农产品等行业的暴利炒作空间。此外，主管部门和金融机构也应为企业和个人的境外投资提供政策引导以及充分的汇率避险工具。

  （作者为宏观经济分析师）