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  □作者 乐嘉春

  作者系

  经济学博士

  去年以来，A股走势为何总是与我国宏观经济面相背离？这个问题业已成为国内外市场热议的一个话题。确切地说，A股的市场表现颇“不尽如人意”，与经济增长的亮丽数据形成较大反差。我国为何会出现“经济热”与“股市冷”的不对称现象？笔者试图从三方面解释原因。

  原因之一：迄今为止，A股市场与其说是反映了我国宏观经济面变化，倒不如说是较为充分地反映了宏观政策面的预期变化与调整结果。这是导致A股走势背离宏观经济面的重要原因之一。

  2010年我国经济表现是相当亮丽的，全年GDP同比增长10.3%，特别是四季度GDP同比增长9.8%，这预示着我国经济有望重返增长较快的阶段，尽管当前通胀压力仍较为显著。与目前我国经济高增长情况相比，A股市场在2010年全球股市排名中却位居后列，反差极大。

  A股市场之所以难以反映宏观经济面，是因为A股市场从来就只关注宏观经济面变动是否会引发宏观政策面的较大调整。例如，去年二季度，市场担忧下半年经济增长会出现下滑风险，甚至有人呼吁国家应当再度出台经济刺激政策。而四季度后通胀压力突然上升，增长较快的经济数据反而成为以紧缩政策抑制通胀的充分理由。这表明，迄今A股市场更关心宏观经济面变化是否会引发宏观政策面的较大调整。或者说，宏观政策面变动比宏观经济面变化对A股市场的影响更大一些。

  确实，尽管当前我国宏观经济依然稳定向好，但去年以来我国经济增长回归常规和通胀压力重新显现，引发了宏观政策面的较大调整，特别是货币政策逐渐转向收缩，彻底改变了趋势投资者的市场预期，加剧了A股走势与宏观经济面的背离程度。A股的市场表现那么“冷”与宏观数据显示的经济那么“热”之间显得如此“泾渭分明”。

  原因之二：A股走势偏离宏观经济面是因为去年以来A股市场内部出现供求关系转变，导致资金面（场内外流动性）取代宏观经济面成为影响A股走势的重要因素。

  回望A股市场的历程发现，A股市场一旦出现供求关系失衡，A股走势往往会呈现下跌趋势。究其原因，乃是股票供给持续保持高位，影响A股市场的供求关系，场内存量流动性难以承接持续增长的融资压力，这是导致A股走势表现屡屡欠佳的主要原因之一。

  从目前统计数据来看，2010年全年共有531家公司在A股市场融资10275.2亿元，其中首发347家融资4883亿元，创下A股市场融资额度的历史新高。这势必会吸纳场内的存量流动性，导致A股走势不断承压，A股市场特别是大盘蓝筹股的市盈率水平被不断低估，与2010年我国经济的高增长形成鲜明对比。

  这一现象表明，在货币政策已经出现收缩的情况下，对资金面不断收缩的预期比宏观经济面对A股走势的影响更大一些。同样，正是A股市场内部供求关系的转变，加剧了“股市冷”难以与“经济热”相匹配的矛盾与冲突。

  原因之三：A股走势在2010年之所以表现欠佳，其实是市场交易行为的趋同性操作结果而已。与宏观经济面无关，趋势投资而非价值投资占据主流，也是A股走势背离宏观经济面的重要原因之一。趋势投资往往会根据市场趋势的变化进行交易，特别是根据包括产业、区域发展等在内的宏观政策面调整的预期变化进行交易。但是，趋势投资往往忽略了宏观政策面调整对宏观经济面实质变化的价值投资内涵，却更关注政策面调整引发的交易性机会。这种宏观冲击的交易模式，或者说趋势投资“试错—纠错”的交易行为，加剧了A股市场的震荡与波动，也促使A股投资者更关注宏观政策面调整带来的结构性交易机会，而不是关心宏观经济面本身变化可能带来的价值投资机会。

  当趋势投资而非价值投资占据A股市场主流地位时，根据宏观政策面变动而非宏观经济面变化进行股票交易，成为当今A股市场的一大主要交易特征，这也是导致A股偏离宏观经济面的直接原因之一。