⊙长盛成长价值基金经理 王雪松

  目前市场整体估值水平较低，这为市场奠定了较好的基础。因为有估值底的存在，在目前估值水平偏低的情况下，市场下跌空间不大，但上涨则受到紧缩预期的压制，所以不难理解为何现在市场一直处于震荡状态。

  从大家比较熟悉的公式：P=E*PE，即价格=收益*市盈率可以看出，驱动股价增长的因素主要有两方面，一方面是企业的盈利，另一方面就是估值水平，因此如果股价要有比较好的表现，主要取决于企业盈利的增长和估值水平的提高。首先，2011年的企业盈利增长水平普遍认为会达到20%左右，这基本上代表了上市公司平均的盈利增长水平。现在大家比较纠结的就是估值水平，估值是和流动性相关联的，流动性紧缩的预期对市场的压制比较大。从宏观面来看，预期通胀高点可能出现在6月份，目前的紧缩政策并没有结束，央行后续可能还会继续加息，在整体的紧缩预期之下，市场整体的估值水平受到了相当的压制。

  但从另一方面来讲，我们可以观察到09年大幅投放增加流动性后，社会存量资金比较充足，比如天津艺术品交易市场一开市，就能达到7-8倍的涨幅，这说明社会存量资金充足，只是在盈利预期下会流向哪里的问题。也有一些专家在预测分析楼市的炒作资金在房地产被压抑后会不会流入股市的问题。现在从盈利增长和流动性两个方面来看，前面提到了我们对盈利增长的预期在20%左右，但不排除出现意外情况，包括紧缩政策会否过度，从而引起经济的硬着陆及盈利的变动。另一方面，最近中东及北非的局势比较复杂，引起国际油价的暴涨。这些输入型的通胀因素会不会对企业盈利造成影响，目前都还需要观察。

  目前市场估值水平偏低，因为有估值底的存在，所以下跌空间不大，但上涨又有紧缩预期的压制，所以不难理解现在市场的震荡格局。我们从政府层面的一些讲话中可以看到，政府强调将防止经济大起大落；发改委主任日前则表示2月份的CPI可能会有所下降。大家都在猜测政府防止经济大起大落会不会在保增长和治理通胀间寻求平衡；另外，如果CPI如果下降，大家对紧缩政策的预期有所缓和的话，可能会引起市场的反弹。

  从市场2011年以来的整体表现来看，我们可以看到估值从2010年的大幅分散到现在逐渐回归的过程。即在2010年，新兴产业及消费等远期预期较好板块的估值水平和其他周期股及大盘股的走势形成极大的分离，但是分久必合，在估值水平拉得过开之后必然会走入回归的过程，所以今年以来大盘股的表现明显好于高估值的中小盘股的表现。从天相投资提供的数据来看，连续两年涨幅超过沪深300指数150%的股票名单在2010年十一前后最高达到过近1000只，而近期该名单已下降至300只左右，这说明从去年四季度以来，很多股票的跌幅都超过了沪深300指数。从市场的风险溢价角度，可以看到市场估值水平的变化，即如果计算上证指数的风险溢价的话，08年底部（1600多点）和2010年2300多点时的风险溢价都处于相近的较高水平，而现在的风险溢价水平和当时比较接近，我们由此判断整个市场的下跌空间不大，只是受到紧缩政策预期的压制，所以市场仍会震荡。