⊙桂浩明

  一段时间来，创业板股价出现了较大幅度的下跌，不少人将这称之为是价值回归，应该说是有道理的。一年多以前推出创业板时，通过机构询价产生的发行价大大高出当时的市场平均水平，上市后又被大肆炒作，股价就更高得骇人。如今，在各种因素影响下，高价位再也支撑不住了，自然要回落。毫无疑问，这是一种理性的行为，可以视为是价格过高风险的释放。

  那么，创业板所遇到的，是否就仅仅只是发行价偏高，以及上市后股价也同样偏高的风险呢？如果仅仅是这样，那么随着时间的推移，当其价格与市场平均水平接轨时，至少大部分风险是能够释放的。现在，如果以市盈率来衡量，创业板与中小板其实相差并不多，与主板中的中小市值股票，以及与主板中一些有题材的大市值股票相比，市盈率也不算太高。再考虑到创业板中的一些确有高成长性的公司的动态市盈率，实际上也已处于能够被基本接受的范围。这也就意味着，属于创业板的这种非系统性风险释放，现在已进入了后期。

  但是，实际情况却并不是那么简单。通过对盘面的分析，人们发现创业板的另外一个风险正在积聚，这就是流动性风险——股票在交易过程中，由于缺少买盘而无法正常交易。说得简单些，就是“有价无市”，交易陷入了中断。最近一段时间的创业板股票交易，就已出现了这种状况。部分股票的买盘稀落，五档买盘合计的数量也不过几手。由于没有足够的买盘，阻碍了交易的正常进行，盘面上出现了连续较长时间的“零成交”，本应该是很流畅的价格波动曲线，这个时候变成了断断续续、高低位置不同的几条水平线。相当一部分创业板股票一天下来的成交量不过十来万股，个别的甚至仅几万股，成交金额仅百把万元。这种局面，与创业板刚推出时受到热烈追捧的火爆场景，经常一天换手率就达到20%以上的情形，形成了鲜明对照。不消说，现在看来当年的这种火爆场景也是不正常的，但问题在于时下的市况却实在过于冷清了。在这样的交易状态下，那些拥有较多股票的投资者，就无法有效卖出，这意味着其变现功能弱化。而股市的特点就在于，如果拿了股票卖不出去的话，那么也就不会再有人会愿意买入股票，如此恶性循环下去，市场的流动性也就丧失了。而一个没有流动性的市场，是不能称其为是有效市场的。

  十多年前，世界上很多国家和地区都推出过创业板，现在看来，真正成功的很有限，大多数发展并不顺利，有的干脆就关闭了。究其原因，其中一个就是缺乏流动性，买卖不活跃，以至投资者对其失去了兴趣，企业也不愿意来挂牌上市。中国香港地区的创业板，开设时也曾热闹过一阵，但后来逐渐被边缘化，参与者越来越少，一些已经上市的公司毅然选择转往主板上市。现在，这个市场基本上已陷入了停滞局面。有人总结香港创业板的经验教训，发现除了上市公司质量不佳以外，流动性不足也是重要原因，而在监管以及培育相应的投资者队伍方面，也存在不少失误。

  再回眸我国内地的创业板一年多来的运行态势，如果说刚推出时的过度火爆乃至投机盛行，是为其后来的大跌埋下了祸根，那部分成长性不佳、行业发展前景不明确的公司上市，则不但拖累创业板上市公司整体的质量，也令投资者选择远离创业板，弱化了吸引力，失去了相应的流动性。

  从股价必要的弹性和市场流动性两方面看，我国创业板要持续健康发展，还要做不少努力。此时，最需要做的应是严格把关，全力提高创业板上市公司质量，并且采取措施鼓励措施，提高流动性。要不然，风险进一步累积，非但会对发展创业板造成困难，进而还将危及我国的科技创新事业。（作者系申银万国证券研究所市场研究总监）