■东吴证券研究所策略研究组

  受益于上周中小板与创业指数的止跌走稳，上周沪深两市呈现缩量反弹格局。虽然受地方融资平台风险担忧的影响，上周四沪综指一度跌破2700点并跌破5日均线支撑，但是随后银行股的发力使得A股市场再度收复5日均线，也使得市场运行重心再度得到巩固。最终，沪综指报收于2728.02点，相比上周微涨0.84个百分点。从中小板与创业板的运行轨迹看，在经历了连续的杀跌后，做空动能已经得到较大释放，相应地，两类指数运行重心呈逐级抬高态势。虽然上周各类指数出现反弹格局，但是成交量并没有有效放大也显示目前市场做多信心仍需巩固。分析此轮市场运行的影响因素，我们认为有以下几点需要注意：

  首先是通胀层面。受近期国际大宗商品价格回落影响，在经历了连续三个月的环比上涨后，4月份工业品出厂价格指数年内首次出现回落。但是从分项指标来看，食品、生活资料、耐用消费品等对CPI影响较大的分类指数仍然呈现环比上涨的态势。5月以来，前期明显回落的蔬菜价格出现分化，虽然，西红柿、土豆等蔬菜品种价格继续回落，但是受益于前期政府出台稳定价格政策的实施，大白菜等叶类蔬菜出现了超过10%以上的涨幅。而由于去年冬季以来猪仔存量数量减少以及粮食价格上涨所引致的价格上涨效应已经开始显现。5月前三周猪肉价格呈现环比上涨加速态势。整体来看，考虑到此轮通胀成因的复杂性以及翘尾因素的影响，二季度通胀形势仍然不容乐观。另外，我们注意到，在目前全球流动性仍然较为充裕的大背景下，大宗商品近期内预计仍将维持高位运行，而劳动力与资金成本的上涨也预示着此轮通胀的持续时间可能将会超于预期。

  其次是实体经济运行层面。根据中国物流与采购协会公布的数据显示，5月份制造业PMI指数继续呈现环比下滑态势，实体经济增速仍处于缓慢回落阶段。与此相对应，侧重于反映私营中小企业的汇丰PMI指数也出现了环比回落，并且从两者的绝对数值来看，2月份以来，汇丰PMI指数也一直低于官方PMI指数，这也反映了相比大中型企业，中小型企业可能面临更多的发展困境。值得注意的是，从分项指标来看，无论是PMI产成品库存指数还是原材料库存指数均呈现环比回落态势，这也显示目前实体经济去库存仍在进行中。整体来看，虽然PMI指数出现了环比下滑的态势，但是综合考虑到目前实体经济的去库存化的需求，以及PMI整体指数仍然处于枯荣线的上方，因此我们认为实体经济增长目前只是处于缓慢回落阶段，实体经济硬着陆概率较小。

  最后是资金层面。自2009年6月A股市场重启发行机制以来，截至5月26日， A股市场已经累计发行新股598家，累计募集资金超过1.8万亿元。从近期的新股发行节奏看，A股市场扩容的节奏并没有因为资金面的紧张有所减速，年初以来，月均保持着25家左右的新股发行速率。值得注意的是，相比前期动辄50倍左右的高发行市盈率，目前创业板上市新股发行市盈率呈现逐级下降态势。一方面除了源自一季报与去年年报的低于预期所引致的价值重估外，近期的新股发行也从供给层面稀释了这类板块的稀缺性。资金面的紧张也使得近期创业板与中小板的估值回归呈现加速态势。随着货币紧缩效果的逐步显现，银行间市场利率再度出现大涨，而6月起银监会对于商业银行日均存贷比的考核，加之季末银行业绩考核的需要，预计6月资金面也难言乐观。

  整体来看，目前A股市场通胀隐忧的持续存在可能使得短期内A股市场处于对于政策紧缩预期中。而在连续的紧缩政策影响下，实体经济呈现减速运行，与此相对应会引起A股市场对上市公司业绩的重估。年内第四次存款准备金的上调、每月25家左右的新股发行速率以及4月财政存款的增长都稀释着A股市场的流动性。综合以上几点影响因素，我们认为虽然A股市场出现小幅反弹，而中小板与创业板运行重心的逐级抬高也基本确认了目前A股市场阶段性筑底概率较大。但是诸多不确定性因素的存在使得短期内A股市场趋势性上行条件仍然不够充分，因此现阶段投资者仍应坚持防御为上，轻仓操作的操作策略。（CIS）